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A CPI falhou o que não falhou: por que é que o “arrefecimento” da inflação de junho muda pouco o panorama

O Departamento de Estatísticas Laborais divulgou na terça-feira de manhã o relatório do CPI de junho, e os números principais pareciam quase bons demais para serem verdade. O CPI subjacente (core) fixou-se em 2,7% em termos homólogo—abaixo dos 2,8% esperados e abaixo dos 2,9% de maio. A inflação “headline”? Na verdade, caiu 0,1% em termos mensal, assinalando a primeira leitura mensal negativa desde o pânico pandémico de abril de 2020. A taxa anual da inflação principal desceu de 4,2% para 3,8%.

Os mercados festejaram. As yields dos Treasuries desabaram. A yield a 10 anos caiu 7,4 pontos base para 4,205%, enquanto a yield a 2 anos—um indicador de política da Fed mais fiável—mergulhou quase 12 pontos base para 4,511%. Os futuros do S&P 500 viraram para terreno positivo. As probabilidades de aumento de taxa para julho, que andavam em torno de 50%, aliviaram consideravelmente.

Mas aqui está a verdade desconfortável enterrada por baixo da superfície: este “desvio” não altera o cálculo da Fed de forma significativa.

Vamos ser claros sobre o que esteve por trás deste “arrefecimento”. Os preços da energia colapsaram—-5,7% em termos mensais, a maior queda desde os confinamentos durante a COVID. Os preços da gasolina recuaram à medida que as tensões geopolíticas no Médio Oriente temporariamente diminuíram e os mercados do petróleo encontraram alguma estabilidade.

Isto não é desinflação. É deflação numa componente volátil que a Fed exclui explicitamente ao definir a política. A Fed não se baseia no CPI “headline”. A Fed tem como alvo o PCE subjacente e, mais importante, preocupa-se com a tendência das pressões inflacionistas subjacentes, não com choques pontuais de energia.

A realidade “pegajosa” dos serviços subjacentes

Ao retirar alimentação e energia, o quadro fica bem menos cor-de-rosa. A inflação dos serviços subjacentes—a categoria que realmente importa para a política monetária—continua teimosamente elevada. Os custos da habitação mantêm a sua escalada implacável. O seguro automóvel, que vinha mostrando sinais de moderação com uma queda de 1,7% em maio, continua ainda muito acima dos níveis anteriores à pandemia. Serviços médicos, propinas, subscrições—estes preços não “resolvem” mensalmente. Ajustam-se anualmente, ou por vezes nunca.

É esta a inflação que o presidente Kevin Warsh alertou o Congresso poucas horas após a divulgação do CPI. “Há muito trabalho a fazer”, testemunhou, comprometendo-se a atingir o objetivo de 2% da Fed. A mensagem foi inequívoca: uma leitura suave de CPI não constitui uma tendência.

A Reserva Federal encontra-se numa posição cada vez mais precária. As atas do FOMC de junho revelaram um comité profundamente dividido. Nove dos 18 membros indicaram que preferiam pelo menos um aumento de taxas este ano, caso a inflação persista acima da meta. Entretanto, os mercados já estavam a descontar potenciais cortes até ao início de 2027—antes do conflito no Médio Oriente reacender receios de inflação.

O governador Christopher Waller clarificou o dilema da Fed na segunda-feira, ao afirmar que o banco central poderá ter de aumentar as taxas “no curto prazo” se os dados mostrarem que a inflação continua muito acima da meta. A sua mensagem: a Fed não deve ser “complacente” ou “desatenta”.

A reação imediata do mercado de obrigações—enviando yields mais baixas—reflecte alívio, não convicção. Os traders estão a reprecificar a probabilidade de um aumento de taxa em julho, mas não estão a descontar cortes. A yield a 2 anos a 4,5% ainda implica uma taxa dos fundos da Fed bem acima dos níveis atuais até ao fim do ano.

Para os investidores, a lição é clara: não confundir um ponto de dados com uma tendência. Os preços da energia podem cair tão rapidamente como sobem. A inflação da habitação, os custos dos seguros e o poder de fixação de preços no setor dos serviços não mudam de um momento para o outro. A Fed deixou abundantemente claro que precisa de provas sustentadas de arrefecimento—não apenas uma leitura pontualmente suave—para mudar de rumo.

O CPI de junho foi um alívio bem-vindo. Mas para quem esperava que a Fed declarasse vitória e mudasse o foco para cortes, a espera continua. A meta de 2% continua distante. E nos corredores do Eccles Building, a luta contra a inflação está longe de terminar.