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Choque das folhas de pagamento não agrícolas dos EUA em setembro: o que significam 29K empregos para a Fed, o mercado do Tesouro, as ações e as criptomoedas

O relatório de emprego dos EUA de setembro alterou a configuração do mercado a curto prazo. O emprego nas folhas de pagamento não agrícolas aumentou apenas 29,000 em setembro, enquanto os economistas esperavam cerca de 90,000. Trata-se de um desvio de 61,000 empregos, ou aproximadamente 67.8% abaixo das expectativas. O crescimento das folhas de pagamento de agosto foi revisto em baixa, de 162,000 para 133,000, enquanto o valor de julho foi revisto de +21,000 para -10,000. A revisão combinada de julho-agosto eliminou mais 60,000 empregos dos valores anteriormente divulgados. Isto significa que o título não representa simplesmente um número mensal fraco; a tendência recente do emprego também é mais débil do que os dados anteriores sugeriam.

A taxa de desemprego subiu de 4.1% para 4.2%. A taxa manteve-se dentro de um intervalo relativamente estreito de 4.1%-4.3% desde março, pelo que isto, por si só, não constitui prova de um colapso súbito do mercado de trabalho, mas acrescenta outro sinal de arrefecimento. O mercado de trabalho criou apenas 29K empregos, contra um ganho mensal médio de 45K nos 12 meses anteriores. Ao mesmo tempo, os ganhos médios por hora no setor privado aumentaram apenas 0.1% em termos mensais, para $37.81, e subiram 3.0% em termos homólogos. O crescimento salarial anual de 3.0% é importante porque uma menor pressão salarial pode reduzir uma fonte de persistência da inflação, ao mesmo tempo que mostra que a procura de mão de obra está a perder dinamismo.

O mercado do Tesouro reagiu imediatamente. A yield das obrigações do Tesouro a 2 anos, que é altamente sensível às expectativas relativamente à política da Fed, caiu aproximadamente 7 pontos base, para cerca de 4.716%, após o relatório. A yield a 10 anos caiu cerca de 6 pontos base, para aproximadamente 5.176%, enquanto a yield a 30 anos recuou cerca de 4 pontos base, para aproximadamente 5.569%. Outra leitura do mercado colocou a yield a 10 anos em torno de 5.178% e a yield a 2 anos em torno de 4.718% pouco depois da divulgação dos dados. A direção é mais importante do que qualquer variação individual: o emprego fraco reduziu a pressão esperada para aumentos adicionais imediatos das taxas, pelo que os preços dos Treasuries subiram e as yields desceram.

Se esta descida das yields se prolongar, os ativos sensíveis à duração poderão receber apoio adicional. Yields mais baixas a 2 anos reduzem a taxa de desconto associada às expectativas de política a curto prazo, enquanto uma descida sustentada das yields a 10 anos pode melhorar as condições de valorização das ações de crescimento e de outros ativos de risco. No entanto, acompanharia atentamente a yield a 10 anos em torno da área de 5.17%-5.18%, porque um novo movimento acima de 5.2% mostraria que o mercado obrigacionista continua a exigir uma compensação substancial pelos riscos de inflação, fiscais e de prémio de prazo. Uma quebra em baixa seria uma confirmação mais forte de que o relatório de emprego está a produzir um alívio mais amplo das condições financeiras.

As ações norte-americanas também reagiram positivamente. A Reuters informou que os futuros do S&P 500 subiam cerca de 0.9% e os futuros do Nasdaq cerca de 1% após a divulgação. A lógica é simples: um emprego mais fraco reduz a pressão imediata para um maior aperto monetário, yields mais baixas dos Treasuries podem apoiar as valorizações das ações e yields mais baixas podem ser especialmente relevantes para ações tecnológicas de elevada duração. Na minha opinião, a confirmação mais importante para o mercado acionista será saber se os ganhos se mantêm após a reação inicial ao título. Se as yields permanecerem mais baixas enquanto o volume do Nasdaq e do S&P 500 aumenta, o movimento terá uma confirmação mais forte. Se as yields recuperarem rapidamente e as ações perderem os ganhos obtidos após os dados, o mercado poderá estar a sinalizar que a inflação, os custos da energia ou as preocupações com o crescimento continuam a dominar.

Agora, a parte mais importante para as criptomoedas é a liquidez e o posicionamento. A Bitcoin já tinha recuperado a área dos $85,000 antes e em torno da divulgação dos dados do emprego, e a cobertura atual do mercado mostrou a BTC a negociar acima de $86,000 num determinado momento, com um ganho de cerca de 3.4% em 24 horas. A capitalização total do mercado cripto tinha estado em torno da área dos $2.87 trillion no início da semana, com o mercado ainda a acompanhar a região dos $2.90 trillion como um nível importante de confirmação mais ampla. A dominância da Bitcoin aproximava-se dos 60%, mostrando que o capital estava a movimentar-se para o maior e mais líquido ativo cripto antes de se poder desenvolver uma rotação mais ampla.

A minha estrutura de negociação consiste em acompanhar a BTC através do preço, do volume à vista, da liquidez dos derivados e do open interest, em vez de reagir apenas ao título. A primeira zona importante é $86,000-$87,000. Uma quebra sustentada acima de $87,000, acompanhada por um aumento do volume à vista e por uma liquidez saudável, melhoraria a estrutura para um movimento em direção a $88,000, $90,000 e, potencialmente, níveis plurimensais mais elevados. Contudo, um rápido pico acima de $87,000 seguido de vendas intensas, aumento da liquidez de oferta nas exchanges e enfraquecimento do volume à vista alertaria para que o movimento se deve principalmente ao short covering, e não a uma nova procura.
Em baixa, acompanharia primeiro os $85,000 e depois a área dos $84,000-$84,500. Uma perda dos $84,000 com aumento do volume de vendas tornaria os $82,500 importantes, porque anteriormente surgiram compradores nessa zona. Abaixo de $82,500, o mercado poderia revisitar a região dos $81,500-$82,000. Estes são níveis de estrutura de mercado, não objetivos garantidos. A confirmação altista mais forte seria constituída por máximos mais elevados acompanhados por um aumento do volume à vista, funding estável e open interest construtivo. A configuração mais fraca seria aquela em que o preço sobe enquanto o volume à vista diminui e a alavancagem aumenta rapidamente.

O mercado pode desenvolver-se por três vias. Na primeira, empregos fracos, salários mais baixos e yields dos Treasuries em queda reforçam uma reprecificação dovish, permitindo que a BTC e as ações de crescimento prolonguem os ganhos. Na segunda, os empregos fracos apoiam as obrigações, mas a inflação mantém as yields de longo prazo elevadas, produzindo um ambiente misto em que a BTC pode subir, mas permanece volátil. Na terceira, os mercados interpretam o número fraco de empregos como um alerta de crescimento, fazendo com que as ações e as criptomoedas percam dinamismo apesar das yields de curto prazo mais baixas. A observação da confirmação entre classes de ativos ajuda a distinguir estes cenários, em vez de assumir que todos os relatórios fracos de folhas de pagamento são automaticamente altistas para os ativos de risco.

Outro sinal útil é a composição do mercado de trabalho. O setor da saúde criou 17K empregos, abaixo da média de 33K dos 12 meses anteriores, enquanto a construção criou 11K e a indústria transformadora 9K. O emprego no setor público caiu 17K e o dos serviços profissionais e empresariais caiu 9K. Esta composição é importante porque o relatório não mostra um único setor a sustentar todo o mercado de trabalho. O arrefecimento é visível no ritmo de contratação, mas os dados não mostram um colapso generalizado do emprego.

Os dados salariais também merecem muita atenção. Os ganhos médios por hora aumentaram apenas $0.05, ou 0.1%, para $37.81 em setembro. Ao longo de 12 meses, os ganhos subiram 3.0%. Se os futuros relatórios salariais permanecerem próximos de 3.0% enquanto o crescimento do emprego continuar fraco, os mercados poderão interpretar essa combinação como um contexto de inflação e mercado de trabalho mais moderado. Se os salários voltarem a acelerar para 3.5% ou mais, a Fed poderá enfrentar mais pressão para manter uma política restritiva, mesmo que o crescimento das folhas de pagamento continue fraco. É por isso que as próximas leituras do CPI e do PCE são quase tão importantes como o título do NFP para a próxima grande reprecificação.

Acompanharia também a liquidez do mercado do Tesouro em torno da zona de yield de 5.17%-5.20% a 10 anos e de 4.70%-4.75% a 2 anos. Uma quebra sustentada abaixo dessas áreas reforçaria o sinal de flexibilização, enquanto uma rápida inversão acima delas mostraria que os operadores de obrigações continuam a exigir uma yield mais elevada. Nas ações, o S&P 500 e o Nasdaq precisam de volume de continuação, e não apenas de um salto dos futuros impulsionado pelo título. Nas criptomoedas, aplica-se o mesmo princípio: uma quebra da BTC com maior volume à vista é mais significativa do que um pico alavancado nos futuros.

A primeira questão do mercado é agora a trajetória das taxas da Reserva Federal. Um ganho de 29K empregos, uma taxa de desemprego de 4.2% e um crescimento salarial de 3.0% dão aos operadores uma razão mais forte para reduzirem as expectativas de um maior aperto a curto prazo. A Reuters informou que a formação de preços nos futuros após a divulgação colocou a probabilidade de uma subida das taxas em outubro abaixo de 20%, enquanto os preços para dezembro ainda refletiam uma probabilidade muito mais elevada, próxima de 90%. Estas probabilidades podem mudar rapidamente com a inflação, os preços da energia, a comunicação da Fed e novos dados sobre o mercado de trabalho, pelo que eu as trataria como preços de mercado em tempo real, e não como um resultado garantido da política monetária.

O meu ponto principal é que o relatório cria uma história de dois lados para a Fed. O lado do mercado de trabalho está claramente mais fraco, mas o lado da inflação continua a ser importante. Se a inflação permanecer acima do objetivo de 2% da Fed, os decisores podem manter-se cautelosos mesmo quando o emprego arrefece. Por conseguinte, o próximo grande motor do mercado não é simplesmente saber se as folhas de pagamento foram fracas; é saber se os próximos dados de inflação confirmam que a Fed tem margem suficiente para abrandar ou interromper novos apertos. Uma combinação de arrefecimento do emprego, salários mais baixos e inflação em desaceleração reforçaria a expectativa do mercado de uma trajetória de taxas menos restritiva. Uma combinação de empregos fracos e inflação persistente criaria uma configuração muito mais complicada.

A maior lição deste NFP é que os mercados estão agora a negociar a ligação entre emprego, inflação, política da Fed e liquidez. O valor de 29K no título é importante, mas a verdadeira oportunidade surge ao observar como os 29K alteram as expectativas relativas às taxas e como essas expectativas se repercutem nas yields do Tesouro, nas obrigações, nas ações, no dólar e nas criptomoedas. Eu daria menos atenção à perseguição da primeira vela e mais à confirmação através do volume, da liquidez, do open interest e da ação dos preços entre classes de ativos.

A próxima grande questão é simples: um emprego mais fraco cria um verdadeiro alívio das condições financeiras ou o mercado continua limitado pela inflação e pelas yields elevadas de longo prazo? Essa resposta irá provavelmente determinar se a BTC consegue transformar a recuperação de $85K-$87K num movimento sustentado em direção a $90K, se as ações conseguem manter os seus ganhos e se as yields do Tesouro podem continuar a descer. Para mim, a configuração mais forte é aquela em que existe confirmação simultânea em vários mercados, em vez de depender de um único número no título.