A Tether Está a Construir Quietamente o Primeiro Banco Sombra do Bitcoin

• Os novos empréstimos de Bitcoin “à prova de volatilidade” da Strike transferem o risco de preço dos mutuários para os prestadores de capital do credor.
• A Tether fornece a linha de crédito de $2,1 mil milhões por detrás do programa e co-desenhou a própria estrutura do empréstimo.
• Uma fusão proposta faria com que a Strike, a Twenty One Capital e o minerador Elektron Energy fossem integrados numa única plataforma ligada à Tether.
• A stack combinada cobre todas as funções bancárias essenciais, exceto a rede de segurança que os bancos regulados transportam.

A manchete desta semana pertence à Strike. A 7 de julho, a empresa lançou empréstimos garantidos por Bitcoin sem chamadas de margem e sem liquidações por preço, prometendo que a garantia permanece intocada, independentemente da queda do Bitcoin, desde que os mutuários continuem a pagar. A maior parte da cobertura ficou por aí. A história mais relevante está um nível abaixo, com a entidade que efetivamente suporta o risco. Um empréstimo que nunca liquida por preço significa que alguém fica com uma dívida subgarantida ao longo de cada retração do mercado, e essa entidade, direta e indiretamente, é a Tether. A proposta de fusão de abril parecia manobra corporativa na altura. O lançamento de ontem é aquilo que parece em produção: uma emitente de stablecoin a montar depósitos, crédito, energia, mineração e mercados de capitais num banco funcional para a economia do Bitcoin. Sem licença bancária. Sem banco central por trás. Sem seguro de depósitos à frente.

O empréstimo que a Strike vende, o risco que a Tether mantém
A estrutura “à prova de volatilidade” da Strike só funciona com bolsos fundos por detrás. Um mutuário deposita $100.000 em BTC no limite de loan-to-value (LTV) de 45% do produto e levanta $45.000 em numerário. Se o Bitcoin cair 60% e permanecer aí, a garantia cobre cerca de $40.000 face a uma dívida de $45.000. Um credor cripto convencional teria vendido a 85% de LTV. Este mantém-se, segurando o défice até ao reembolso ou ao vencimento.

Essa paciência é um luxo de balanço, e o balanço que o permite não é o da Strike. Jack Mallers anunciou uma linha de crédito de $2,1 mil milhões que, segundo disse, dá à empresa capacidade para responder à procura em qualquer dimensão de encomenda, e a Tether co-desenhou a própria estrutura de empréstimo “à prova de volatilidade”. Mesmo o sistema de prova de reservas da Strike — que permite que os mutuários verifiquem a sua garantia num endereço on-chain segregado — foi construído com ajuda da Tether. A Strike origina e faz a gestão. A Tether subscreve o risco de cauda. Finanças tradicionais têm um nome para esta divisão de trabalho: o modelo do originador, a mesma arquitetura que os bancos de crédito hipotecário usam com os seus credores de “warehouse”.

Seis de sete funções bancárias, já em vigor
Pegue nas funções clássicas de um banco comercial e compare com aquilo que a Tether agora toca. As lacunas são poucas.

| Função bancária | | --- | Versão da Tether | Escala | | --- | --- | | Depósitos | USDT em circulação | Maior stablecoin por oferta | | Concessão de crédito | Próprio portfólio CeFi + linha de crédito da Strike | Linha de $2,1B; credor CeFi top-3 | | Pagamentos & custódia | Strike (fusão proposta) | 95+ países | | Reservas / tesouraria | Tesouraria BTC da Twenty One Capital | Maior detentora corporativa de BTC | | Infraestrutura física | Mineração da Elektron Energy (fusão proposta) | ~50 EH/s, ~5% da taxa de hash da rede | | Mercados de capitais | Braço planeado de titularização | Dívida de receitas do portfólio de empréstimos e da mineração | | Mutuário/credor de última instância | Nenhum | – |

A Tether Investments publicou uma proposta para fundir a Twenty One Capital com a Strike e a Elektron Energy, uma operadora de mineração que gere cerca de 50 EH/s, aproximadamente 5% da taxa de hash da rede do Bitcoin, numa única plataforma cotada que integra participações de tesouraria, mineração, serviços financeiros, concessão de crédito e mercados de capitais. Mallers endossou-a a partir do palco no Bitcoin 2026. “Dito de forma simples, acho que é uma grande ideia”, disse, acrescentando que o seu objetivo de fundador era sempre uma empresa de Bitcoin, e não uma aplicação de pagamentos.

Os termos e calendários permanecem não divulgados, mas a maquinaria está em movimento: em junho, a Tether designou um diretor independente adicional para o conselho da XXI para restaurar os padrões de independência do comité de auditoria em relação aos da SEC e da NYSE — o tipo de arrumação que precede uma transação, não a que segue um negócio morto.

Mallers descreveu uma operação construída em torno de titularização de carteiras de empréstimos, titularização de receitas de mineração, dívida garantida por Bitcoin e produtos estruturados. Envolver empréstimos em valores mobiliários e vendê-los adiante é como os bancos reciclam capital e concedem crédito para além dos seus próprios balanços. Ninguém em cripto executou essa máquina em escala. Uma entidade fundida Tether-Strike seria a primeira com o volume de originação e a distribuição para tentar.

Três credores agora detêm 89% de um mercado que antes tinha dez
O mercado de crédito cripto recuperou de 2022 com bem menos intervenientes. De acordo com dados da Galaxy Research, os três maiores credores centralizados, com a Tether incluída entre eles juntamente com Galaxy e Ledn, detêm em conjunto carteiras de empréstimos de $9,9 mil milhões, perto de 89% do mercado de crédito CeFi. A Tether está no topo desse grupo com o seu próprio livro e, agora, também financia a mais agressiva estrutura de produto na indústria através da Strike.

A era pré-colapso parecia diferente. Celsius, BlockFi, Voyager e Genesis disputavam os mesmos mutuários, e quando caíram, os sobreviventes absorveram os clientes e o mercado manteve-se em funcionamento. O mercado de 2026 não tem tal redundância. Agora existe um único credor dominante por detrás dos depósitos (USDT), do crédito grossista (a linha da Strike) e, em breve, se a fusão concluir, de uma fatia relevante do hardware de mineração que assegura a rede em si. Os supervisores bancários têm um termo para uma instituição cuja falha se propagaria em cascata por todas as camadas do seu sistema. A cripto cresceu discretamente uma dessas, sem que ninguém assinasse a designação.

Para ser justo do outro lado do livro: a Tether reporta lucros anuais de milhares de milhões provenientes de rendimentos das reservas, o que lhe dá mais capacidade para absorver perdas do que qualquer credor cripto anterior a 2022 alguma vez teve. A empresa pode, de facto, pagar por ficar sobre empréstimos “afundados” (underwater) através de um mercado bearish. É exatamente isso que torna a promessa de não liquidação credível hoje. E é também isso que torna o acordo frágil no único cenário que conta. Um choque que atinja a própria Tether — seja a partir das reservas, regulação ou pressão de resgates — propagaria agora em simultâneo para os mercados de stablecoin, para o portfólio de crédito CeFi, para os mutuários da Strike e para uma frota de mineração. Bancos suportam com seguro de depósitos e linhas de liquidez do banco central para precisamente este problema de correlação. Esta estrutura não tem nenhum dos dois.

Ledn e Unchained agora precisam de um “backstop” de $2 mil milhões dos seus próprios
Para os mutuários, nada disso é visível. Os empréstimos são aprovados, o Bitcoin fica onde está, e as “tubagens” por detrás dos $2,1 mil milhões nunca aparecem na app. O mercado sente-o de forma diferente. Credores concorrentes como Ledn e Unchained ainda operam modelos de liquidação acionados por LTV, e igualar os termos da Strike de não liquidação exigiria um parceiro de capital disposto a absorver perdas por retrações medidas em anos, não em horas. Existem poucos candidatos. O resultado mais provável é a consolidação à volta de quem tiver o maior balanço — o oposto do que um mercado ainda marcado por 2022 diz que quer.

Os mecanismos do preço à vista do Bitcoin também mudam. As liquidações forçadas amplificaram cada grande venda desde 2018 ao descarregar garantias nas bolsas no pior momento possível. Empréstimos que nunca vendem por preço removem um desses ciclos de realimentação. A pressão de venda não desaparece; transforma-se em exposição ao crédito sentada em balanços ligados à Tether, à espera.

A questão em aberto cai nas secretarias dos reguladores, não nos ecrãs dos traders. A legislação dos EUA sobre stablecoins está focada na qualidade das reservas e nos direitos de resgate, não no que faz o braço de investimento de um emitente com os seus lucros. Conceder empréstimos no valor de milhares de milhões contra garantias voláteis através de plataformas afiliadas está completamente fora desse perímetro, e supervisores europeus sob MiCA enfrentam a mesma lacuna. A fusão proposta — que colocaria o fundador da Elektron, Raphael Zagury, no assento de presidente de uma entidade cotada que combina todas estas peças — acabará por forçar uma decisão: a partir de que ponto é que o maior credor privado da economia do Bitcoin fica sujeito a algo semelhante à supervisão bancária, e quem se mexe primeiro, Washington ou Bruxelas?