A DeFi e a TradFi vão fundir-se? a16z refuta as expectativas mais comuns do mercado

A TradFi nunca quis de facto ir para a descentralização. Artigo: Christian, Pyrs Carvolth, compilado por a16z: Saoirse.

Circula na comunidade cripto uma visão de futuro quase definitiva: as finanças descentralizadas (DeFi) e as finanças tradicionais (TradFi) caminham para uma fusão, com conectores de liquidez sem permissão, canais de distribuição em escala institucional e, no fim, surge um sistema híbrido sofisticado que reúne o melhor dos dois mundos, substituindo o sistema antigo. Esta visão parece inspiradora, mas, no essencial, não se sustenta. A verdade mais próxima da realidade é: desde que a blockchain ajude as finanças tradicionais a optimizar os negócios existentes, elas adoptarão a tecnologia. Não porque a TradFi aceite a filosofia da descentralização, mas porque a blockchain oferece vantagens de custo particularmente atractivas — uma tecnologia que reduz custos, optimiza processos de liquidação e alarga canais de negócio, ao mesmo tempo que reforça ainda mais o seu controlo sobre os clientes.

Isto significa que as várias instituições financeiras não se fundirão com a DeFi. Pelo contrário: vão filtrar e integrar componentes tecnológicos DeFi que se ajustem às suas restrições operacionais, rejeitando as partes que não se adaptam e reestruturando a DeFi em torno das necessidades da própria instituição. O produto final, portanto, nem é o sistema tradicional, nem é a DeFi actual. Estamos a assistir ao surgimento de uma nova pista: infra-estrutura financeira programável construída sobre a camada base da blockchain e optimizada para restrições do negócio institucional. À medida que os enquadramentos regulatórios vão amadurecendo, o panorama da indústria poderá mudar. O 《CLARITY Act》, por exemplo, poderá no futuro reduzir as barreiras para o acesso institucional a sistemas sem permissão. Mas mesmo que a legislação relaxe as restrições, o apetite pelo risco da TradFi não se transformará de uma noite para a outra.

A avaliação de tecnologia por parte das instituições gira sempre em torno de quatro dimensões: custo, risco, capacidade de controlo e adequação ao negócio. Isto implica que existem duas oportunidades pela frente para a indústria cripto, não apenas uma saída.

Primeira oportunidade: apoiar a implementação, por parte das instituições, de infra-estruturas que estas consigam absorver hoje. Cada componente básico implementado por uma instituição — liquidação atómica, moeda programável, colateral tokenizado, etc. — vai validar a viabilidade técnica, construir em conjunto uma rede base comum e trazer capital real e volumes de transacção para a cadeia.

Segunda oportunidade: construir continuamente sistemas financeiros abertos e nativos cripto. Este sistema, por enquanto, ainda não é aceito pelas instituições.

As duas rotas não competem entre si; podem evoluir em paralelo. Quando bem operadas, podem até capacitar-se mutuamente. As redes e ecossistemas abertos continuam a produzir diversos módulos base, modelos de mercado e resultados de inovação — e esses resultados, mais tarde, serão adoptados pelas instituições. Se as duas rotas amadurecerem, a fusão ocorrerá naturalmente: não é uma parte substituir completamente a outra, mas sim as duas passarem cada vez mais a partilhar a mesma infra-estrutura de base.

A verdadeira lógica de acção da TradFi

A TradFi só adoptará um componente tecnológico quando cumprirem simultaneamente duas condições: por um lado, otimiza custos, riscos ou distribuição do negócio; por outro, é compatível com mecanismos de controlo e regimes de responsabilização. As características que as instituições abandonam — acesso aberto, anonimato e formas de execução imutáveis — conseguem cumprir a primeira norma, mas não conseguem passar na segunda.

Portanto, a selecção tecnológica por parte das instituições tem um padrão evidente, e os programadores também podem usar isso como critério de teste para o desenho de produtos. Em outras palavras: se uma funcionalidade só cria valor enfraquecendo o controlo institucional, independentemente de quão engenhosa seja a concepção, será quase certamente reestruturada ou mesmo rejeitada.

Usamos algumas tecnologias base para validar este conjunto de critérios. A liquidação atómica elimina o desfasamento de tempo entre a negociação e a liquidação final, evita o risco de contraparte e liberta o capital de garantias reservado para transacções que aguardam liquidação. Um livro-razão partilhado resolve um dos maiores custos ocultos do back-office: reconciliações; assim, a reconciliação complexa deixa de ser um problema difícil. A moeda programável suporta pagamento de cupões, notificações de chamadas de margem adicional e operações relacionadas com empresas executadas automaticamente por código, eliminando uma sequência de instruções manuais. Os algoritmos de curvas de market making automático (AMM), depois de remover o invólucro sem permissão, podem ser usados como engine de pricing em câmbio on-chain e em fundos de moedas tokenizadas para o cálculo de net asset value (NAV).

Cada uma destas tecnologias pode melhorar dados de resultados, reduzir riscos operacionais e custos relacionados — mas não exige que as instituições adoptem a ideologia da descentralização.

Por isso, devemos entender claramente a essência de iniciativas como a blockchain permissionada para depósitos institucionais da JPMorgan e projectos como a tokenização de fundos de mercado monetário lançados pela BlackRock e pela Franklin Templeton: as empresas não estão a fazer “um teste” de DeFi. Estão a usar blockchain para executar negócios que já conduzem — liquidação interbancária, subscrições e resgates de fundos, distribuição de produtos com rendimento — apenas com uma actualização da arquitectura tecnológica de base. Estes usos aproveitam as características da blockchain (programabilidade, transparência, liquidação atómica), mas deliberadamente dispensam os atributos em que a DeFi nativa se baseia: acesso aberto, anonimato e execução sem confiança. Isto não é uma concessão; é uma escolha arquitectónica propositada, que também sinaliza a direcção de longo prazo da indústria.

“Servir destinatários diferentes” implica regras diferentes

Se alguém considerar que o mercado institucional é apenas um grande canal de venda de infra-estruturas DeFi existentes, está a errar. A perspectiva com que as instituições avaliam protocolos é totalmente diferente da dos utilizadores de cripto nativo. Quando as instituições seleccionam fornecedores de software e parceiros de infra-estrutura, colocam o foco no risco operacional, no controlo de conformidade, na propriedade de longo prazo dos sistemas centrais e seguem escrupulosamente os seus próprios padrões internos e fluxos de processo. Por isso, um produto que tenha sucesso no ecossistema DeFi não significa automaticamente que seja aceite pelos clientes institucionais.

As empresas raramente compram produtos “tecnicamente os melhores”. Tendem a escolher soluções tecnológicas que se ajustem melhor aos fluxos de negócio existentes, aos modelos de risco e aos processos de procurement. Qualquer tecnologia que entre num ambiente institucional fortemente regulado, com grande ênfase na gestão de risco e aversão a litígios de responsabilidade, será reconfigurada pelo próprio ambiente. A Internet foi assim: surgiram “firewalls” empresariais e redes internas privadas. O cloud computing foi assim: deu origem a private cloud, virtual private cloud e a sistemas de conformidade FedRAMP. E a IA actual está a passar pelo mesmo processo: implantação local, requisitos de localização de dados e normas de governação do modelo. A blockchain não será excepção.

A reestruturação tecnológica avança sobretudo por duas dimensões:

Dimensão de conformidade: KYC, anti-lavagem de dinheiro, filtragem de listas de sanções, reconhecimento de investidores qualificados e requisitos de reporte regulatório. Para a esmagadora maioria das instituições, não há margem para negociação. As regras desse tipo não são compatíveis, nativamente, com sistemas sem permissão. As instituições precisam de ter permissões para congelar activos, reverter transacções e identificar contrapartes. A DeFi inicialmente não foi desenhada para estas necessidades; compatibilizar normalmente exige ajustes arquitectónicos em grande escala. No futuro, a situação pode melhorar: por exemplo, o《CLARITY Act》poderá ajudar as instituições a aceder a sistemas sem permissão sob premissas de conformidade regulatória. Mas, na fase actual, para a maioria das instituições, as principais considerações ao avaliar infra-estruturas de blockchain são capacidade de controlo, mecanismos de responsabilização e riscos operacionais.

Dimensão de materialização do valor: isto é frequentemente subestimado. As instituições adoptam blockchain não porque “cultuam” o sem permissão, mas porque a blockchain consegue reduzir custos, diminuir atritos de reconciliação, abrir novos canais de distribuição e aprofundar a vinculação do cliente. A narrativa de valor do produto tem de se ancorar nestes indicadores comerciais; caso contrário, é difícil passar pela aprovação de compra das empresas.

As stablecoins são o exemplo mais típico. Bancos, prestadores de serviços de pagamentos e empresas de fintech vêm cada vez mais as stablecoins como uma infra-estrutura de liquidação de elevada qualidade, facilitando a circulação rápida de dólares através de redes e regiões diferentes. Mas quase nenhuma instituição aceita a “ideia completa” por trás das finanças sem permissão. Elas usam dólares programáveis apenas porque há utilidade prática; não têm intenção de reconstruir o sistema financeiro seguindo a filosofia DeFi. A trajectória de desenvolvimento da Circle é um exemplo exemplar. O produto Arc da Circle deixa claro como a infra-estrutura de blockchain está a ser “reempacotada” para instituições: destaca conformidade, controlo operacional, contrapartes transaccionais confiáveis e integração com sistemas tradicionais de negócio — e não acesso sem permissão e composabilidade. A sua proposta de valor não persegue apenas o sem permissão; entrega capacidades que permitem às instituições implementarem de forma efectiva: liquidações mais rápidas, cobertura global e maior eficiência de capital.

Até a SWIFT começa a encarar a blockchain com esta lógica. Ao promover a interoperabilidade entre activos tokenizados, o objectivo não é substituir instituições financeiras existentes, mas otimizar o modo como cada instituição coopera através da rede SWIFT.

Um padrão volta a aparecer: quando instituições implantam blockchain, o propósito é reforçar redes financeiras maduras, não substituí-las. Quando tecnologias maduras penetram grandes mercados já existentes, muitas vezes acabam por seguir este caminho.

As duas oportunidades diante dos programadores

Do ponto de vista da indústria, existem duas oportunidades para os developers. Se todos perseguirem apenas uma rota e abandonarem a outra, vão perder oportunidades enormes. Do ponto de vista de uma startup, tentar correr as duas rotas ao mesmo tempo é igualmente arriscado. Em termos de ecossistema, a rota de negócio institucional e a rota de rede aberta conseguem capacitar-se mutuamente. Mas, para a maioria das equipas, as duas actividades são, na essência, negócios totalmente diferentes.

Desenvolver para instituições requer familiaridade com processos de procurement, sistemas de conformidade, planos de controlo, parceiros de canal e ciclos de vendas longos. Desenvolver para redes abertas exige optimização contínua em torno do ecossistema de developers, liquidez, composabilidade e efeitos de rede.

Os objectivos de clientes, os modelos de promoção, as necessidades do produto e os indicadores de avaliação costumam ser bastante distintos nas duas áreas. Isto não significa que uma rota seja superior à outra.

Os fundadores devem posicionar-se com clareza sobre o mercado que servem. O ponto de intersecção entre as duas rotas está na infra-estrutura de base: as blockchains públicas como camada neutra de liquidação. Colaborar com instituições e construir ecossistemas financeiros complementares não é incompatível com isso. Com um planeamento adequado, ambas podem valorizar-se mutuamente: a rota permissionada traz volume de transacções, credibilidade da indústria e capital; a rota aberta continua a produzir componentes de inovação que, mais tarde, serão aplicados pela rota permissionada.

A fusão “verdadeira” no futuro acontecerá na camada de liquidação subjacente, não numa acomodação mútua em que um sistema cede ao outro. Mesmo que as aplicações de topo caminhem progressivamente para o modelo permissionado, a blockchain pública continuará a ser cada vez mais importante como camada geral de liquidação.

Duas rotas para implementar infra-estruturas financeiras programáveis

Para colocar esta nova pista em prática, os developers têm dois caminhos: construir um sistema totalmente novo do zero, ou adaptar um produto existente. No exemplo de Canton: sem adaptar código DeFi existente, desde a base desenham-se requisitos de privacidade, conformidade e interoperabilidade controlada pelas instituições. O objectivo não é levar os bancos a entrar no ecossistema DeFi; é usar blockchain para permitir coordenação entre múltiplas partes, mantendo as permissões de governação, a confidencialidade dos dados e a capacidade de controlo operacional de que as instituições precisam.

Nem todo o negócio institucional precisa de ser desenvolvido do zero. A Morpho escolheu um caminho diametralmente oposto: não abandonou componentes subjacentes da DeFi; continuou a otimizar o produto e a reduzir o patamar de entrada para a integração institucional e para emissores de activos. Por exemplo, o fundo ACRED sob a Apollo inclui a Morpho na estratégia de empréstimos on-chain, combinando módulos nativos de empréstimo DeFi com distribuição em nível institucional, estruturas de conformidade e arquitectura do fundo.

A forma final não pertence nem a uma DeFi “pura”, nem a um sistema totalmente fechado e institucional. As instituições adoptam de forma selectiva infra-estrutura cripto existente e, em seguida, reempacotam-na conforme exigências próprias de controlo, conformidade e distribuição. Esta nova pista foi criada especificamente para restrições institucionais, aproveita tecnologia DeFi, mas roda sob um enquadramento permissionado e de conformidade mais forte, distinguindo-se naturalmente da DeFi nativa actual. Algumas equipas, como a Morpho, conseguiram adaptar produtos cripto nativos para cenários institucionais. Mas os developers não devem tratar este caminho como resposta padrão.

As instituições são um grupo de clientes com necessidades totalmente independentes. Na maioria dos cenários, desenhar produtos desde o início de acordo com as necessidades institucionais é muito mais eficiente do que adaptar produtos originalmente voltados para desenvolvimento em redes abertas.

A oportunidade de se aprofundar continuamente na DeFi

Todas as inovações adoptadas inicialmente pelas instituições, na verdade, não nasceram em bancos, gestoras de activos ou infra-estruturas financeiras tradicionais. Vieram integralmente da rede aberta — onde os developers podem testar livremente novas estruturas de mercado, mecanismos de cooperação e módulos financeiros. Este ponto é crucial. As instituições não são a fonte das inovações da indústria; a rota permissionada é muitas vezes a “recebedora” a jusante de inovações surgidas nas redes abertas.

Disto decorre uma conclusão estratégica chave: se toda a indústria ficar demasiado obcecada por vender produtos para bancos e gestoras de activos, cometerá um erro cognitivo — tratar um tipo de grande cliente como se fosse todo o mercado. As finanças tradicionais são um cliente importante, mas não são de todo o único mercado. Há valor e racionalidade em desenvolver produtos para necessidades institucionais, mas isso é apenas uma pista, não a saída completa da indústria.

As equipas que conseguem perdurar a longo prazo vão identificar com clareza os destinatários que servem. Há espaço amplo para negócios institucionais, mas não se pode simplesmente tratá-lo como extensão da DeFi. Um mercado bem-sucedido não significa que possa ser replicado noutro mercado. Se escolher desenvolver para instituições, dedique-se totalmente a isso. Não presuma que a popularidade do mercado cripto nativo se converterá automaticamente em encomendas de clientes empresariais.

Conheça profundamente os clientes, domine os processos de procurement e desenvolva produtos de forma planeada em torno das necessidades institucionais. Se escolher aprofundar as redes abertas, continue firme. Não desista apenas porque, no momento, as instituições são os compradores com maior força financeira.

Lembre-se: as duas pistas são complementares, não competitivas. Uma rota é responsável pela adaptação de inovações maduras, pela comercialização e pela implementação em escala; a outra rota é responsável por explorar continuamente inovações. A tecnologia blockchain quase está destinada a tornar-se componente de camada-base do actual sistema de finanças tradicionais, mas não é o único futuro em formação. As redes abertas continuam a ser o solo mais importante para experimentação e inovação da indústria; muitos módulos-base que sustentam a infra-estrutura institucional no futuro irão nascer primeiro aqui. A TradFi não vai adoptar o ecossistema DeFi completo; vai apenas seleccionar partes de tecnologia que se ajustem ao seu modelo de negócio.

A oportunidade colocada diante dos developers não é perseguir todos os mercados ao mesmo tempo, mas sim escolher a própria pista e executar de forma direccionada. No futuro, a infra-estrutura financeira pode ser liderada pelo sistema institucional, mas muitas inovações críticas continuarão a emergir das redes abertas.

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