#AnthropicIPOFiling:HighGrowth,HighLosses

Depois de analisar os números mais recentes do prospecto da IPO da Anthropic, o que me chamou a atenção não foi simplesmente a dimensão da empresa ou a avaliação que o mercado poderá eventualmente atribuir-lhe.

São os aspectos económicos por detrás da corrida à IA.

A Anthropic gerou aproximadamente 4.59 mil milhões de dólares em receitas durante 2025, em comparação com 386 milhões de dólares no ano anterior. Isto representa aproximadamente um aumento de doze vezes num único ano. À primeira vista, é uma história de crescimento extraordinária.

Mas depois analisamos o que foi necessário para gerar esse crescimento.

A Anthropic registou um prejuízo operacional de 8.06 mil milhões de dólares, enquanto as despesas com computação e infra-estruturas atingiram aproximadamente 7.33 mil milhões de dólares, cerca de 58% das suas despesas operacionais. O prejuízo líquido GAAP anunciado foi ainda maior, de aproximadamente 41.97 mil milhões de dólares, embora cerca de 34 mil milhões de dólares desse montante estejam relacionados com um encargo contabilístico não monetário associado a passivos de financiamento.

Essa distinção é importante.

O valor de 42 mil milhões de dólares é chocante, mas não significa que a Anthropic tenha efectivamente gasto 42 mil milhões de dólares em dinheiro nesse ano. O prejuízo operacional e os gastos com infra-estruturas dão-nos uma imagem melhor do quão dispendioso é construir e operar sistemas de IA cada vez mais poderosos.

E é aqui que penso que começa a verdadeira história de investimento.

As empresas de IA já não estão simplesmente a gastar dinheiro em software.

Precisam de enormes quantidades de capacidade computacional.

A capacidade computacional precisa de chips.

Os chips precisam de memória e armazenamento.

Todo esse hardware precisa de centros de dados.

Os centros de dados precisam de redes, refrigeração e electricidade.

E, depois de construída a infra-estrutura, alguém tem de continuar a pagar pela capacidade computacional necessária para treinar e disponibilizar os modelos.

Isto cria uma estrutura económica muito diferente da tradicional expansão do software.

As empresas de modelos competem para construir uma inteligência melhor e atrair utilizadores. Mas, por baixo dessa competição, existe uma enorme camada de infra-estruturas que tem de se expandir, independentemente de qual seja o modelo individual que acaba por conquistar a maior fatia do mercado.

É por isso que continuo a olhar para além da camada das aplicações de IA.

A questão interessante não é apenas “Qual é o modelo de IA que vence?”

É também:

“Quem é pago sempre que a indústria de IA precisa de mais capacidade computacional?”

O prospecto torna esta questão ainda mais relevante.

A Anthropic divulgou planos que envolvem aproximadamente 518 mil milhões de dólares em obrigações futuras relacionadas com cloud, computação e infra-estruturas, de acordo com informações divulgadas sobre o prospecto. Isto não é o mesmo que 518 mil milhões de dólares em gastos actuais, e o calendário e a estrutura desses compromissos são importantes, mas a escala demonstra quão intensivo em capital poderá tornar-se o próximo estágio do desenvolvimento da IA.

E isto não está a acontecer de forma isolada.

A Anthropic tem vindo a expandir as suas relações ao longo da cadeia de infra-estruturas, incluindo acordos que envolvem grandes fornecedores de cloud e de computação. A própria empresa afirmou anteriormente que o novo financiamento seria utilizado para expandir a capacidade computacional, enquanto parceiros de infra-estruturas, incluindo a Micron, a Samsung e a SK hynix, estão envolvidos no fornecimento de tecnologias essenciais de memória, armazenamento e lógica.

É nessa parte que penso que o mercado se irá concentrar cada vez mais.

A primeira fase da negociação relacionada com a IA centrou-se no entusiasmo em torno dos modelos.

A próxima fase poderá estar muito mais relacionada com os aspectos económicos.

Quanto custa cada utilizador adicional?

Quanta capacidade computacional é necessária para disponibilizar modelos cada vez mais sofisticados?

A que velocidade crescem as receitas em comparação com os gastos em infra-estruturas?

Quanto capital tem de ser comprometido antes de uma empresa de IA conseguir alcançar um fluxo de caixa livre sustentável?

Estas questões tornam-se mais importantes à medida que a indústria cresce.

E há outro detalhe que merece atenção: as receitas da Anthropic estão a crescer a uma velocidade extraordinária, mas a concentração de clientes também é importante. As informações divulgadas sobre o prospecto indicam que os dois maiores clientes directos da empresa representaram, cada um, cerca de 12% das receitas de 2025, o que significa que quase um quarto das receitas veio desses dois clientes em conjunto.

Por isso, a história não é simplesmente “a IA está a crescer”.

A história mais útil é:

A IA está a crescer, mas a factura das infra-estruturas está a crescer com ela.

É por isso que não penso que os investidores devam assumir automaticamente que todas as empresas associadas à IA irão beneficiar da mesma forma.

As empresas de modelos têm de competir pelos clientes.

As empresas de infra-estruturas podem potencialmente gerar receitas a partir de várias partes do ecossistema da IA.

As empresas que fornecem a capacidade computacional, a memória, o armazenamento, as redes, a capacidade dos centros de dados e a energia subjacentes estão, na prática, a fornecer a maquinaria necessária para toda a corrida.

Isto não torna as empresas de infra-estruturas isentas de risco. Os seus negócios também enfrentam enormes necessidades de capital, limitações de oferta, concentração de clientes e a possibilidade de os gastos com IA acabarem por abrandar.

Mas os números da Anthropic dão-nos uma perspectiva actualizada sobre a quantidade de infra-estruturas físicas que está subjacente à experiência aparentemente simples de abrir uma aplicação de IA e fazer uma pergunta.

A expansão da IA pode parecer digital vista do exterior.

A factura é extremamente física.

Chips.

Memória.

Armazenamento.

Servidores.

Centros de dados.

Redes.

Electricidade.

Refrigeração.

Capacidade de cloud.

Tudo tem de ser pago.

É por isso que estou a prestar mais atenção à economia das infra-estruturas de IA, em vez de perseguir todos os novos conceitos de IA que surgem no mercado.

A corrida aos modelos continua a ser importante.

Mas as empresas que constroem e fornecem as infra-estruturas por detrás dessa corrida poderão tornar-se uma parte igualmente importante da história.

O prospecto da Anthropic não prova quais serão, em última análise, as empresas que criarão mais valor para os accionistas.

O que demonstra é algo muito mais concreto:

Construir IA de fronteira à escala exige quantidades extraordinárias de capital e infra-estruturas.

As receitas podem crescer 1,088% num ano.

Mas, se o custo da computação e das infra-estruturas estiver a crescer em paralelo, a próxima pergunta para os investidores torna-se muito mais difícil:

Quando é que o crescimento da IA se transforma em geração sustentável de dinheiro?

Essa é a questão que vou acompanhar na próxima fase deste ciclo da IA.

Não apenas quem tem o modelo mais inteligente.

Não apenas quem tem mais utilizadores.

Mas quem consegue converter a procura por IA em fluxos de caixa duradouros, controlando simultaneamente a enorme factura de infra-estruturas que lhe está subjacente.

A história da IA continua claramente a desenvolver-se.

Mas os aspectos económicos estão a tornar-se impossíveis de ignorar.

$NVDA