#CorePCEandGDPFinalReading

#核心PCE与GDP终值
Os dados mais recentes sobre a inflação e o PIB dos EUA alteraram o tom em torno da Reserva Federal, mas penso que o mercado deve ter cuidado para não retirar conclusões excessivas de um único relatório de inflação mais moderada. O PCE subjacente de agosto aumentou 0,2% em termos mensais e 3,0% em termos homólogos, enquanto o PCE global subiu 0,3% em termos mensais e 3,4% em termos homólogos. Os números ficaram abaixo do esperado, reduzindo imediatamente parte da pressão para uma nova subida das taxas no curto prazo. Mas a inflação continua claramente acima do objetivo de 2% da Fed, pelo que isto não representa um regresso inequívoco a um ambiente de dinheiro fácil.

A maior alteração ocorreu nas expectativas em relação às taxas. Após a divulgação do PCE, os preços dos contratos acompanhados pelo CME FedWatch indicavam que a probabilidade de uma subida de 25 pontos base na reunião de 27–28 de outubro tinha descido para cerca de 37%, face a aproximadamente 51% no dia anterior. É uma alteração significativa numa única sessão. Mas não interpretaria isto como o abandono total, por parte do mercado, da possibilidade de mais restrições monetárias. A interpretação mais precisa é que os operadores estão menos convencidos de que a Fed precisa de agir imediatamente e estão a dar aos decisores mais tempo para observar a evolução da inflação e da economia.

Os dados do PIB tornam essa decisão ainda mais complexa. A estimativa mais recente mostrou que o PIB real dos EUA cresceu a uma taxa anualizada de 2,2% no segundo trimestre, enquanto o consumo das famílias se manteve forte. Em agosto, as despesas de consumo pessoal aumentaram 0,9%, apesar de o rendimento pessoal ter subido apenas 0,2%. Assim, a economia dos EUA não está a mostrar o tipo de abrandamento acentuado que obrigaria automaticamente a Fed a adotar uma política mais acomodatícia. A inflação está a arrefecer, mas a procura não desapareceu.

É por isso que penso que o mercado de obrigações do Tesouro é agora mais importante do que o destaque do FedWatch. Mesmo com a redução das expectativas de uma subida em outubro, a yield das obrigações do Tesouro a 10 anos manteve-se acima de 5,3%, enquanto a yield a 30 anos atingiu recentemente níveis que não eram observados desde 2002. A parte longa do mercado obrigacionista está a reagir a mais do que apenas à próxima reunião da Fed. As expectativas de inflação, o endividamento do Governo, a oferta de títulos do Tesouro e o prémio que os investidores exigem para deter obrigações com prazos mais longos fazem todos parte da equação.

Para os ativos de risco, esta distinção é muito importante. Se a yield a 10 anos começar a descer de forma consistente, o valor mais baixo do PCE poderá tornar-se um impulso muito mais forte para a tecnologia, a inteligência artificial e outros ativos sensíveis ao crescimento, porque a taxa de desconto aplicada aos resultados futuros se tornaria menos restritiva. Mas, se as yields de longo prazo permanecerem elevadas, a redução das expectativas de uma subida em outubro poderá proporcionar apenas um alívio temporário. Os mercados podem celebrar uma inflação mais moderada durante um dia, mas, eventualmente, terão de lidar com o custo do dinheiro.

O ouro enfrenta o mesmo problema. Uma inflação mais moderada e a redução das expectativas de um aperto monetário imediato são normalmente favoráveis ao ouro, mas o metal já demonstrou que a incerteza geopolítica, por si só, não é suficiente para continuar a impulsioná-lo. As yields elevadas do Tesouro aumentam o custo de oportunidade de deter um ativo que não gera rendimento, enquanto os preços elevados da energia podem manter as expectativas de inflação complexas. Por isso, o ouro precisa de mais do que um único dado de inflação moderado. Precisa de evidências de que o contexto mais amplo das taxas e das yields está a tornar-se mais favorável.

É também por isso que a recente alteração das expectativas não deve ser confundida com um novo ciclo de descidas das taxas. A Fed ainda tem de lidar com uma inflação acima do objetivo, uma economia que continua a crescer e um consumidor que continua a gastar. Se os próximos relatórios de inflação continuarem a mostrar valores moderados e o mercado de trabalho começar a enfraquecer, o argumento a favor da manutenção das taxas inalteradas tornar-se-á mais forte. Mas, se a inflação voltar a acelerar, sobretudo devido aos preços da energia, o mercado poderá rapidamente voltar a antecipar taxas mais elevadas.

Para mim, a parte mais importante dos dados de hoje não é o facto de a Fed ter subitamente adotado uma posição mais acomodatícia. É o facto de o mercado ter recebido mais uma razão para questionar se uma subida em outubro é necessária. Isto cria alguma margem de manobra para os ativos de risco, mas não elimina os riscos macroeconómicos mais amplos.

O próximo movimento será provavelmente determinado pela combinação da inflação, do emprego e das yields do Tesouro, e não apenas pelo dado do PCE de hoje. Se a inflação continuar a descer, enquanto o crescimento perde gradualmente dinamismo e as yields de longo prazo finalmente começarem a cair, o ambiente poderá tornar-se muito mais favorável aos ativos de crescimento e ao ouro. Se as yields permanecerem acima de 5% e a inflação continuar persistente, o mercado poderá descobrir que o alívio proporcionado pelos dados de hoje foi apenas temporário.

Por isso, não interpreto isto como “a Fed terminou as subidas das taxas”.

Vejo isto como uma alteração no debate sobre o momento.

O mercado está menos certo quanto a uma subida em outubro e mais disposto a esperar por evidências adicionais. Agora, a verdadeira questão é saber se os dados dos próximos meses confirmarão que essa paciência foi justificada.

É isso que vou acompanhar a seguir: a direção da inflação, a força do mercado de trabalho e a yield das obrigações do Tesouro a 10 anos.

Esses três fatores dir-nos-ão muito mais sobre a próxima fase dos mercados globais do que uma única probabilidade do FedWatch.