O que acontece aos investidores de ETFs de Bitcoin se um patrocinador ou custodiante falhar?

Principais conclusões

• A Blackrock’s IBIT detinha 734.762 bitcoins no valor de 48 mil milhões de dólares em 15 de julho de 2026.
• A Coinbase Custody detém bitcoin para a maioria dos ETFs spot, criando um único ponto de falha em todo o mercado.
• A aprovação da SEC, em 2025, para resgates em espécie forçou a venda, mas deixou o risco de custódia por resolver.

A Blackrock’s Ishares Bitcoin Trust, conhecida como IBIT, é a maior do grupo por uma margem considerável. Em 15 de julho de 2026, o fundo detinha 734.762 bitcoins no valor de 48 mil milhões de dólares, segundo a divulgação das participações da própria Blackrock.

O Wise Origin Bitcoin Fund da Fidelity, o Bitcoin Trust da Grayscale e vários outros respondem pela maior parte do abastecimento remanescente.

Um fundo, não uma conta bancária

Estes fundos não são empresas de investimento registadas ao abrigo do Investment Company Act of 1940. São trusts de cedente estatutários de Delaware. Esta distinção é importante porque os fundos ao abrigo do Investment Company Act of 1940 têm regras de custódia, limites de alavancagem e requisitos de governação que os ETFs spot de bitcoin não têm.

Cada ação representa um interesse fracionário nos ativos líquidos do trust, maioritariamente bitcoin detido por um custodiante. Os acionistas não possuem moedas específicas e não têm qualquer reivindicação direta contra o patrocinador. Possuem um interesse beneficiário no próprio trust.

Uma estrutura típica divide a responsabilidade entre várias partes:

• Patrocinador, como a Ishares Delaware Trust Sponsor LLC para o IBIT, que supervisiona o trust e pode orientar o trustee. A Grayscale Investments Sponsors, LLC é o patrocinador do GBTC.
• Trustee, como o Blackrock Fund Advisors do IBIT, que gere as operações diárias e a criação e o resgate de ações.
• Custodiante, principalmente a Coinbase Custody Trust Company, que detém o bitcoin em custódia fria segregada. A Fidelity, a Hashdex e a Vaneck usam outros custodiante.
• Administrador de caixa, tipicamente a BNY Mellon, que trata da contabilidade do fundo.

Se a Blackrock ou a Fidelity falharem

O trust é uma entidade legal separada do seu patrocinador. Se o patrocinador pedir falência, os credores desse patrocinador, em geral, não conseguiriam alcançar o bitcoin do trust. O trustee mantém autoridade para manter o trust a funcionar ou encerrá-lo de forma ordenada.

A colapso de um patrocinador acionaria provavelmente as disposições de terminação escritas no contrato do trust. O trustee venderia o bitcoin, pagaria despesas e credores e, em seguida, distribuiria o caixa remanescente aos acionistas através da Depository Trust Company. A negociação poderia parar, e os cálculos de valor patrimonial líquido (NAV) poderiam ser interrompidos enquanto o processo decorre, e as ações poderiam negociar com desconto face ao preço subjacente do bitcoin antes de qualquer liquidação ser concluída.

Claro, este é um cenário 100% teórico, uma vez que nenhum grande patrocinador de ETF spot de bitcoin falhou desde que os fundos foram lançados em janeiro de 2024, pelo que este processo não tem precedentes diretos até à data. As declarações dependem da lei de trusts de Delaware, em vez de uma história de casos testada.

A falha do custodiante é o risco maior

A maioria dos ETFs spot de bitcoin concentra a custódia numa única empresa, a Coinbase Custody Trust Company. A Fidelity é uma exceção, usando a sua própria afiliada, a Fidelity Digital Assets, enquanto alguns fundos (Vaneck e Hashdex) indicam a Gemini Trust Company e a Bitgo Trust Company como custodiante.

Os prospectos descrevem diretamente esta exposição. Se a Coinbase Custody entrasse em falência, um tribunal poderia decidir que o bitcoin segregado detido para clientes de ETFs ainda conta como propriedade da massa falida do custodiante. Se isso acontecer, o trust torna-se um credor não garantido. Uma suspensão automática congelaria os esforços de recuperação enquanto o litígio se desenrola, um processo que poderia arrastar-se por anos e devolver apenas uma fração do valor do fundo. Um colapso da Coinbase poderia ser catastrófico porque, ao contrário da falha de um único patrocinador ou de um único ETF, poderia desestabilizar a maioria dos emitentes de ETFs spot de bitcoin.

As declarações reconhecem que o tratamento jurídico dos ativos digitais numa falência de um custodiante permanece, nas suas próprias palavras, relativamente não testado. O Departamento de Serviços Financeiros de Nova Iorque emitiu orientação que apoia a ideia de que os clientes de custódia devem ser tratados como beneficiários em vez de credores gerais, mas essa orientação não vincula um tribunal federal de falências. O colapso da FTX em 2022, em que ativos de clientes misturados foram puxados para os processos de falência, é o exemplo mais próximo do mundo real para o qual reguladores e advogados apontam quando ponderam como poderá desenrolar-se uma falha de um custodiante.

O seguro cobre uma fração da exposição

A Coinbase mantém seguro contra crime que cobre aproximadamente 320 milhões de dólares, partilhado entre os seus clientes institucionais de custódia. Os ETFs spot de bitcoin, em conjunto, detêm mais de 100 mil milhões de dólares em bitcoin. Os acordos de responsabilidade do custodiante frequentemente limitam os danos a um montante fixo, em alguns casos tão baixo quanto 5 milhões de dólares, e excluem perdas ligadas a limiares de negligência ou eventos de força maior.

Uma conta de corretagem que detenha ações de ETFs tem proteção SIPC até 500.000 dólares, incluindo 250.000 dólares em numerário, caso o próprio corretor falhe. Esta proteção cobre as ações como um título. Não cobre uma queda no valor do bitcoin do trust causada por uma falha do custodiante, e não existe um equivalente de seguro FDIC para o bitcoin subjacente.

Quatro formas como isto pode acontecer

Os advogados que escrevem estas secções de risco dos prospectos geralmente agrupam as possibilidades em três cenários:

1. O patrocinador falha, o custodiante mantém-se íntegro. Os ativos permanecem amplamente protegidos. Os acionistas enfrentariam provavelmente uma suspensão temporária da negociação, seguida de uma liquidação ordenada ou uma transição para um novo patrocinador.
2. O custodiante falha, o patrocinador mantém-se íntegro. Este cenário comporta o maior risco de perda permanente e em contrapartes múltiplas. O trust poderia ser obrigado a litigar durante anos para estabelecer uma reclamação sobre o bitcoin.
3. Não há falha, mas há stress sustentado em qualquer das partes. As ações poderiam negociar com um desconto persistente face ao valor patrimonial líquido enquanto os investidores precificam o risco acrescido, e as criações ou resgates poderiam tornar-se mais lentos e mais caros.

Em todos os cenários, os acionistas de retalho não podem resgatar ações diretamente por bitcoin. Apenas participantes autorizados podem criar ou resgatar em grande volume, o que significa que a liquidez do mercado secundário depende de essas empresas continuarem a intervir e a arbitrar o preço. Manter ETFs “paper” essencialmente significa deter um IOU (promessa de pagamento), e se o emitente falhar, não poderá aceder diretamente ao bitcoin.

O que vem a seguir para os investidores

Os reguladores fizeram algumas melhorias estruturais. A SEC aprovou em 2025 a criação e o resgate em espécie para ETFs spot de bitcoin, uma mudança que reduz a venda forçada de bitcoin para cumprir resgates em numerário. Isto melhora a eficiência, mas não elimina o risco de custódia.

As divulgações nos prospectos apontam para alguns passos práticos que os investidores podem tomar por conta própria. Distribuir participações por fundos com custodiante diferentes, como emparelhar IBIT com FBTC, reduz a exposição a qualquer falha de um único custodiante. Ler as secções dos fatores de risco dos prospectos e acompanhar mudanças nos acordos de custódia através de pedidos 8-K e 10-K são as principais ferramentas disponíveis para os acionistas.

O essencial retirado das declarações é uma divisão. Uma falha de um patrocinador menor é algo que parece “sobrevivível”, com os acionistas provavelmente recuperando numerário ligado ao preço do bitcoin através de um encerramento ordenado. A falha do custodiante é o cenário que a indústria não testou e aquele sobre o qual os prospectos avisam de forma mais direta, em que a recuperação pode ser atrasada, parcial ou, num caso grave, próxima de perda total.

O cenário de falha do custodiante faria ondas de choque através do mercado e estender-se-ia muito além de um punhado de emitentes de ETFs. Se a Coinbase enfrentasse problemas graves de custódia, os efeitos quase certamente se propagariam pelo preço do bitcoin e pelo mercado mais amplo de criptomoedas.