Ведущий количественный аналитик Goldman Sachs: покупает на дне акции чипов/моментные акции, сейчас кредитное плечо ниже, позиции легче.

Высокопоставленный количественный стратег Goldman Sachs считает, что настало время для длинных позиций в полупроводниках и моментум-акциях.

Шон Тутеджа, руководитель отдела торговли ETF и кастомизированными корзинами с волатильностью в глобальном банковском и рыночном подразделении Goldman Sachs, в новом отчете указал, что текущий откат моментум-фактора почти на 20% в секторе полупроводников и ИИ в основном обусловлен техническими и структурными факторами.

По его мнению, по мере снижения левериджа в системе и выравнивания позиций институциональных инвесторов, у них появляется тактическая возможность «пробного открытия длинных позиций» в полупроводниках и моментум-акциях.

Прогноз S&P 500 на уровне 8000 пунктов и выше к концу года по-прежнему является консенсусом рынка и не вызывает споров.

Прогноз прибыли на акцию Goldman Sachs на 2027 год составляет 385 долларов, консенсус рынка — 398 долларов. Если взять среднее значение и оценить по коэффициенту P/E 20,5, результат все равно превышает 8000 пунктов, что менее чем на 7% выше текущей цены закрытия.

Технические факторы обусловили откат моментум-фактора

Тутеджа считает, что откат моментум-фактора более чем на 20% по сути отражает повышение эффективности рыночного ценообразования, а не крах логики торговли ИИ.

(Откат с поправкой на волатильность корзины высокобета-моментум-акций Goldman Sachs)

Он отмечает, что моментум-стратегии исторически показывают слабые результаты во второй половине июля. После того как рынок осознал эту закономерность, «ротация» началась не 18 июля, а раньше, с 1 июля.

С точки зрения величины отката с поправкой на волатильность, текущее падение очень похоже на предыдущие распродажи моментум-фактора в аналогичных условиях реализованной волатильности, только рынок достиг этого уровня быстрее.

Обратная связь от клиентов с кассового стола Goldman Sachs также подтверждает этот вывод.

По данным TMT-стола Goldman Sachs, текущий настрой клиентов составляет около 7,5–8 баллов из 10, что ниже, чем 9,5–10 баллов месяц назад, но клиенты в целом согласны, что ключевой движущей силой этого отката являются технические факторы.

Многие клиенты отметили, что полупроводниковый индекс SOX вырос примерно на 100% с апреля по май, при этом произошло лишь два отката примерно на 5%, после чего консолидация была ожидаема.

Они также заметили, что если бы рынок действительно «выносил приговор» о пике ИИ-торговли, можно было бы ожидать более широкого падения в секторе ИИ, однако акции Dell, CRDO и другие остаются на высоких уровнях, а крупные SaaS и IT-сервисные компании не показали значительного отскока — это не соответствует сигналам «вершины».

Спад левериджа, структурное давление поглощается

Совокупный объем американских левериджированных ETF на полупроводники резко снизился с пика примерно в 157 миллиардов долларов в середине июня до примерно 104 миллиардов долларов на 8 июля, сократившись примерно на 53 миллиарда долларов. Этот процесс делевериджа не только означает отток средств, но и напрямую изменил микроструктуру рынка.

(Общий объем активов под управлением американских левериджированных ETF на полупроводники)

На пике ежедневная короткая гамма-экспозиция, генерируемая только левериджированными ETF на полупроводники, составляла около 2,8 миллиарда долларов, что означало, что при однодневном росте сектора полупроводников на 3% для ребалансировки левериджа необходимо было купить акции полупроводников примерно на 8,5 миллиарда долларов. Сейчас эта ежедневная гамма-экспозиция сократилась примерно до 1,9 миллиарда долларов.

Примечательно: если учитывать только сжатие объема из-за снижения спотовых цен, объем этого комплекса должен был снизиться до примерно 89 миллиардов долларов. Фактический объем в 104 миллиарда долларов означает, что множество групп инвесторов в ходе падения дополнительно купили через левериджированные ETF на полупроводники около 15 миллиардов долларов, что указывает на продолжающееся поведение «покупать на просадках».

В то же время данные по позициям хедж-фондов также указывают на углубление процесса делевериджа.

По данным Prime Services Goldman Sachs, за последние несколько недель фундаментальные лонг-шорт фонды значительно сократили экспозицию к ИИ и моментум-акциям, текущий общий леверидж упал до нижнего дециля за последний год. Фундаментальные лонг-шорт менеджеры снизились на 2,2% с 22 июня, но с начала года все еще показывают доходность около 15,5%.

Кроме того, стоимость финансирования для институциональных клиентов заметно выросла. Сообщается, что на прошлой неделе одномесячная ставка финансирования по таким популярным бумагам, как SK Hynix и Samsung, достигала федеральной фондовой ставки +12%, что в боковом рынке дополнительно снижало привлекательность удержания позиций.

Премия по волатильности отдельных акций исторически редка, окно для сжатия открывается

На уровне волатильности текущая премия по индивидуальной подразумеваемой волатильности акций относительно подразумеваемой волатильности индекса достигла исторического максимума за последние 20 лет.

Данные Goldman Sachs показывают, что средневзвешенная подразумеваемая волатильность (3-месячный срок) 50 крупнейших компонентов S&P 500 примерно на 26 волатильностных пунктов выше подразумеваемой волатильности индекса. Это означает, что подразумеваемая корреляция индекса находится на крайне низком уровне: когда падает сектор полупроводников, это обязательно означает рост секторов здравоохранения, финансов и т.д.

(Сравнение средневзвешенной подразумеваемой волатильности отдельных акций (3 месяца) и подразумеваемой волатильности индекса (3 месяца))

Тутеджа отмечает, что стреддл-комбинации (еженедельное роллирование, ежедневное дельта-хеджирование) по ETF полупроводников с момента запуска ИИ-торговли приносили стабильную положительную доходность, тогда как стреддл-комбинации по S&P 500 по тем же правилам приносили стабильную отрицательную доходность — результаты прямо противоположны.

(20-дневная скользящая реализованная волатильность полупроводникового ETF с момента начала ИИ-торговли)

Он считает, что по мере снижения левериджа в системе, сокращения ежедневной короткой гамма-экспозиции и стабилизации структуры позиций, подразумеваемая и реализованная волатильность в секторе полупроводников должны начать сжиматься.

В настоящее время скос (skew) между колл-опционами и пут-опционами на отдельные акции по-прежнему привлекателен. Инвесторам, которые хотят удерживать длинные позиции, фиксируя при этом потенциал роста и избегая снижения, стоит рассмотреть стратегии коллар (collar) или пут-спред коллар.

Потенциал роста сужается, фундаментальное внимание переключается на сезон отчетности

По сравнению с месяцем назад, когда некоторые ИИ-акции удваивались или утраивались за короткий срок, текущие ожидания рынка относительно потенциала роста стали более рациональными.

Ранее команда исследователей Goldman Sachs активно продвигала стратегию «продажа вне-денежных коллов для оплаты защиты путами» (collar). В апреле–мае на эту стратегию был активный запрос, но сделок было мало, тогда инвесторы в основном опасались упустить рост, продавая коллы.

Тутеджа отмечает, что повышение ожиданий по капитальным затратам гиперскейлеров на 2026 год примерно на 100 миллиардов долларов во втором квартале было одним из ключевых катализаторов ралли полупроводников в апреле–мае. Однако исследовательская команда Goldman Sachs не ожидает аналогичного масштаба повышения ожиданий по капитальным затратам в текущем сезоне отчетности.

С началом сезона отчетности в июле внимание клиентов будет сосредоточено на теме окупаемости инвестиций в ИИ, развитии моделей с открытым исходным кодом и тенденциях использования токенов.

Тутеджа также отмечает, что самым большим фактором, влияющим на среднесрочную конфигурацию рынка, будет направление потенциального цикла повышения ставок ФРС.

Основной сценарий среди акционеров — 0 повышений, текущее рыночное ценообразование — 2 повышения, а несколько макро-счетов ставят на 4 или более повышений. Эти три пути будут иметь принципиально разное влияние на лидерство на рынке.

Заявление об ограничении ответственности и отказ от ответственности

Рынок несет риски, инвестиции требуют осторожности. Данный материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и не учитывает конкретные инвестиционные цели, финансовое положение или потребности отдельных пользователей. Пользователи должны оценить, соответствуют ли какие-либо мнения, точки зрения или выводы в данном материале их конкретной ситуации. Инвестиции на основе данной информации осуществляются на собственный риск.