沃勒 emite sinais hawkish, as expectativas de novo aumento das taxas disparam em julho: como o mercado está a precificar o risco de juros?

O conselheiro da Reserva Federal Christopher Waller emitiu, num discurso de 13 de julho, o sinal mais “hawkish” até agora. Avisou que, se os dados da inflação “core” divulgados esta semana voltarem a surpreender pelo lado quente, o Federal Open Market Committee (FOMC) terá de considerar um aperto da política monetária num futuro próximo. Waller foi direto: “Seja qual for a forma como se meça, a inflação tem vindo a subir este ano, e estou preocupado com a trajetória da inflação subjacente/“core” que continua elevada.”

Esta afirmação provocou uma forte reação do mercado devido às condições de acionamento e à janela temporal claramente definidas. Waller não se limitou a falar, em termos gerais, dos riscos para a inflação; fez antes uma ligação direta entre a ação de política e os próximos dados de CPI. Sublinhou ainda que o indicador de inflação preferido da Reserva Federal — o índice de despesas de consumo pessoal (PCE) “core”, excluindo alimentos e energia — registou uma subida homóloga de 3,4% até maio e que vem aumentando desde janeiro, tendo começado a subir antes mesmo do início do conflito entre o Irão e os EUA.

Waller invocou também de forma explícita os erros de política cometidos durante o período de inflação da pandemia, de 2021 a 2022, como lição a não repetir, avisando que na altura o FOMC foi amplamente criticado por não ter aumentado as taxas durante demasiado tempo. Esta referência histórica reforçou de forma significativa o peso da sua declaração — o mercado interpretou-a como um sinal de que a Reserva Federal está a considerar seriamente uma opção de aumento de juros, e não apenas como um aviso meramente verbal.

Como é que as expectativas de subida das taxas estão a ser recalibradas num curto espaço de tempo?

Após as declarações de Waller, a cotação do mercado virou rapidamente. Segundo a ferramenta FedWatch da CME, em 13 de julho a probabilidade de um aumento de 25 pontos base na reunião de 29 de julho subiu para 46,5%, face aos 34% do dia anterior. Em 14 de julho, os dados da CME indicavam uma probabilidade de 58,3% de manter a taxa de juro inalterada em julho e uma probabilidade acumulada de 41,7% de aumentar 25 pontos base. Entretanto, a probabilidade de duas subidas de juros acumuladas até ao final do ano (50 pontos base) subiu para 56%.

A velocidade e a dimensão desta mudança de expectativas merecem atenção. Apenas alguns dias antes, a probabilidade de um aumento em julho ainda era inferior a 10%. Esta viragem brusca, para além das declarações “hawkish” de Waller, também foi reforçada por uma coincidência de fatores geopolíticos. Após o eclodir de um novo confronto militar entre Irão e EUA, o Brent registou o maior aumento intradiário de 9,9%. A recuperação acentuada nos preços da energia reforçou diretamente a perceção do mercado de que a pressão inflacionista dificilmente desaparecerá, alinhando-se com o tom “hawkish” de Waller.

A reação das yields dos Treasuries dos EUA foi igualmente intensa. A yield dos Treasuries a dois anos — a mais sensível às políticas da Reserva Federal — chegou a subir 8 pontos base para 4,29%, atingindo o valor mais alto desde fevereiro de 2025. A yield dos Treasuries a 10 anos aumentou 6 pontos base, chegando a 4,62%, o nível mais elevado desde maio. Toda a curva das taxas “sem risco” está a ser deslocada para cima — trata-se de uma das variáveis macro mais críticas nos modelos de pricing de ativos cripto.

Como é que o ciclo das taxas de juro macro está a reescrever a lógica de avaliação dos ativos cripto?

A lógica de pricing dos ativos cripto — especialmente do bitcoin — tem-se acoplado de forma profunda ao ciclo das taxas de juro macro nos últimos anos. Para compreender esta relação, é necessário abordar dois níveis.

Primeiro, a taxa “sem risco” é a âncora para a taxa de desconto dos ativos de risco. A Fed funds rate determina o nível-base da rendibilidade global “sem risco”. Quando a Reserva Federal mantém taxas baixas, o custo de oportunidade do capital é menor e os investidores tendem a alocar capital a classes de ativos mais arriscadas e com maior retorno; nesse cenário, os ativos cripto beneficiam. Pelo contrário, quando as taxas sobem, as yields de ativos “seguros” como os Treasuries aumentam e o capital sai de ativos especulativos. A subida da yield dos Treasuries a dois anos para 4,29% significa que os ativos “sem risco” já oferecem retornos consideráveis, gerando uma pressão direta sobre as avaliações dos ativos cripto, que dependem de prémios de risco.

Segundo, as expetativas do mercado influenciam mais do que a própria ação de política. A experiência histórica do mercado cripto mostra que os pontos de viragem de preços tendem a anteceder a ação efetiva da Reserva Federal. O mercado começa a recalibrar o preço na fase de expetativas, em vez de esperar pela execução do aumento de juros. O pricing atual do mercado para um total de 39 pontos base de subidas de juros até ao fim do ano significa que os investidores já estão a antecipar e a absorver potenciais medidas de aperto que podem surgir em várias reuniões do FOMC — independentemente de todas essas subidas acabarem por se concretizar.

O que revela o comportamento do bitcoin em ciclos passados de subida de juros?

Ao rever o ciclo de juros da Reserva Federal nos últimos dez anos, emerge um padrão digno de atenção entre o preço do bitcoin e os “pontos de política”.

Regra 1: o topo do bull market do bitcoin tende a anteceder o início ou a aceleração das subidas de juros. O mercado negocia antecipadamente a expetativa de aperto, em vez de esperar pela implementação real da política. No final de 2017, quando o bitcoin tocou pela primeira vez o máximo de perto de 20.000 dólares, a Reserva Federal estava já num ciclo de subida de juros — o pico não surgiu no ponto mais baixo das taxas, mas sim no momento de viragem em que o mercado passou a formar uma expetativa consistente para a trajetória de aperto.

Regra 2: o fundo do bear market do bitcoin costuma surgir no fim do ciclo das subidas, durante um período de pausa, ou antes do início de um ciclo de cortes. Após a Reserva Federal voltar a entrar num ciclo de subidas em março de 2022, o preço do bitcoin caiu a partir do topo para perto de 16.000 dólares no início do ciclo; mais tarde, com o regresso de expetativas de flexibilização, recuperou para perto de 71.000 dólares. Isto sugere que o fundo tende a formar-se no momento em que o mercado está mais pessimista ou quando as expetativas de política estão prestes a mudar.

Regra 3: cada “aquecimento” súbito da expetativa de subidas de juros gera, no curto prazo, uma pressão significativa sobre os preços dos ativos cripto. Depois das declarações de Waller, o bitcoin caiu mais de 2% nas últimas 24 horas, para perto de 62.380 dólares. Ethereum, XRP e outros principais tokens registaram quedas semelhantes. Esta reação de curto prazo é altamente consistente com padrões históricos — quando o mercado percebe de repente que um aumento de juros deixou de ser um cenário de baixa probabilidade, os ativos de risco sofrem primeiro.

Porque é que os dados de inflação e os testemunhos do presidente da Reserva Federal constituem dois catalisadores de política?

O foco do mercado esta semana concentra-se em dois acontecimentos-chave: os dados de CPI de junho nos EUA e o testemunho do presidente da Reserva Federal, Kevin Wosch, perante o Congresso. Juntos, compõem a última peça do puzzle de política antes da reunião do FOMC de 29 de julho.

No que respeita aos dados de CPI, o mercado espera que a variação homóloga do CPI global em junho abrande de 4,2% (maio) para 3,8%, e que o ritmo anual do CPI “core” desça ligeiramente de 2,9% (maio) para 2,8%. Porém, esta melhoria marginal poderá não ser suficiente para convencer a Reserva Federal de que a inflação está, de facto, a regressar de forma sustentada à meta de 2%. O próprio Waller já foi claro ao afirmar que, após o aquecimento contínuo da inflação na primeira metade do ano, “preciso de ver dados de arrefecimento consecutivos por vários meses para confirmar que a inflação está a seguir a direção certa”. Isto implica que uma melhoria num único mês dificilmente mudará a posição de política.

O testemunho de Wosch perante o Congresso é outra variável-chave. É a primeira vez que Wosch aparece perante o Congresso como presidente da Reserva Federal. O mercado vai observar de perto as suas declarações sobre o panorama da inflação, a trajetória das taxas e as orientações prospetivas. Ian Lyngen, diretor de estratégia de taxas na BMO Capital Markets, afirmou: “Os investidores continuam a focar-se na reunião do FOMC de 29 de julho, vendo-a como uma janela potencial de tempo para a primeira subida de juros de Wosch. A combinação dos dados do CPI de terça-feira e do testemunho de Wosch irá inevitavelmente alterar, em algum sentido, a probabilidade de um aumento.”

Quais são os caminhos de transmissão do risco que o mercado cripto enfrenta no contexto macro atual?

Com base no atual ambiente de taxas de juro macro, o mercado cripto enfrenta pelo menos três caminhos claros de transmissão do risco:

Caminho 1: efeito de extração de liquidez. As subidas de juros fortalecem o dólar e aumentam o custo do financiamento. Taxas mais elevadas implicam que ativos seguros como os Treasuries oferecem rendimentos superiores, retirando capital de ativos especulativos. A valorização do dólar também torna mais caro, para compradores internacionais, negociar ativos cripto denominados em USD. Este efeito de extração de liquidez já se observou plenamente no ciclo de subidas de 2022.

Caminho 2: deslocação sistemática para baixo da apetência por risco. Quando a taxa “sem risco” sobe, o centro de gravidade da avaliação de toda a classe de ativos de risco enfrenta uma deslocação sistemática para baixo. Ativos cripto, como uma das classes de ativos com maior volatilidade, tendem a suportar a maior pressão de venda em ciclos de retração da apetência por risco. A tensão já se refletiu no sentimento de pânico — o bitcoin, perto dos 62.500 dólares, mostra consolidação com volume de transação baixo, sem confiança clara por parte de compradores nem vendedores.

Caminho 3: prémio de incerteza na expetativa de inflação e na trajetória da política. Atualmente, os fatores que impulsionam a inflação já não se limitam a tarifas tradicionais e preços da energia; os efeitos de procura em “spillover” decorrentes de grandes construções de infraestruturas de inteligência artificial (IA) foram também listados por Waller como uma nova origem de inflação. A emergência destes novos motores de inflação reduz ainda mais a previsibilidade da trajetória de política; o mercado precisa de precificar uma maior incerteza.

Como devem os investidores em cripto interpretar o significado estratégico da aceleração das expetativas de subidas de juros?

Numa perspetiva mais macro, a aceleração das expetativas de subidas não é um evento isolado, mas um sinal de uma mudança estrutural em curso no ciclo das taxas de juro macro.

Primeiro, o foco da política da Reserva Federal está a regressar de “prioridade ao crescimento” para “prioridade à inflação”. As minutas da reunião do FOMC de junho mostram que, entre 18 responsáveis, metade já espera pelo menos uma subida de 25 pontos base em algum momento deste ano. A opção de subir juros está a sair da periferia do debate para se tornar o centro da discussão de política. Isto significa que, mesmo que em julho não haja subida, o risco de subida de juros aumentou de forma sistémica.

Segundo, a persistência da inflação ultrapassa as expetativas anteriores. O PCE “core” aumentou de cerca de 3,0% no final de 2025 para 3,4% em maio de 2026. A mais recente sondagem aos consumidores da Fed de Nova Iorque mostra que a expetativa de inflação para 1 ano dos consumidores nos EUA subiu para 3,7% em junho, o nível mais alto desde setembro de 2023. A própria aceleração das expetativas de inflação pode tornar-se auto-realizável, comprimindo ainda mais o espaço de política da Reserva Federal para manter as taxas inalteradas.

Terceiro, o mercado cripto precisa de reavaliar a narrativa de “as taxas só podem descer”. No início de 2025 até ao início de 2026, o mercado acreditava amplamente que a Reserva Federal entraria num ciclo de cortes nas taxas; essa expetativa era uma lógica macro importante por trás da expansão das avaliações de ativos cripto. No entanto, os dados e declarações atuais estão a desafiar esta narrativa — se a persistência da inflação continuar, as taxas não só não baixariam como também poderão subir mais.

Resumo

As declarações “hawkish” do conselheiro Waller empurraram a expetativa do mercado para uma subida de juros em julho para 41,7%, e aumentaram a probabilidade de duas subidas de juros até ao final do ano para 56%. Esta mudança deve-se à inflação “core” persistentemente elevada, ao aumento dos preços da energia impulsionado pela geopolítica e às novas pressões inflacionistas decorrentes de infraestruturas de IA. Para o mercado cripto, o deslocamento da curva de taxas “sem risco” para cima implica que a taxa de desconto dos ativos de risco e o custo do capital sobem em simultâneo; os efeitos de extração de liquidez e a deslocação para baixo da apetência por risco criam uma pressão dupla. A experiência histórica mostra que os pontos de viragem de preços nos ativos cripto tendem a anteceder as ações efetivas da Reserva Federal — o mercado já está a absorver antecipadamente a expetativa de aperto. Os dados do CPI desta semana e o testemunho do presidente da Reserva Federal serão variáveis-chave para avaliar a direção da reunião do FOMC de julho, e também catalisadores importantes para a cotação de curto prazo no mercado cripto.

FAQ

Pergunta: Qual é, neste momento, a probabilidade de a Reserva Federal subir juros em julho?

De acordo com a ferramenta CME FedWatch, em 14 de julho de 2026 o mercado estima uma probabilidade de 41,7% para um aumento de 25 pontos base na reunião de 29 de julho, e uma probabilidade de 58,3% de manter as taxas inalteradas. A probabilidade de duas subidas de juros acumuladas (50 pontos base) até ao final do ano subiu para 56%.

Pergunta: Porque é que a postura “hawkish” de Waller teve um impacto tão grande no mercado?

A postura de Waller provocou uma forte reação do mercado por três razões: primeiro, ele ligou a ação de política diretamente aos dados de CPI a serem divulgados, definindo condições de acionamento claras; segundo, ele citou de forma explícita como aviso os erros de política de 2021 a 2022, quando as subidas de juros foram demasiado lentas; terceiro, ele apontou novos motores de inflação como a procura associada a infraestruturas de IA, alargando a perceção do mercado sobre as origens da inflação.

Pergunta: Qual é o mecanismo de impacto do aumento das expetativas de subidas de juros no preço dos ativos cripto?

Os principais mecanismos incluem: a subida da taxa “sem risco” aumenta a taxa de desconto dos ativos de risco, pressionando as avaliações para baixo; o aumento das yields de ativos seguros como os Treasuries retira liquidez de ativos especulativos; a força do dólar torna mais caros, para compradores internacionais, os ativos cripto denominados em USD; e a apetência por risco do mercado desloca-se sistematicamente para baixo.

Pergunta: Que eventos desta semana vão determinar a direção das expetativas de subidas de juros?

Dois acontecimentos-chave: os dados do CPI de junho nos EUA (o mercado espera que o CPI global homólogo desça para 3,8% e que o CPI “core” desça ligeiramente para 2,8%); e o testemunho de Wosch perante o Congresso pela primeira vez como presidente. Ambos afetarão, em conjunto, a trajetória de política na reunião do FOMC de 29 de julho.

Pergunta: Se em julho não houver subida de juros, o mercado cripto vai reagir em alta?

Alguns analistas consideram que, se a Reserva Federal mantiver as taxas inalteradas, o bitcoin poderá recuperar para níveis acima de 70.000 dólares, porque o mercado começará a precificar uma trajetória de política menos restritiva. No entanto, deve notar-se que, mesmo sem subida em julho, enquanto os dados de inflação continuarem “quentes”, o risco de subidas de juros ainda permanece e o mercado pode ter dificuldade em eliminar totalmente as preocupações com um aperto.