TL;DR
· Goldman Sachs сохраняет рейтинг «Покупать» для Microsoft с целевой ценой $610, что подразумевает потенциал роста около 59% от цены закрытия 9 июля.
· Рост Azure остается ключевой темой отчета; Goldman Sachs ожидает роста на 40–41% в четвертом квартале, что выше предыдущего прогноза компании.
· Увеличение капитальных затрат усилит споры о рентабельности; монетизация Copilot, чипы Maia и ввод новых мощностей еще не реализованы.

Goldman Sachs сохраняет рейтинг «Покупать» для Microsoft перед отчетом за четвертый квартал 29 июля, устанавливая целевую цену на 12 месяцев в $610, при этом повышая прогноз долгосрочных капитальных затрат. Для инвесторов ключевой вопрос отчета — не является ли Microsoft победителем в сфере ИИ, а сможет ли Azure поддерживать высокий рост при дальнейшем наращивании вычислительных мощностей и конвертировать более высокие расходы на дата-центры, чипы и электроэнергию в доход, а не в ухудшение свободного денежного потока и маржи.

Целевая цена $610: Azure должен продолжать превосходить ожидания

Согласно данным торгов, по состоянию на 9 июля UTC акции Microsoft стоили около $383,34. Исходя из этой цены, целевая цена $610 соответствует потенциальному росту примерно на 59,1%.

Эта оценка основана на нескольких условиях: высокий рост облачного спроса, ввод новых мощностей дата-центров по плану, отсутствие взаимного давления между внутренними ИИ-разработками Microsoft и распределением вычислительных мощностей для внешних клиентов, а также начало четкого вклада в доходы и прибыль от ИИ-продуктов, таких как Copilot.

В первую очередь внимание в отчете будет приковано к Azure.

Согласно официальной телефонной конференции Microsoft за третий квартал 2026 финансового года, выручка Azure и других облачных сервисов выросла на 40% в годовом исчислении (39% в постоянной валюте). Ранее компания дала прогноз на четвертый квартал 2026 финансового года: рост на 39–40% в постоянной валюте, отметив, что спрос клиентов по-прежнему превышает доступные мощности.

В отчете Goldman Sachs говорится, что рост Azure в четвертом квартале в постоянной валюте может составить 40–41%, а прогноз на следующий квартал также может остаться на уровне 40–41%. Этот прогноз немного превышает предыдущие ориентиры компании, но рыночные ожидания уже высоки. Если Microsoft продемонстрирует лишь ожидаемый высокий рост облачных сервисов, акции могут не получить поддержки для дальнейшего увеличения инвестиций в ИИ.

Microsoft также необходимо объяснить, откуда берется рост. Это может быть связано с вводом новых мощностей дата-центров, расширением корпоративного спроса на ИИ или более эффективным распределением вычислительных ресурсов между внутренними приложениями и внешними клиентами.

В последние несколько кварталов ограничением для ИИ-бизнеса Microsoft был не недостаток спроса, а напряженность с предложением. Azure должен обслуживать как внешних клиентов, таких как OpenAI, так и поддерживать внутренние разработки Copilot, модели MAI и собственные приложения Microsoft. При нехватке вычислительных мощностей рост облачного бизнеса ограничивается возможностями поставки. Если ввод новых мощностей слишком медленный, капитальные затраты сначала отражаются на денежном потоке и амортизационном давлении.

Разбивка капитальных затрат на вычислительные мощности Microsoft в 2026 финансовом году по назначению и распределение внешних/внутренних мощностей. Высокая доля ИИ-вычислений, MAI, Copilot и т.д.; внутренние инвестиции в вычислительные мощности после роста за последние 12 месяцев стабилизировались, что является ключевым фактором для определения, сможет ли Azure одновременно поддерживать клиентский спрос и внутренние ИИ-разработки.

Капитальные затраты продолжают расти, гонка ИИ-вычислений не ослабевает

Microsoft уже подала сигналы о более высоких инвестициях. Капитальные затраты в третьем квартале 2026 финансового года составили $31,9 млрд; компания прогнозирует, что в четвертом квартале капитальные затраты превысят $40 млрд, а на календарный 2026 год ожидается около $190 млрд, из которых примерно $25 млрд связано с более высокими ценами на компоненты.

В отчете Goldman Sachs говорится, что прогноз капитальных затрат Microsoft на 2028–2030 финансовые годы повышен примерно на 10%. Согласно расчетам отчета, скорректированные предположения о капитальных затратах по отдельным годам превышают консенсус-прогноз рынка, что отражает более агрессивную оценку будущих инвестиций Microsoft в вычислительные мощности.

Это не единичный выбор Microsoft. Прогнозы производителей чипов, таких как Nvidia, Broadcom, AMD, а также капитальные действия облачных и интернет-гигантов, таких как Google и Meta, показывают, что спрос на ИИ-вычисления пока не снижается. Гиперскейлеры продолжают готовиться к расширению дата-центров, чипов и энергоресурсов на ближайшие годы.

Для Microsoft высокие инвестиции имеют две стороны.

С одной стороны, Azure и цикл ИИ-продуктов по-прежнему поддерживают оценку. Goldman Sachs прогнозирует, что к середине 2030 года вычислительные мощности Microsoft могут расшириться до примерно 40 ГВт. С другой стороны, чем выше капитальные затраты, тем больше инвесторы будут задаваться вопросом, смогут ли новые вычислительные мощности конвертироваться в облачную выручку, ИИ-подписки и бизнес с более высокой маржой, а не просто создавать более высокое амортизационное давление и нагрузку на денежный поток.

Goldman Sachs также прогнозирует, что выручка Microsoft в 2026 финансовом году составит $329,4 млрд, а прибыль на акцию — $16,75; в 2027 финансовом году выручка — $387,1 млрд, прибыль на акцию — $19,32. Этот прогноз подразумевает, что инвестиции в ИИ будут стимулировать доход, но не будут постоянно сдерживать темпы высвобождения прибыли.

Консенсус-прогноз капитальных затрат гиперскейлеров на 2026/2027 годы на Уолл-стрит. С января прогнозы капитальных затрат для AMZN, META, GOOGL, MSFT, ORCL значительно повышены; для MSFT прогноз на 2027 год вырос на 55%.

Copilot — платный, Maia — снизить зависимость от GPU

Окупаемость ИИ-инвестиций Microsoft в конечном итоге зависит от двух факторов: монетизации Copilot и зрелости собственных и альтернативных поставок чипов.

Логика Copilot относительно ясна. Рост использования в долгосрочной перспективе способствует расширению доходов от программного обеспечения и открывает возможности для улучшения структуры прибыли. Однако краткосрочная проблема заключается в том, что само по себе использование не равно конвертации в выручку.

Microsoft раскрыла, что количество платных мест M365 Copilot превысило 20 млн. GitHub Copilot также переходит к более ориентированному на использование и ценностному ценообразованию. Компания также ввела политику добросовестного использования для сценариев с высоким потреблением, пытаясь теснее связать более высокие затраты на вывод с механизмом оплаты.

Рынку нужно видеть не только увеличение числа мест, но и вовлеченность пользователей, готовность продлевать подписку и фактическое расширение корпоративных платежей. Если пользовательский опыт Copilot и темпы монетизации не будут синхронно улучшаться, сроки достижения высокой маржи от ИИ-программного обеспечения отодвинутся.

Чипы и цепочка поставок — другая линия. Собственный ИИ-чип Microsoft Maia все еще находится на этапе догоняющего развития, отставая по зрелости от некоторых конкурентов. Улучшения Maia 300, прогресс в использовании AMD в качестве второго источника, а также затраты на закупку памяти будут влиять на способность Microsoft снижать зависимость от внешних поставок GPU.

Компания ранее упоминала, что новые поставки должны балансироваться между Azure, собственными приложениями, исследованиями и заменой серверов. Если новые поставки будут развернуты успешно, Microsoft сможет одновременно продолжать внутренние ИИ-разработки и предоставлять больше вычислительных мощностей внешним клиентам Azure. Если распределение будет неравномерным, рост Azure, обучение внутренних моделей и потребности в выводе Copilot продолжат конфликтовать друг с другом.

Реструктуризация Xbox — лишь периферия оценки

Помимо основной темы ИИ, Goldman Sachs в своем отчете с использованием метода SOTP оценивает игровой бизнес Microsoft примерно в $30 млрд.

6 июля Microsoft объявила о реструктуризации бизнеса Xbox. По сообщениям СМИ, Microsoft уволит около 4800 человек, из которых около 1600 в Xbox будут уволены немедленно, а еще около 3200 — в течение 2027 финансового года. Четыре студии — Compulsion, Double Fine, Ninja Theory, Undead Labs — покидают структуру управления Xbox; также сообщается об упрощении некоторых уровней менеджмента.

Это скорее корректировка бизнес-структуры, а не основная тема для отчета. Игровой бизнес Microsoft по-прежнему имеет ценность, а реструктуризация также показывает, что компания избавляется от неэффективных активов и сокращает некоторые непрофильные расходы, но в краткосрочной перспективе это не может заменить Azure, Copilot и возврат на капитальные затраты в ИИ в качестве основного фактора, объясняющего динамику акций.

Согласно оценке SOTP Goldman Sachs, Intelligent Cloud по-прежнему является крупнейшим вкладом в корпоративную стоимость Microsoft. Бизнес M365 для коммерческих и потребительских клиентов подразумевает корпоративную стоимость около $492 млрд, что соответствует примерно 4-кратному EV/продажам или 6-кратной GAAP EBIT за 2027 год, что уже включает определенные допущения о риске дезинтермедиации.

$610: три условия для реализации

Данный предварительный анализ отчета указывает на оптимистичный настрой: Microsoft находится в выгодном положении в сфере ИИ-вычислений, Copilot и оркестрации агентов, имея возможность продолжать выигрывать от цикла ИИ-продуктов. Однако реализация целевой цены $610 зависит от того, сможет ли отчет и телефонная конференция предоставить больше подтверждений прогресса.

Azure должен продолжать показывать высокий рост и объяснить, смогут ли новые мощности поддержать спрос внешних клиентов. Если рост будет лишь соответствовать уже высоким рыночным ожиданиям, более высокие капитальные затраты могут стать предметом споров.

Maia 300 и AMD в качестве второго источника должны продемонстрировать более четкий прогресс. Напряженность в цепочке поставок, рост стоимости памяти и недостаточная зрелость чипов повлияют на юнит-экономику ИИ-инвестиций Microsoft.

Copilot должен доказать реальную способность к монетизации. Более 20 млн платных мест — это только отправная точка; корпоративное расширение платежей, биллинг на основе использования и отзывы пользователей определят, сможет ли Copilot превратиться из входа в ИИ в источник прибыли.

Главный вопрос отчета Microsoft не в том, будут ли продолжаться ИИ-инвестиции, а в том, смогут ли более высокие инвестиции быстрее конвертироваться в рост Azure, доход от ИИ-программного обеспечения и устойчивую маржу. Если эти доказательства останутся недостаточными, споры о рентабельности капитальных затрат продолжат давить на акции.

Нажмите, чтобы узнать о вакансиях в BlockBeats

Добро пожаловать в официальное сообщество BlockBeats:

Telegram-канал для подписки: https://t.me/theblockbeats

Telegram-чат для общения: https://t.me/BlockBeats_App

Официальный Twitter: https://twitter.com/BlockBeatsAsia