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Goldman Sachs otimista em relação à CXMT: por que razão Wall Street vê agora uma expansão da DRAM a partir da China

A Goldman Sachs elevou agora a CXMT para Overweight, com um preço-alvo cerca de 45% acima do atual, e classificou firmemente a ação como Conviction Buy. A tese é que a CXMT, anteriormente vista como uma cópia de baixo custo, detém agora 15% da capacidade global de bits de DRAM e pode atingir 22% até 2026, com um rendimento superior a 82% na DDR5 e um projeto-piloto de HBM no final de 2024.

O relatório indica receitas da CXMT próximas de uma taxa anualizada de 11,5 mil milhões de dólares, mais 71% face ao ano anterior, com uma margem bruta próxima de 38%, contra 19% há um ano, impulsionada pelo aumento do peso da DDR5 e pela expansão da LPDDR5.

Por que razão a Goldman está agora otimista

São citados três fatores.

Primeiro, o salto no rendimento da DDR5. O rendimento dos chips DDR5 de 16 Gb da CXMT ultrapassa agora 82%, contra 61% há um ano. O custo por bit caiu 31% face ao ano anterior, enquanto a Samsung e a SK Hynix reduziram a produção de wafers de DDR4 e DDR5 em 8% para manter os preços. Esta mudança permite à CXMT vender DDR5 a 3,2 dólares por 16 Gb, contra 3,8 dólares no mercado, mantendo ainda assim uma margem de 38%.

Segundo, o percurso da HBM. A amostra HBM2E da CXMT foi aprovada nos testes de qualificação com dois grandes compradores chineses em julho, com uma pilha de 8 camadas a 3,2 Gbps por pino. A amostra HBM3 deverá chegar no quarto trimestre. A Goldman prevê uma participação da CXMT nos bits de HBM de 5% no final de 2025 e de 9% até 2026, com um preço por pilha próximo de 110 dólares para HBM2E, bem abaixo dos 180 dólares do líder mundial, o que abre espaço à construção de servidores na China afetada pelas restrições às exportações.

Terceiro, a vantagem da procura chinesa. As empresas locais de servidores e telemóveis têm de comprar DRAM local para evitar riscos. A Xiaomi, a Oppo, a Lenovo e a Huawei obtêm agora 41% da sua DRAM junto da CXMT, contra 18% no ano passado. Com mais de 42 mil milhões de dólares anuais em construção de telemóveis e servidores na China, essa participação é estável.

Perspetivas para a oferta e os preços

A Goldman aumenta a sua previsão de crescimento global dos bits de DRAM para 18% em 2025, com a CXMT a impulsionar 34% desse crescimento, enquanto a Samsung e a SK Hynix acrescentam apenas 9% cada. A perspetiva para os preços mantém-se firme: o preço contratual da DDR5 sobe 12% face ao ano anterior e o da LPDDR5 aumenta 14%, impulsionados pela procura de servidores de IA e de telemóveis com IA no dispositivo.

A produção da CXMT aproxima-se de 200 mil wafers por mês, contra 120 mil há um ano, com a nova fábrica de Hefei a acrescentar 50 mil por mês até ao primeiro trimestre de 2025. Com 200 mil wafers e um rendimento de 82%, a produção de bits equivale a 18% da DRAM global, próxima dos 20% da Micron.

Com o BTC acima de 81 mil dólares, o ETH acima de 2.500 dólares, o ouro acima de 2.650 dólares e a yield das obrigações do Tesouro dos EUA a 10 anos próxima de 4,70%, enquanto a dívida federal dos EUA ultrapassa os 40 biliões de dólares, os ativos tangíveis e a cadeia de fornecimento de chips continuam em foco. A DRAM, anteriormente uma aposta puramente cíclica, está agora ligada às despesas de capital em servidores de IA, que aumentaram 52% face ao ano anterior.

Riscos e o que pode correr mal

A Goldman identifica três riscos.

Queda do rendimento. Se o rendimento da DDR5 cair abaixo de 75%, o custo por bit aumenta 12% e a margem desce para 29%.

Restrições às exportações de equipamentos. Os equipamentos da ASML e da Tokyo Electron para o nó de 1-beta podem ser bloqueados. A CXMT dispõe de peças sobresselentes para 7 meses, mas um bloqueio de 12 meses poderia reduzir a produção de wafers em 15%.

Guerra de preços. Se a Samsung aumentar o crescimento de bits para 15%, face aos 9%, o preço da DDR5 poderia cair entre 8% e 10%, reduzindo o lucro da CXMT em 18%.

Ainda assim, com 30 mil milhões de dólares de receitas e 26,3 mil milhões de dólares de receitas de centros de dados da NVIDIA, a construção de servidores de IA necessita de DRAM. A tese da Goldman apresenta a CXMT como o próximo ganhador de participação no mercado de DRAM de 95 mil milhões de dólares, com uma valorização potencial de 45% se a qualificação da HBM for bem-sucedida e o rendimento se mantiver acima de 80%.