Focar no mercado de IA “certo ou errado”: reorganizar a estratégia para a segunda metade do ano por parte de fundos privados de primeira linha

Autor: Wang Hui

O desempenho do mercado de ações A-share (A股) no período inicial foi marcado por forte divergência. De um lado, a cadeia industrial de IA e semicondutores exibia um brilho intenso, tornando-se a narrativa principal da representação mais extremada do mercado; do outro, mais de metade dos setores sofreu quedas de dois dígitos, e muitas ações individuais enfrentam um efeito de “sucção” de liquidez, de destaque. Esta divergência chegou a uma fase de correção no ponto do meio do ano — desde julho, tanto os mercados no exterior quanto as bolsas A-share viram ajustes sucessivos nos setores ligados à IA, enquanto parte dos setores não-IA, que tinham sofrido pressão anteriormente, apresentaram um rebote rápido.

Sinais da viragem do estilo de mercado já apareceram? À porta do segundo semestre, vários fundos privados de primeira linha começaram a reconstruir as suas estratégias de investimento.

**　　Divergências na行情 de IA**

Quanto ao longo prazo das perspectivas da própria indústria de IA, quase nenhum profissional entrevistado nos fundos privados se mostra pessimista. Mas, no que toca ao problema central — como compreender a natureza desta ronda de行情 de IA — as divergências estão-se a tornar cada vez mais claras.

Na visão de Gao Yuncheng, sócio-gerente e CEO da Jilin Asset Management, a maior mudança em profundidade nos mercados de capitais globais nos últimos seis meses foi “o início da produção em escala industrial, pela primeira vez, da inteligência por máquinas”: uma revolução verdadeiramente paradigmática, e não apenas flutuação cíclica. Segundo ele, a IA já não existe apenas como ferramenta de software. Assim, propõe que o sistema de valorização das plataformas “asset-light”, construídas no passado em torno do número de utilizadores, tráfego e receitas de publicidade, precisa de ser reavaliado. Como principal ativo da nova era, as empresas de alta qualidade que se encontram nas “cinco camadas do bolo da IA” (energia e infraestruturas, design e fabrico de semicondutores e componentes essenciais, modelos grandes e sistemas operativos, plataformas cloud e entradas, aplicações na indústria) serão redefinidas. Gao Yuncheng conclui: “Podemos estar no ponto de partida da industrialização inteligente. Numa era assim, o maior risco costuma não ser a volatilidade, mas continuar a usar quadros do mundo antigo para compreender o mundo novo.”

Em simultâneo, nem todos os entrevistados estão dispostos a ligar sem fricções o entusiasmo atual do mercado a este grande panorama.

Zhao Yang, gestor do fundo de investimento Zhongyang, acredita que a presente行情 de IA é impulsionada por uma explosão de procura real e pelo crescimento dos lucros das empresas do setor; isso difere essencialmente das valorizações elevadas e da especulação de companhias sem lucros na época das bolhas de internet de 2000. Pelo contrário, lembra mais a行情 de novas energias de 2021. “Mas se a tendência se inverter, é provável que seja porque o crescimento do lado da procura não consegue sustentar durante muito tempo a inclinação tão acentuada; depois de equilibrada a oferta e a procura, o panorama pode voltar-se para um declínio do lado da oferta.” Ele foi direto: “Nenhuma árvore consegue crescer até ao céu.”

Liang Li, diretor-geral da Yunji Asset, alerta para um desfasamento entre os fundamentos da indústria e a precificação do mercado. Ele considera que “fundamentos da indústria” e “precificação do mercado” devem ser analisados separadamente. “Os fundamentos da indústria de tecnologia de IA continuam muito fortes”, sem dúvida; o problema está precisamente na precificação. O mercado já antecipou cenários para o caso mais otimista, mas ignorou duas coisas: em primeiro lugar, muitos dos lucros elevados têm a sua raiz em a procura chegar demasiado depressa e a oferta não conseguir acompanhar, o que não pode manter-se indefinidamente; em segundo lugar, nas valorizações de muitas empresas “há demasiada imaginação”: a contribuição para o lucro agregado de alguns negócios relacionados pode, nos últimos um ou dois anos, ser quase insignificante, mas o mercado atribui-lhes valorizações elevadas com base em perspetivas muito longas e muito otimistas.

Quanto ao futuro da行情 de IA, não se trata de disputa entre “estar otimista” e “estar pessimista”; o ponto está em diferentes interpretações da relação entre visão de longo prazo e precificação de curto prazo. Tal como no primeiro semestre a subida generalizada no setor de IA foi-se gradualmente transformando numa divisão intensa em julho, alguns profissionais de fundos privados disseram que a fase em que “basta comprar ativos de IA para ganhar dinheiro” já passou. A行情 tecnológica que se segue deixará de ser uma história em que os vencedores mantêm sempre vantagem (“fortes sempre mais fortes”), e será uma grande “competição de mineração” — mais difícil.

**　　Reequilíbrio do estilo de mercado**

Se a divergência em torno da linha principal de IA for a base do pensamento defensivo de algumas instituições no segundo semestre, então o consenso sobre o reequilíbrio do estilo aponta para a direção ofensiva da próxima fase.

A observação de Xia Jun, diretor de investimentos da Shicheng Investment, é bastante representativa. Ele disse: no primeiro semestre, a divisão do mercado atingiu um máximo histórico, mas a sua avaliação de que “a divisão extrema irá convergir, em vez de continuar a expandir” recebeu validação inicial em julho. Esta visão foi corroborada por vários entrevistados. Fang Lei, vice-diretor-geral da Starstone Investment, afirma que a atual divergência de valorizações entre setores de tecnologia e não-tecnologia está também em máximos históricos; além disso, a tecnologia está com um elevado nível de “superlotação” na negociação, pelo que o fluxo marginal de fundos pode muito provavelmente impulsionar o reequilíbrio do estilo. “Neste segundo semestre, há oportunidade para o estilo do mercado se tornar mais equilibrado; esta equidade será mais sustentável do que a divisão extrema do primeiro semestre.”

Zhao Yang compara os dois lados do mercado, respetivamente, a “estar dentro da luz” e a ativos “dos velhos (老登)”. Ele acredita que a oportunidade está precisamente na zona intermédia entre ambos. Na sua perspetiva, quando o foco da IA obscurece tudo o resto, um conjunto de empresas com crescimento real, mas que nesta ronda de行情 ainda não recebeu atenção, está a permitir de forma rara que o “triângulo impossível” no investimento em ações (bom setor, boa empresa e bom preço) se torne possível. “Este é o foco que deve ser explorado na próxima fase.” Zhao Yang acrescenta ainda: a fabricação “genérica de tecnologia” (泛科技制造) é o rumo com mais oportunidades; as vantagens da indústria transformadora chinesa não se refletem apenas na área da IA, mas também em muitos subdomínios. Além disso, vale notar que o setor farmacêutico “voltou à zona de rebatimento”.

Liang Li direciona o olhar para um campo ainda mais amplo. Ele revela que as suas posições se concentram principalmente na internet, no consumo, na indústria transformadora e em setores cíclicos. Nesses setores há muitas empresas excelentes que viram lucros atingirem novos máximos; os seus modelos de negócio são imunes à IA e, ao mesmo tempo, conseguem reduzir custos ou aumentar o valor do negócio com a aplicação de tecnologia de IA. No entanto, essas empresas “o preço das ações seguiu um padrão totalmente incompatível com o desempenho”. Por trás disso está a absoluta monopolização da atenção do mercado pelo discurso da IA. “Quando a IA se torna o único ponto de atenção do mercado, haverá mais oportunidades fora do holofote.” Liang Li afirma que, à medida que o mercado ficar relativamente mais racional quanto à IA e voltar a procurar outras oportunidades de investimento, os retornos trazidos pela reavaliação destas empresas “podem ser muito consideráveis”.

Também há opiniões de fundos privados de que, no primeiro semestre, o mercado se habituou a precificar discursos grandiosos, mas ignorou aqueles ativos que, silenciosamente, registaram novos máximos de desempenho. Este desajuste pode tornar-se uma importante fonte de retornos adicionais no segundo semestre.

**　　Estratégia no futuro com maior peso no equilíbrio e nos lucros**

À medida que o consenso e as divergências se vão consolidando, a estratégia para o futuro também se remodela. As alocações específicas dos fundos privados de primeira linha no segundo semestre começam a vir à luz.

“Construir um portefólio diversificado é uma escolha pragmática para lidar com o estado atual do mercado.” Xia Jun diz que o comportamento do mercado desde julho confirmou um facto: a superlotação extrema de uma única via de investimento contém fragilidades. Ele revela que, nas operações seguintes, a Shicheng Investment selecionará ativos na direção da tecnologia, com foco em empresas que tenham verdadeiras barreiras tecnológicas e capacidade de realização de lucros.

Fang Lei resume os pontos-chave da estratégia para o segundo semestre como: “defensivo e ofensivo ao mesmo tempo, com alocação equilibrada”. Sugere usar o investimento industrial em tendências de elevada atratividade como a extremidade mais ofensiva e, do lado defensivo, usar ativos tradicionais centrais com uma relação custo-benefício muito alta. Ele diz: “No segundo semestre, o investimento em bolsa deve seguir como linha principal os lucros das empresas.” Fang Lei considera que os ativos de tecnologia só terão possibilidade de novo surto depois de os lucros absorverem a valorização. Já os ativos não tecnológicos, devido às valorizações mais baixas e à possibilidade de melhoria marginal nos fundamentos, têm um maior valor de alocação.

Ao olhar para o segundo semestre, um profissional de fundo privado entrevistado afirma: quer “dentro da luz” ou “fora da luz”, o alvo final da precificação do mercado tem de voltar ao “lastro” dos lucros das empresas.

O cenário de “industrialização inteligente” desenhado por Gao Yuncheng é inspirador, e o seu portefólio também se organiza em torno de tendências de longo prazo como semicondutores e infraestruturas de IA. Ele reconhece que, historicamente, cada revolução tecnológica passou por aquecimento excessivo das despesas de capital, bolhas de valorização e recuos em fases, e a cadeia industrial de IA não será exceção.

Além disso, na perspetiva de Zhao Yang, embora exista de facto espaço ascendente real em muitas áreas populares, o mercado parece ter “esquecido muitas incertezas sob o pressuposto de otimismo extremo”. Do ponto de vista da relação custo-benefício a nível de ações individuais, Xia Jun acrescenta que, no segundo semestre, aumentará o esforço de pesquisa e a força de alocação em setores que tenham caído acima do normal anteriormente, especialmente em direções que já apresentem uma margem de segurança significativamente evidente. Quando a divisão extrema começa a convergir, as reflexões de muitos profissionais de fundos privados apontam para a mesma direção: o mercado acaba por precisar de ser ponderado com base em desempenho e fundamentos, e não apenas por meio de precificação de discursos grandiosos sobre a vaga de tecnologia.

(编辑: Xu Nan Nan)

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