#CorePCEandGDPFinalReading

Os dados mais recentes dos EUA fizeram algo mais importante do que simplesmente superar uma previsão de inflação: alteraram o equilíbrio do debate sobre as taxas da Fed.

O PCE subjacente de agosto ficou em 0,2% em termos mensais, enquanto a taxa anual do PCE subjacente se situou em 3,0%. O PCE global aumentou 0,3% em agosto e 3,4% em termos homólogos, ambos abaixo dos níveis que os economistas esperavam antes da divulgação. Ao mesmo tempo, a estimativa final do PIB do segundo trimestre foi revista significativamente em alta, para uma taxa anualizada de 2,2%, face aos 1,5% anteriormente divulgados.

É essa combinação que torna este relatório interessante.

O mercado não está a olhar para uma narrativa simples de “a inflação está a cair, portanto a Fed tornar-se-á imediatamente mais acomodatícia”. Em vez disso, os investidores estão agora a lidar com dois sinais que evoluem em direções diferentes: as pressões inflacionistas foram mais moderadas do que se receava, mas a atividade económica manteve-se consideravelmente mais forte do que o anteriormente estimado.

E isso altera o debate sobre a política monetária.

O valor do PCE subjacente é importante porque é uma das medidas de inflação que a Reserva Federal acompanha de perto para o seu objetivo de inflação de 2%. O aumento mensal de 0,2% em agosto ficou abaixo do ritmo de 0,3% esperado pelos economistas. Mais importante ainda, a leitura anual subjacente foi revista para 3,0%, embora parte da melhoria tenha resultado de alterações metodológicas introduzidas pelo Bureau of Economic Analysis em vários componentes do PCE. O BEA também reviu os dados históricos da inflação.

Por isso, teria cuidado ao chamar a isto uma vitória clara da desinflação.

Uma leitura mensal mais baixa não estabelece uma nova tendência. Na verdade, o valor mensal do PCE subjacente de agosto acelerou face ao aumento revisto de 0,1% em julho, para 0,2% em agosto. Isto significa que a direção é encorajadora em comparação com as expectativas, mas o problema subjacente da inflação não desapareceu. Uma inflação subjacente de 3,0% continua significativamente acima do objetivo de 2% da Fed.

O outro lado da equação é o crescimento.

A estimativa final do PIB do segundo trimestre mostrou que a economia dos EUA cresceu a uma taxa anualizada de 2,2%, uma revisão substancial em alta face à estimativa anterior de 1,5%. O consumo privado foi revisto para um ritmo anualizado de 3,8%, enquanto o investimento empresarial, incluindo a despesa relacionada com a infraestrutura de IA, também sustentou o crescimento. Isto é importante porque uma economia resiliente dá aos decisores políticos menos motivos para avançarem rapidamente para condições financeiras mais flexíveis.

Assim, o mercado está agora perante um cenário muito mais complicado:

A inflação é mais moderada do que o esperado.
O crescimento é mais forte do que o anteriormente estimado.
O consumo privado continua resiliente.
A Fed continua a enfrentar uma inflação acima do objetivo.
Mas a pressão imediata para outra subida das taxas diminuiu.

Essa é a verdadeira história por detrás da reavaliação de hoje.

O CME FedWatch mostrou que a probabilidade de uma subida das taxas em outubro caiu significativamente após o relatório de inflação. A Reuters indicou que a probabilidade se situava em torno de 41,5% após os dados, face a 51,5% imediatamente antes da divulgação e a cerca de 70% na segunda-feira. Isto não significa que o mercado tenha eliminado completamente a possibilidade de outra subida. Significa que o momento e a urgência de outra alteração estão a ser questionados de forma mais intensa.

E esta distinção é importante para os mercados.

Se os investidores passarem de uma expectativa de subida imediata das taxas para uma postura de espera por mais dados sobre a inflação e o emprego, as yields das Treasuries podem reagir, uma vez que se altera a trajetória esperada das taxas de curto prazo no futuro. O dólar pode responder à mesma reavaliação, enquanto as avaliações das ações se tornam sensíveis ao nível de pressão das taxas de desconto que os investidores consideram provável.

É por isso que os dados de hoje são importantes para além do próprio gráfico da inflação.

Para os ativos sensíveis ao crescimento, uma menor pressão esperada da política monetária pode reduzir uma fonte de pressão sobre as avaliações. Mas isso não significa automaticamente que todos os ativos de risco devam subir. A transmissão dos dados macroeconómicos para os preços de mercado depende das yields, da liquidez, das expectativas de resultados, do posicionamento e do que os investidores já incorporaram nos preços.

Por isso, o mercado obrigacionista é um dos primeiros aspetos que eu acompanharia.

Se as yields das Treasuries continuarem a descer à medida que diminuem as expectativas de uma subida imediata, o mercado poderá receber apoio adicional de condições financeiras mais flexíveis. Mas se as yields inverterem a tendência e subirem, porque os investidores se concentram no PIB forte, no consumo resiliente ou na persistência da inflação, o alívio inicial de hoje poderá perder rapidamente força.

Os dados sobre o consumo acrescentam outra camada.

As despesas de consumo pessoal aumentaram 0,9% em agosto, enquanto o consumo real subiu 0,6%. Trata-se de um valor forte para a despesa, mas o rendimento das famílias aumentou apenas 0,2% e o rendimento disponível real manteve-se inalterado. A taxa de poupança também caiu para 4,1%, o nível mais baixo desde novembro de 2022.

Isto coloca uma questão importante para os próximos meses:

Até que ponto é sustentável a procura dos consumidores se o crescimento do rendimento real continuar sob pressão, enquanto os custos da energia e do financiamento permanecem elevados?

Esta questão poderá tornar-se cada vez mais importante tanto para o crescimento como para a inflação.

Existe também uma questão temporal que os traders não devem ignorar.

A reunião da Fed de 27–28 de outubro ocorre antes da divulgação de outro conjunto importante de informações económicas. Os mercados terão mais dados sobre o emprego e a inflação para analisar, enquanto a própria Fed poderá reavaliar se a melhoria de agosto está a tornar-se uma tendência ou se é simplesmente mais um mês de dados voláteis.

Isso significa que as próximas semanas poderão ser mais importantes do que a reação inicial às manchetes de hoje.

Os próximos dados sobre o emprego ajudarão a determinar se a economia continua a gerar dinamismo suficiente para suportar uma política monetária restritiva. As próximas leituras do CPI e do PCE mostrarão se a melhoria da inflação está a continuar. As yields das Treasuries revelarão como os investidores obrigacionistas estão a interpretar o quadro combinado de crescimento e inflação. E o dólar fornecerá outro sinal em tempo real de como estão a mudar as expectativas em torno da política monetária dos EUA.

Para os traders, penso que o maior erro seria reduzir todo este relatório a uma única frase:

“O PCE está mais moderado, portanto a Fed está acomodatícia.”

Os dados ainda não justificam essa conclusão.

Uma interpretação mais precisa seria:

Os dados da inflação deram à Fed mais margem para esperar, enquanto os dados mais fortes do PIB também lhe deram uma razão para não avançar rapidamente para uma política mais flexível.

É essa tensão que torna interessante a próxima fase.

O mercado já demonstrou que as expectativas podem mudar rapidamente quando a inflação surpreende, em qualquer direção. Um valor mais moderado pode reduzir a probabilidade atribuída a uma subida imediata, mas outra surpresa negativa na inflação poderá inverter essa reavaliação com a mesma rapidez.

Por isso, eu acompanharia três aspetos a partir daqui.

Primeiro: as yields das Treasuries.
Se as yields continuarem a descer, é provável que o mercado esteja a atribuir mais peso ao lado mais moderado da inflação no relatório. Se recuperarem acentuadamente, os riscos de crescimento e inflação estarão provavelmente a recuperar importância.

Segundo: o mercado de trabalho.
A inflação, por si só, não determinará a próxima decisão da Fed. As condições do emprego e as pressões salariais continuarão a ser fundamentais para compreender se uma política restritiva continua a ser necessária.

Terceiro: as próximas leituras da inflação.
Uma leitura mensal de 0,2% do PCE subjacente é uma informação útil, mas não é suficiente para estabelecer uma tendência duradoura. As próximas divulgações dir-nos-ão se agosto foi o início de um processo mais amplo de arrefecimento ou simplesmente um mês mais moderado.

E há mais um aspeto que eu teria em mente.

O mercado move-se frequentemente antes de a narrativa económica se tornar evidente.

Quando as expectativas relativas às taxas mudam, os ativos podem ser reavaliados primeiro e fazer perguntas depois. É por isso que os traders precisam de separar a reação inicial da tendência mais ampla. Um valor de inflação mais fraco pode produzir um alívio imediato, mas uma direção sustentada do mercado exige confirmação por parte das yields, do emprego, da inflação e do crescimento.

Por agora, a mensagem dos dados não é “a Fed terminou o aperto monetário”.

É mais complexa:

A inflação deu aos decisores políticos alguma margem de manobra.
O crescimento mostrou que a economia continua resiliente.
E o mercado está agora a reavaliar a rapidez com que a Fed precisa realmente de agir.

Esse é o verdadeiro ponto de viragem a acompanhar.

Não é um único número.

É a interação entre a inflação, o crescimento, as yields e a próxima decisão da Fed.

O próximo grande movimento dos mercados poderá resultar da forma como essas quatro peças se alinham nas próximas semanas.

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