Esta noite, grandes testes em M3: CPI dos EUA, audiência de Wash e temporada de resultados

Título original：《Três grandes testes para os mercados globais esta noite: CPI dos EUA, audições de Waller e época de resultados?

Autor original：Xu Chao, Wall Street Insight

As expectativas de novos aumentos das taxas de juro por parte da Fed aceleraram de forma abrupta, a época de resultados dos bancos começou oficialmente e a nova presidente fez a sua primeira aparição no Congresso — três variáveis sobrepõem-se num mesmo intervalo temporal, fazendo de terça-feira o dia mais determinante para os mercados nas últimas semanas.

Na terça-feira, os dados do CPI dos EUA de junho serão divulgados primeiro às 8:30 (hora de Washington). Em seguida, o presidente da Fed, Kevin Waller, participará pela primeira vez numa audição no Congresso como novo presidente, na Comissão dos Serviços Financeiros da Câmara dos Representantes. No mesmo dia, cinco grandes bancos — JPMorgan, Bank of America, Wells Fargo, Goldman Sachs e Citigroup — divulgarão em simultâneo os resultados do segundo trimestre, iniciando esta ronda de época de resultados. Ian Lyngen, diretor de estratégia de taxas de BMO Capital Markets nos EUA, disse que, «a combinação dos dados de CPI com o testemunho de Waller mudará significativamente a probabilidade de subidas de taxas numa direção ou noutra».

O conselheiro da Fed Christopher Waller, na segunda-feira, estabeleceu claramente as condições para um aumento de taxas, dizendo que, se os dados de inflação subjacente desta semana voltarem a “aquecer”, o FOMC terá de considerar o aperto da política monetária num futuro próximo. Esta declaração reconfigurou rapidamente o preço no mercado: a probabilidade implícita de um aumento de taxas em julho, no mercado monetário, subiu de menos de 10% para cerca de 50%. O rendimento dos Treasury de dois anos tocou 4,28%, o nível mais alto em mais de um ano. Ao mesmo tempo, a tensão geopolítica entre EUA e Irão voltou a intensificar-se: o Brent acumulou a maior subida intradiária próxima de 10% e as expectativas de inflação foram atingidas por um choque duplo.

No âmbito dos lucros, a Goldman Sachs prevê que a taxa de crescimento homóloga dos lucros do S&P 500 no segundo trimestre atinja 22%, enquanto as ações ligadas à infraestrutura de IA deverão contribuir com cerca de 50% do crescimento dos lucros do índice como um todo. Contudo, a Goldman Sachs também alertou que se a Fed iniciar um ciclo de aumento de taxas, as expectativas de crescimento serão pressionadas, os custos de capital aumentarão e a fragilidade histórica dos mercados com cotações elevadas constituirá um triplo obstáculo para as ações dos EUA.

Previsão de CPI: a energia pesa no agregado; a inflação subjacente continua a ser a contradição central

De forma geral, o mercado espera que o CPI total em variação mensal registe cerca de -0,2%, e que em variação anual desacelere de 4,2% em maio para 3,8%. Será a primeira vez desde a eclosão da pandemia em 2020 que se observa crescimento mensal negativo. O principal motor vem da queda do preço da gasolina: o preço habitual da gasolina acumulou uma queda de cerca de 15% entre meados de maio e o final de junho.

A Goldman Sachs prevê que o CPI total em variação mensal seja -0,11% e o CPI subjacente em variação mensal 0,17%, abaixo das expectativas generalizadas do mercado de 0,2%. Os economistas da Goldman Sachs apontam que o espaço para melhoria da inflação nos próximos meses advém de vários fatores: as tarifas aéreas deverão cair com a descida do preço do fuel para a aviação; os preços dos hotéis — medidos pelos preços no momento da reserva — deverão recuar dos máximos durante o Mundial; e a inflação das rendas continuará a abrandar.

No entanto, a melhoria da inflação do PCE subjacente deverá ser mais lenta do que a do CPI subjacente. A Goldman Sachs estima que a variação média mensal do PCE subjacente nos próximos três meses seja de cerca de 0,23%, em parte devido à subida contínua dos preços implícitos dos serviços provocada pela alta do mercado acionista e ao aumento dos preços de software e produtos periféricos — esta categoria tem um peso no PCE subjacente que é 30 vezes o do CPI subjacente.

Em termos de dados de PPI, a situação é ainda mais complexa. O choque energético provocado pela guerra no Irão continua a transmitir-se ao longo da cadeia de abastecimento; prevê-se que a taxa de crescimento homóloga de 12 meses do PPI subjacente acelere de 4,9% para 5,2%.

Estreia de Waller no Congresso: redução da orientação antecipada aumenta a opacidade da política

Waller participará em audiências na Câmara dos Representantes e no Senado na terça e na quarta-feira, respetivamente. Será a primeira vez, desde que assumiu o cargo de presidente da Fed em maio, que testemunha publicamente sobre política monetária.

Diferente da era de Powell, Waller tinha anteriormente deixado claro que pretendia reduzir a orientação prospectiva sobre as perspetivas de taxas de juro. Esta postura dificulta ao mercado ancorar as expetativas de política. Ed Al-Hussainy, gestor de portefólio da Columbia Threadneedle, afirmou de forma direta que «a possibilidade de um aumento de taxas em julho é maior do que a de não aumentar», acrescentando que para «baixar a taxa de inflação para 2%, vamos precisar de um pouco de sorte».

Lyngen disse que, mesmo com dados de CPI fracos, o mercado poderá manter, em certa medida, o preço de um aumento de taxas em julho; e que também não se pode excluir a possibilidade de a Fed surpreender com um aumento de taxas num cenário em que o mercado não o tenha antecipado plenamente.

A avaliação do principal economista para os EUA da Bloomberg, Andrew Sacher, é mais moderada. Ele considera que, para aumentar significativamente a probabilidade de novos aumentos, seria necessário que estivessem simultaneamente presentes um “CPI excecionalmente quente” e uma declaração de Waller claramente dovish — e a probabilidade de ambos ocorrerem ao mesmo tempo é baixa. A probabilidade de 24% de aumento de taxas implícita atualmente no mercado, por si só, já reflete a atitude cautelosa das expetativas do mainstream em relação a aumentos de taxas nos próximos tempos.

A época de resultados dos cinco grandes bancos começa: crescimento elevado dos lucros e incerteza da política em confronto

O início desta época de resultados tem uma formação sem precedentes em termos de densidade. A JPMorgan, o Bank of America, a Wells Fargo, a Goldman Sachs e o Citigroup vão divulgar resultados em conjunto antes da abertura na terça-feira. Mais tarde, os resultados da ASML e da TSMC, ainda esta semana, vão testar diretamente a conjuntura da procura global por chips de IA.

De acordo com cálculos do desk de trading da Goldman Sachs, o consenso do mercado prevê que a taxa de crescimento homóloga dos lucros do S&P 500 no segundo trimestre seja de cerca de 22%, o nível mais alto desde 2021. Contudo, durante os últimos 11 trimestres, já se registou uma sequência contínua de resultados acima do consenso — no primeiro trimestre, a taxa real chegou a 27%, cerca de 15 pontos percentuais acima da expetativa, e a parte excedente foi principalmente atribuída ao setor relacionado com IA.

No setor bancário, um dos focos da JPMorgan é o impacto potencial da saída de Marianne Lake na avaliação premium para a gestão. No Bank of America, a visibilidade da despesa de comissões e das orientações de NII é vista como a variável-chave que influenciará as cotações do dia. O Citigroup, beneficiando do impulso positivo dos aumentos de taxas do BCE sobre o Services NII, e com expetativas do mercado de capitais relativamente baixas, poderá ter um maior espaço para a subida. A Goldman Sachs é amplamente vista como o principal beneficiário do ciclo de capital de mercado da IA, com especial atenção nos departamentos de negociação de ações. Quanto à Wells Fargo, a concretização das metas de NII para 2026 ainda enfrenta risco no segundo semestre caso o crescimento dos depósitos fique abaixo do necessário.

A análise de mercado da Goldman Sachs alerta que esta época de resultados poderá carecer do efeito catalisador adicional trazido por um grande ajuste em alta nas expetativas de capital expenditure de IA do trimestre anterior. A dependência do mercado em que os lucros continuem a liderar a subida do índice torna-se mais difícil de cumprir num contexto em que o ambiente de política macroeconómica tende a apertar.

Waller traça a linha de ativação de aumentos de taxas: o equilíbrio da política inclina-se de forma clara

O discurso de Waller na segunda-feira, na associação de economistas do setor comercial de Nova Iorque, foi interpretado pelo mercado como o aviso de aumento de taxas mais claro até ao momento.

Ele afirmou que o índice de consumo pessoal (PCE) core, até maio, já atinge uma subida homóloga de 3,4% e que, desde janeiro, tem continuado a subir, mostrando uma tendência ascendente antes mesmo da eclosão do conflito EUA-Irão. Os fatores que impulsionam a inflação incluem tarifas, preços da energia e a construção em larga escala de infraestruturas de IA. «Independentemente da forma como se mede, a inflação tem estado a subir este ano», disse, «e estou atualmente preocupado com a trajetória de uma inflação core demasiado elevada.»

Waller também citou o erro de política que levou a inflação a descontrolar entre 2021 e 2022 como lição do passado, alertando que, na altura, o FOMC foi criticado amplamente por não ter aumentado as taxas durante demasiado tempo, e que tais erros não devem repetir-se. Ele disse de forma clara que, se forem observados dados de arrefecimento consecutivos por vários meses, apoiará manter-se inalterado. No entanto, as condições prévias são bastante exigentes.

As declarações acima são consistentes com a direção das atas da última reunião do FOMC — as atas indicam que, entre os 18 membros, já metade prevê pelo menos um aumento de 25 pontos base em algum momento deste ano. A opção de aumento de taxas tem-se deslocado de uma questão marginal para o centro do debate de política. De acordo com a análise da equipa de economistas da Goldman Sachs liderada por Jan Hatzius, as declarações mais recentes de Waller, juntamente com as atas da reunião de junho, corroboram que o grau de abertura do comité para retomar aumentos de taxas está a aumentar de forma significativa.

Três pressões para o risco de aumentos de taxas: crescimento, custos de capital e precedentes históricos

Na sua mais recente estratégia semanal para ações dos EUA, a Goldman Sachs indicou de forma clara que se a Fed retomar os aumentos de taxas, as ações dos EUA enfrentarão três pressões no curto prazo.

Primeiro, a política de aperto irá pressionar diretamente as expetativas de crescimento. Embora para o mercado acionista o crescimento económico seja mais importante do que o nível das taxas de juro, com outras condições constantes, o aperto monetário irá arrastar a avaliação do mercado sobre as perspetivas de crescimento.

Segundo, a intensidade de capital do ciclo económico atual aumentou de forma significativa. As ações relacionadas com infraestruturas de IA representam atualmente 42% da capitalização de mercado total do S&P 500 e deverão contribuir com cerca de 50% do crescimento dos lucros do índice em 2026. A Goldman Sachs mostra que, este ano, as despesas de capital das empresas de cloud de mega-escala são equivalentes a 100% do fluxo de caixa operacional, e que a sua dívida líquida já atingiu 2390 mil milhões de dólares no primeiro trimestre de 2026, um salto de cerca de 190% ano contra ano. Entretanto, no segundo trimestre, o montante total de financiamento em capital próprio nos EUA atingiu 2520 mil milhões de dólares, estabelecendo um recorde histórico, superando o máximo anterior do primeiro trimestre de 2021. Qualquer aumento dos custos de capital afetará diretamente o motor de crescimento mais importante deste ciclo.

Terceiro, os dados históricos mostram que os aumentos de taxas da Fed são um prenúncio importante de topo de bull markets com cotações elevadas e elevada concentração. Os ciclos de aumentos de taxas de 1929, 1972, 1987 e 1999 apareceram antes do topo dos mercados touro; já em 2022, o mercado atingiu o topo antecipadamente com as expetativas de taxas. Os estrategistas de taxas da Goldman Sachs estimam que, se a volatilidade das taxas subir para o nível verificado nos ciclos de aumentos de taxas entre 2022 e 2023, isso corresponderia a uma contração do múltiplo P/E do S&P 500 de cerca de 6%, ou seja, aproximadamente 1x de avaliação.

A Goldman Sachs apresenta atualmente uma meta para o fim do ano do S&P 500 de 8600 pontos e uma meta de 8300 pontos para 12 meses, o que representa potencial de subida de cerca de 14% e 10%, respetivamente, face aos 7544 pontos atuais. No entanto, os estrategistas sublinham que a realização das metas acima depende de o ambiente de política macroeconómica não apertar de forma substancial — e esse pressuposto será testado de forma mais direta dentro destes dois dias.

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