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O relatório de julho sobre as folhas de pagamento não agrícolas ficou muito abaixo de todas as principais previsões e alterou instantaneamente a forma como os mercados encaram a trajetória das taxas de juro. Os Estados Unidos perderam 23 000 empregos em julho, um resultado muito abaixo do consenso, que previa um aumento de cerca de 80 000 postos de trabalho. Mais preocupante ainda, as revisões do Departamento do Trabalho retiraram mais 103 000 empregos aos dados combinados de maio e junho, o que significa que o mercado de trabalho já vinha a enfraquecer há meses antes de os dados principais o refletirem. Quando se combina a perda efetiva de empregos com uma revisão em baixa de mais de cem mil postos de trabalho, deixa de parecer ruído e começa a revelar um verdadeiro arrefecimento do dinamismo das contratações. É precisamente este tipo de sinal que leva a Reserva Federal a reconsiderar a sua posição, porque um banco central que tolera aumentos constantes das taxas numa economia aquecida não pode ignorar um mercado de trabalho que está claramente a ceder.

A reação imediata foi uma reavaliação do que é provável que a Fed faça a seguir. Antes da divulgação, os dados do CME FedWatch mostravam que os mercados continuavam a atribuir uma probabilidade significativa a novos aumentos das taxas, com algumas estimativas a colocarem as probabilidades de uma subida em setembro entre os valores médios de um dígito e os valores baixos de dois dígitos, dependendo da semana. Após a divulgação dos dados fracos, essas probabilidades foram reduzidas acentuadamente e os futuros das taxas começaram a incorporar uma probabilidade crescente de a Fed optar antes por uma viragem no sentido de cortes. Este é um exemplo clássico de reavaliação coletiva: quando um banco central mantém o pé no travão monetário e os dados apontam subitamente para uma pressão económica, os investidores começam rapidamente a apostar que o travão será libertado. A mudança nas expectativas não foi subtil e repercutiu-se em praticamente todas as classes de ativos na mesma sessão.

Para os ativos sensíveis ao crescimento e à liquidez, um dólar mais fraco e um ambiente de rendimentos mais baixos são, em geral, combustível. A lógica da operação é simples: taxas de juro mais baixas reduzem o custo de oportunidade de deter ativos sem rendimento, enfraquecem a moeda em termos reais e libertam liquidez que tende a procurar retorno nos mercados globais. Quando estas condições se alinham, o apetite pelo risco normalmente aumenta, e foi exatamente isso que vimos acontecer quase de imediato. A Bitcoin voltou a subir acima dos 65 000 $, num contexto de dólar mais fraco e de renovadas expectativas de cortes nas taxas, e o mercado cripto em geral acompanhou, com uma subida generalizada que melhorou o sentimento em muitos dos ativos de grande e média capitalização. Os ETFs de bitcoin à vista já vinham a registar entradas consistentes nos dias anteriores ao relatório, e os dados sobre o emprego deram a esses fluxos um novo catalisador. Este é o principal canal de transmissão: com o enfraquecimento dos dados de crescimento, o cenário-base do mercado muda de aperto para flexibilização, o que tende a ser favorável tanto para reservas de valor como para ativos de risco.

O ouro foi, sem dúvida, a estrela da semana. O metal precioso registou o seu melhor desempenho semanal desde janeiro, subindo mais de 8% face aos níveis imediatamente anteriores, para recuperar terreno acima dos 4 250 $ e manter-se perto dos 4 330 $ nos dias seguintes. O movimento faz sentido do ponto de vista estrutural. O ouro encontra-se do outro lado da operação baseada nas taxas de juro: quando os rendimentos reais descem e o dólar enfraquece perante a perspetiva de taxas diretoras mais baixas, o apelo do ouro aumenta, porque o ativo não oferece rendimento e beneficia de uma taxa de desconto mais baixa aplicada ao seu prémio de proteção contra a inflação. Tendo ainda em conta que o ouro atingiu um máximo histórico perto dos 5 600 $ em janeiro deste ciclo e passou parte do ano a consolidar, a nova procura impulsionada pelas expectativas de cortes nas taxas representa uma recuperação significativa do dinamismo altista, e não apenas uma recuperação reflexiva e superficial. As compras dos bancos centrais também proporcionaram um suporte estrutural discreto ao mercado, com as principais instituições a continuarem a aumentar as suas reservas durante o primeiro semestre do ano, mesmo durante a correção.

Para a Bitcoin e para o universo cripto em geral, a leitura é construtiva, mas não deixa de ter nuances. Um relatório de emprego tão fraco produz dois efeitos em simultâneo. Por um lado, reforça o argumento a favor de uma política monetária mais flexível, o que historicamente apoia as criptomoedas ao melhorar as condições de liquidez, enfraquecer o dólar e incentivar a tomada de risco que canaliza fluxos para os ativos digitais. Por outro lado, um mercado de trabalho visivelmente deteriorado pode acabar por transformar-se num receio de abrandamento económico e, nesse cenário, os investidores por vezes reduzem amplamente a exposição ao risco antes de procurarem ativos que beneficiem da flexibilização. O comportamento do mercado em torno destes relatórios tende a desenrolar-se em três fases: uma reação imediata e reflexiva nos primeiros quinze a trinta minutos; um período de reavaliação à medida que os investidores assimilam o significado dos dados para a política monetária; e, depois, uma reconstrução da tendência ao longo dos dias seguintes, quando o percurso da Fed se torna mais claro. No episódio de novembro de 2023, por exemplo, a Bitcoin oscilou com uma volatilidade diária superior a 10% em resposta a dados de emprego dececionantes, mas subiu cerca de 18% na semana seguinte, à medida que as expectativas de cortes nas taxas se consolidavam. A configuração atual partilha alguns desses elementos, incluindo um mercado que já se vinha a posicionar para uma mudança de política.

Do ponto de vista da estrutura pura do mercado, vale a pena explicitar os atuais ventos favoráveis. Um dólar mais fraco é diretamente positivo para os ativos denominados em dólares que competem com a moeda fiduciária enquanto reservas de valor, o que coloca tanto o ouro como a Bitcoin numa posição favorável. A descida dos rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA reduz a taxa de desconto aplicada aos fluxos de caixa futuros, o que apoia as ações e também pode melhorar o contexto para os ativos digitais de elevado beta. O aumento da liquidez e um ambiente de risco mais favorável tendem a impulsionar os volumes de negociação e a atrair novamente capital discricionário para o mercado. No lado cripto, a atividade nas corretoras, os volumes de DeFi e os fundamentos on-chain tendem a reagir a uma melhoria do ambiente macroeconómico, enquanto as novas entradas nos ETFs de bitcoin à vista funcionam como um suporte adicional do lado da procura. Historicamente, quando o mercado de trabalho enfraquece e aumentam as expectativas de cortes nas taxas, tanto o ouro como a Bitcoin tendem a apresentar um desempenho superior, mesmo que a correlação exata varie de mês para mês.

Dito isto, seria irresponsável ignorar os fatores de risco. Se a deterioração do mercado de trabalho acelerar e se transformar num abrandamento económico mais severo, o mercado poderá passar de uma valorização de cortes nas taxas para uma valorização de uma recessão e, nesse regime, até as classes de ativos mais atrativas podem ficar sob pressão antes de encontrarem finalmente um suporte. Uma recuperação súbita dos dados de inflação poderia obrigar a Fed a reconsiderar a sua posição, e o banco central tem repetidamente salientado que as suas decisões dependem da totalidade dos dados recebidos, e não de uma única divulgação. Os futuros das taxas mostram-nos que as probabilidades mudaram, mas são probabilidades, não certezas, e os próximos dados de inflação, a linguagem da Reserva Federal na próxima reunião e a trajetória dos pedidos de subsídio de desemprego serão todos mais importantes do que a reação inicial às manchetes. Por conseguinte, as posições devem ser dimensionadas tendo em conta a expectativa de uma volatilidade contínua, e não de uma tendência unidirecional.

Na minha opinião, este relatório representa um verdadeiro ponto de inflexão para a narrativa macroeconómica. A combinação de perdas efetivas de empregos, revisões em baixa significativas e a rápida reavaliação pelo mercado do percurso da Fed sugere que o ciclo de aperto está mais próximo do fim do que os mercados acreditavam ainda há poucas semanas. Para a Bitcoin e para o ouro, que estão entre os ativos mais sensíveis à liquidez e às taxas reais, esta mudança do cenário-base é um fator positivo significativo. Eu observaria a forma como a ação do preço se mantém em torno dos principais níveis técnicos nas próximas sessões, se as entradas nos ETFs continuam a acumular-se e como o FOMC enquadra a sua próxima decisão. Se os dados continuarem a enfraquecer e o tom da Fed se tornar mais flexível, o argumento a favor de máximos mais elevados tanto no ouro como nas criptomoedas tornar-se-á substancialmente mais forte. A minha orientação é cautelosamente construtiva: comprar força após uma confirmação da continuação do movimento, reconhecer que a volatilidade continuará elevada e encarar esta reavaliação como o início de uma nova fase macroeconómica, e não como um evento de um único dia. Como sempre, isto é uma análise e não aconselhamento financeiro, e cada posição deve ser dimensionada de acordo com a sua própria tolerância ao risco e horizonte temporal.