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O PMI composto dos EUA acabou de sair em 58,4 — e o gráfico do TLT já está a contar a história

O PMI composto dos EUA de setembro subiu para 58,4, a leitura mais elevada desde julho de 2021, com o índice de preços dos fatores de produção a subir acentuadamente para 66,4. Isto não é uma leitura de aterragem suave; é uma economia a funcionar a um ritmo suficientemente forte para que as pressões inflacionistas estejam a acumular-se novamente, e o mercado já está a reajustar as expectativas relativamente às taxas de juro em função disso. Não preciso de esperar pelos comentários da Fed para ver como isto está a desenrolar-se. O gráfico do TLT já o está a mostrar.

O que aconteceu realmente

Uma leitura do PMI composto acima de 58 sinaliza uma forte expansão da atividade do setor privado, combinando indústria transformadora e serviços. Qualquer valor acima de 50 significa expansão, e 58,4 é um número significativamente forte, do tipo que não se via desde meados de 2021. A parte preocupante não é o próprio número de crescimento, mas sim o índice de preços dos fatores de produção ter subido para 66,4 em simultâneo. Isto indica que as empresas estão a assistir a uma subida acentuada dos custos, e este tipo de pressão sobre os custos tende a repercutir-se na inflação dos consumidores com algum desfasamento. Um crescimento forte combinado com custos crescentes dos fatores de produção é precisamente a combinação que eleva as expectativas de subidas das taxas de juro e exerce pressão ascendente sobre as yields das Treasuries.

Porque é que isto importa diretamente para as obrigações

Quando as expectativas de subidas das taxas de juro aumentam, as obrigações existentes de longa duração tornam-se menos atrativas em comparação com a dívida recém-emitida que paga yields mais elevadas, pelo que o seu preço desce. O TLT, o ETF de obrigações do Tesouro dos EUA com maturidade superior a 20 anos, é um dos instrumentos mais sensíveis exatamente a este tipo de alteração, uma vez que uma duração mais longa implica uma maior sensibilidade do preço às expectativas relativas às taxas de juro. Aqui, isto não é uma questão teórica. Ao observar o gráfico, o TLT tem vindo a cair acentuadamente, descendo de cerca de 89 para o nível atual próximo de 80,64, uma queda de 1,91 por cento, depois de ter quebrado abaixo de uma zona de suporte que tinha mantido durante a maior parte do ano.

Ler a estrutura do gráfico

O TLT passou meses a oscilar num intervalo aproximadamente entre 84 e 92, com várias tentativas de subir que acabaram por ser rejeitadas. O que se destaca neste gráfico é a recente quebra acentuada abaixo da região dos 82, que tinha funcionado como suporte durante uma boa parte do ano. O preço negoceia agora perto de 80,64, depois de ter tocado brevemente nos 80,19, com o próximo nível de suporte visível situado perto de 75,98, com base nos níveis assinalados no gráfico.

Este tipo de quebra, uma queda rápida através de um nível que tinha resistido várias vezes anteriormente, tende a ocorrer precisamente quando o mercado está a reajustar estruturalmente os preços de alguma variável — neste caso, um crescimento mais forte e uma inflação mais elevada estão a pressionar as expectativas relativas às yields para cima. O facto de esta leitura do PMI surgir precisamente quando o TLT já está a quebrar em baixa reforça a ideia de que os mercados obrigacionistas estão a antecipar uma pressão adicional sobre as taxas, em vez de estarem apenas a reagir a notícias antigas.

As duas formas como isto pode evoluir

Se o TLT continuar a cair e perder o nível de 80,19 de forma convincente, o próximo teste real será a zona dos 75,98 assinalada no gráfico. Isso sugeriria que o mercado está a incorporar um período prolongado de taxas elevadas, e não apenas uma reação impulsiva a uma única leitura económica, e provavelmente coincidiria também com a continuação da força nas yields de menor duração e do dólar. Para os ativos de risco em geral, essa combinação tem sido historicamente desfavorável, uma vez que condições financeiras mais restritivas tendem a pressionar as avaliações em ações e criptomoedas, embora a relação nem sempre seja imediata.

Se, pelo contrário, o TLT estabilizar algures na região entre 80 e 82 e começar a formar uma base, em vez de continuar a quebrar em baixa, isso sugeriria que o mercado considera esta leitura do PMI um pico, e não o início de uma reaceleração sustentada da inflação, e as apostas em subidas das taxas de juro poderiam recuar caso os dados seguintes fossem mais moderados. Nesse caso, as obrigações encontrarem um suporte neste ponto seria, na realidade, um sinal construtivo para o sentimento de risco de forma mais ampla.

O que estou a acompanhar

O nível que mais me importa neste momento é saber se o TLT se mantém acima de 80,19 ou se quebra em baixa na direção dos 75,98. Essa é a leitura mais clara sobre se o mercado obrigacionista considera esta força do PMI uma leitura isolada ou o início de uma tendência. Também gostaria de ver se o índice de preços dos fatores de produção continua a subir nos próximos relatórios ou se esta foi apenas uma leitura pontualmente elevada, uma vez que uma única leitura elevada não confirma, por si só, uma tendência inflacionista sustentada.

O risco que importa deixar claro

Um PMI composto tão forte, acompanhado por preços dos fatores de produção tão elevados, é o tipo de combinação que pode alterar rapidamente as expectativas do mercado relativamente às taxas da Fed, e os mercados obrigacionistas tendem a mover-se primeiro e a fazer perguntas depois. Se o TLT continuar a quebrar estes níveis em baixa, esse é um sinal que merece atenção muito para além dos simples operadores de obrigações, uma vez que yields crescentes e um dólar mais forte têm efeitos reais de contágio na forma como os ativos de risco são avaliados, mesmo quando a ligação não é imediata.

A minha perspetiva

Penso que a subida do índice de preços dos fatores de produção para 66,4 é, na realidade, o número mais importante aqui, mais do que o valor principal de 58,4 do PMI composto. Um crescimento forte, por si só, não é necessariamente uma má notícia para os mercados, mas um crescimento forte combinado com pressões sobre os custos que sobem rapidamente é o que obriga a Fed a ajustar as expectativas relativas às taxas de juro. O facto de o gráfico do TLT já estar a quebrar abaixo da sua zona de suporte de vários meses diz-me que o mercado obrigacionista não está disposto a esperar para descobrir se esta foi uma leitura isolada. Gostaria de ver se os 80,19 resistem ao longo das próximas sessões antes de tirar conclusões firmes sobre a extensão adicional deste reajustamento.

Acha que esta leitura do PMI marca o início de uma verdadeira reaceleração das pressões inflacionistas, ou trata-se de uma única leitura elevada que arrefecerá no próximo relatório?