Фокус на рынке ИИ «за и против»: как первичные частные фонды перестраивают стратегию на вторую половину года

作者：王辉

前期A股市场表现分化。一端, AI与半导体产业链光芒四射, 成为市场极致演绎的主线叙事；另一端, 超过半数行业跌幅达到两位数, 大量个股面临突出的流动性“虹吸效应”。这种分化, 在年中时点迎来了一波修正——7月以来, 无论海外股市还是A股, AI相关板块相继出现调整, 而前期承压的部分非AI板块出现快速反弹。

行情风格切换的拐点信号来了吗？站在下半年的门槛上, 多家一线私募开始重构投资策略。

**　　AI行情存分歧**

对于AI产业本身的长期前景, 受访私募人士几乎无人看衰。但在如何理解本轮AI行情性质这一核心问题上, 分歧正变得日益清晰。

在景林资产管理合伙人、CEO高云程看来, 过去半年全球资本市场最深层次的变化, 是“智能第一次开始被机器规模化生产出来”, 这是一次真正的范式革命, 而非简单的周期波动, AI不再仅仅作为软件工具存在。他由此提出, 过去围绕用户数、流量和广告收入建立的轻资产平台估值体系需要被重新审视, 作为新时代的核心资产, 那些处于AI“五层蛋糕”(能源与基础设施、半导体设计制造与核心器件、大模型与操作系统、云平台与入口、产业应用)中的优质企业将被重新定义。高云程判断：“我们可能正站在智能工业化的起点。在这样的时代里, 最大的风险, 往往不是波动, 而是仍然用旧世界的框架理解新世界。”

与此同时, 并非所有受访者都愿意将当下的市场热情与这一宏大远景无缝对接。

重阳投资基金经理赵阳认为, 本轮AI行情由真实的需求爆发和行业企业盈利增长驱动, 这与2000年互联网泡沫时期大量未盈利公司的高估值炒作有着本质区别, 反而更像2021年的新能源行情。“但如果趋势出现反转, 大概率也会因为需求端增长无法长期维持当前的陡峭斜率, 供需平衡之后进一步出现供给端格局下行。”他直言,“树不能长到天上去。”

云脊资产总经理梁力则提示, 产业基本面与市场定价之间存在脱节。他认为, 要把“产业基本面”和“市场定价”这两件事分开来看。“AI科技行业的基本面依然非常强”, 这一点毫无疑义, 但问题恰恰出在定价上。市场已经对最乐观的情形做了先行推演, 却忽略了两件事：其一, 许多环节的高盈利本质上是需求来得太快、供给没跟上的结果, 不可能无限期维持；其二, 大量公司的估值里“掺了太多想象”, 部分公司相关业务对整体盈利的贡献近一两年几乎可以忽略, 市场却用非常长期、非常乐观的展望给了这些公司较高的估值。

对于AI行情后市, 并非看多与看空之争, 而是对长期愿景与短期定价之间关系的不同理解。正如上半年AI板块的普涨已逐渐过渡到7月的剧烈分化, 有私募人士表示, 那种买了AI标的就能赚钱的阶段已经过去, 接下来的科技行情将不再是整体的强者恒强, 而是一场难度更高的“淘金”大赛。

**　　市场风格走向再平衡**

如果说对于AI主线的分歧构成了下半年部分机构的防御性思维, 那么对于风格再平衡的共识, 则指向下一阶段的进攻方向。

世诚投资投资总监夏骏的观察颇具代表性。他说, 上半年市场分化达到历史极值, 但该机构对“极端分化将收敛而非继续扩张”的判断已在7月得到初步验证。这一观点得到了多位受访者的呼应。星石投资副总经理方磊称, 当前科技与非科技板块的估值分化处于历史极值, 叠加科技板块交易拥挤度较高, 资金的边际流动很可能推动风格走向再平衡,“今年下半年市场风格有机会变得更加均衡, 这种均衡会比上半年的极致分化更具有持续性”。

赵阳将市场的两端分别比喻为“站在光里”和“老登”资产, 他认为真正的机会恰好在两者的中间地带。在他看来, 当AI的聚光灯遮蔽了其他一切, 一批具备真实成长性, 但在本轮行情中暂时未受到追捧的企业, 正让股票投资中的“不可能三角”(好行业、好公司、好价格)少见地成为可能。“这是下一阶段应当挖掘的重点方向。”赵阳进一步表示, 泛科技制造是机会最多的方向, 中国制造业的优势不只体现在AI领域, 也体现在很多细分领域。此外值得注意的是, 医药行业“又回到了击球区”。

梁力则将目光投向了更加宽广的领域。他透露其持仓主要集中在互联网、消费、制造业和周期性行业, 这些行业里有大量优秀公司的盈利创出新高, 商业模式对AI免疫, 同时还能通过AI技术的应用来降低成本或提升业务价值。然而, 这些公司“股价却走出了跟业绩完全不匹配的走势”, 背后是AI叙事对市场关注度的绝对垄断。“当AI成为市场唯一的关注点, 聚光灯之外的机会, 会更多一些。”梁力表示, 随着市场对AI回归相对理性、重新去寻找其他投资机会, 这批公司重估带来的回报“可能会非常可观”。

还有私募观点认为, 上半年市场习惯于为宏大叙事定价, 却冷落了那些默默创下业绩新高的标的。这种错配, 很可能成为下半年市场超额收益的重要来源。

**　　后市策略更侧重均衡与盈利**

共识与分歧正在凝聚, 后市策略亦随之重塑。一线私募下半年的具体布局正浮出水面。

“构建多元化组合是应对当前市场状态的务实选择。”夏骏称, 7月以来的市场走势已经验证了一个事实：单一赛道的极致拥挤蕴含着脆弱性。他透露, 后续世诚投资的操作会在科技方向精选标的, 重点关注真正有技术壁垒和盈利兑现能力的公司。

方磊则将下半年的策略要点提炼为：攻守兼备、均衡配置。他建议, 把高景气趋势的产业投资作为偏进攻的一端, 把具有很高性价比的传统核心资产作为偏防守一端。他说：“今年下半年股市投资应该以企业盈利为主线。”方磊认为, 科技类资产需要在盈利消化估值后, 才有再度爆发的可能性；非科技资产则因为估值偏低、基本面有望边际向上而具有较高的配置价值。

展望下半年, 一位受访私募人士说：无论是站在“光里”还是“光外”, 市场定价的锚最终都要回到企业盈利这块压舱石上来。

高云程所描绘的“智能工业化”图景令人心潮澎湃, 其组合也围绕半导体、AI基础设施等长期产业趋势展开。他坦承, 历史上每一次科技革命都会经历资本开支过热、估值泡沫和阶段性回撤, AI产业链也不会例外。

此外, 在赵阳看来, 当前许多热门领域的上行空间固然真实存在, 但市场似乎已经“忘记了极度乐观假设下的诸多不确定性”。从个股的性价比角度, 夏骏进一步提示, 下半年将会加大对前期超跌板块的研究和配置力度, 尤其是那些估值已具备显著安全边际的方向。当极致的分化开始收敛, 不少私募人士的思考, 正指向同一个方向：市场终究需要用业绩和基本面来称重, 而非仅凭科技浪潮宏大叙事来进行定价。

(编辑：许楠楠)

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