A pressão de 'compra no fechamento' dos ETFs alivia, e a lógica de arbitragem pode sofrer alterações.

Autor: Wang Hejing

Com a implementação oficial das novas regras de negociação das ações A, os ETFs adotam o mecanismo de negociação a preço fixo após o fecho, e os fundos listados em Xangai passam do leilão contínuo para o leilão de fecho de sessão no final do dia. Quando os ETFs utilizam a negociação a preço fixo após o fecho para redistribuir as necessidades de rebalanceamento das instituições e aliviar a pressão de oferta e procura no fecho, e quando as transações de ETFs no fecho passam de "quem fizer a última compra influencia o preço" para "preço uniforme após concentração de ordens nos últimos três minutos", as instituições do setor relatam, de forma geral, que a pressão para "garantir transações" no fecho dos ETFs está a diminuir significativamente, tornando o ritmo das operações no fecho mais calmo.

Anteriormente, com o leilão contínuo no fecho dos fundos listados em Xangai, era possível que fundos na ordem dos milhões de yuans elevassem um mini-ETF até ao limite de alta. Agora, com a otimização do mecanismo de formação do preço de fecho, isso ajuda, até certo ponto, a aumentar a estabilidade dos preços dos mini-ETFs no fecho. À medida que os hábitos de negociação dos investidores passam de "lutar pelo fecho" para negociação após o fecho, a liquidez dos mini-ETFs pode tornar-se mais contínua e real, melhorando o ciclo vicioso de "ser pequeno e fraco, e ficar ainda mais fraco por ser pequeno". Ao mesmo tempo, as novas regras de negociação transformam a lógica de arbitragem dos ETFs de "um jogo de velocidade e manipulação" para "um jogo de capacidade de preço e liquidez", o que é benéfico para a justiça e eficiência de longo prazo do mercado.

Volume de transações após o fecho é reduzido

No primeiro dia de implementação das novas regras de negociação das ações A, a 6 de julho, o mecanismo de negociação no fecho dos fundos negociados em bolsa foi também ajustado.

Quanto às alterações no mecanismo de negociação: por um lado, a negociação a preço fixo após o fecho, que antes se aplicava apenas a ações da STAR Market e da ChiNext, foi alargada a todas as ações A e ETFs (fundos de índice transacionados em bolsa). O horário de negociação a preço fixo após o fecho é das 15:05 às 15:30 de cada dia de negociação, e o sistema de negociação combina as ordens de preço de fecho por ordem cronológica, executando ao preço de fecho do dia. A Bolsa de Xangai aceita ordens de preço de fecho dos participantes de negociação entre as 9:30 e as 11:30 e entre as 13:00 e as 15:30 de cada dia de negociação, enquanto a Bolsa de Shenzhen aceita ordens de negociação a preço fixo após o fecho entre as 9:15 e as 11:30 e entre as 13:00 e as 15:30 de cada dia de negociação.

Por outro lado, o modo de negociação na fase de fecho dos fundos listados em Xangai passou de leilão contínuo para leilão de fecho de sessão, gerando o preço de fecho através de leilão de fecho, em linha com as ações. Este ajuste ajuda a melhorar a estabilidade de preços e a eficiência de precificação dos fundos na fase de fecho, aumentando a consistência do mecanismo de mercado. O horário do leilão de fecho de sessão é das 14:57 às 15:00.

No primeiro dia de implementação das novas regras, o Instituto de Pesquisa da CITIC Securities observou que, a 6 de julho, o volume de transações após o fecho para ETFs de ações A foi de 56 milhões de yuans, com uma proporção significativa de ETFs temáticos de setores populares. Os ETFs de ações estrangeiras e de Hong Kong registaram 12 milhões e 14 milhões de yuans, respetivamente, após o fecho. Os ETFs temáticos como semicondutores China-Coreia, ChiNext, comunicações, títulos de Hong Kong, equipamentos de materiais semicondutores lideraram em volume de transações após o fecho.

O Instituto de Pesquisa da CITIC Securities também observou que, a 6 de julho, o valor médio por transação nos ETFs após o fecho foi de apenas 8.000 yuans, sugerindo uma possível participação significativa de investidores individuais.

Ritmo de operação mais calmo

Antes da implementação das novas regras, era frequente que mini-ETFs sofressem movimentos anormais de capital no fecho. Já se tinha visto casos em que fundos na ordem dos milhões de yuans elevavam um mini-ETF até ao limite de alta no fecho.

Um diretor do departamento de investimento em índices de uma gestora de fundos de Xangai disse ao China Securities Journal: "Estes ETFs não só têm uma escala reduzida, como também têm poucos participantes no mercado e liquidez relativamente escassa. Anteriormente, os fundos listados em Xangai utilizavam leilão contínuo nos últimos três minutos, com transações em tempo real por ordem, permitindo ordens e cancelamentos a qualquer momento. O preço de fecho era a média ponderada do volume de transações de todos os negócios do minuto anterior à última transação (incluindo a última), o que tornava fácil que pequenos montantes de capital causassem grandes flutuações nos mini-ETFs."

Além disso, no contexto de criação de mercado, Yu Zhanchang, gerente assistente do Departamento de Índices e Investimento Quantitativo da Penghua Fund e gestor de fundos, mencionou que, como nos últimos três minutos as ações A já entraram em leilão de fecho de sessão, não sendo possível negociar continuamente, enquanto os ETFs ainda estavam a ser transacionados continuamente, a dificuldade de cobertura aumentava, levando os criadores de mercado a serem mais cautelosos nas suas cotações e a alargar os spreads. Este problema era amplificado nos mini-ETFs, que já têm pouca negociação e spreads reduzidos.

Com as novas regras, os fundos listados em Xangai passam de leilão contínuo para leilão de fecho de sessão. Na perspetiva da Guotai Fund, isto otimiza o mecanismo de formação do preço de fecho, ajudando, até certo ponto, a aumentar a estabilidade dos preços dos mini-ETFs no fecho. Além disso, com o mecanismo de negociação a preço fixo após o fecho, todas as ordens são executadas ao preço de fecho do dia, transferindo a procura de negociação do fecho para o período pós-fecho, o que pode fornecer um canal para ordens de grande volume, aliviando a pressão no fecho.

Ao observar a estrutura de fecho de alguns ETFs no primeiro dia de implementação das novas regras, a 6 de julho, Yu Zhanchang notou mudanças típicas: "O padrão de negociação dos mini-ETFs mudou. Após as 14:57, deixou de haver transações contínuas sob leilão contínuo; entre as 14:58 e as 14:59, muitas transações de mini-ETFs mostraram zero nos dados por minuto, e as transações no fecho passaram de 'quem fizer a última compra influencia o preço' para 'preço uniforme após concentração de ordens nos últimos três minutos'."

Na opinião de um profissional de uma gestora de fundos de Leste da China, as novas regras de negociação, através do mecanismo de leilão de fecho de sessão com ordens irrevogáveis, elevam o custo da manipulação no fecho e reconstroem a lógica de precificação justa. Ao mesmo tempo, a negociação a preço fixo após o fecho redistribui as necessidades de rebalanceamento das instituições e alivia a pressão de oferta e procura no fecho, criando uma restrição combinada. Observa-se que a pressão para "garantir transações" no fecho dos ETFs foi significativamente aliviada, com menos flutuações anormais e curvas de preços mais suaves. "Como há uma nova janela de negociação após o fecho, os investidores não precisam de concentrar as suas ordens nos minutos finais antes do fecho, podendo concluir transações ao preço de fecho através da negociação pós-fecho. Isto não só torna o ritmo das operações no fecho mais calmo, como também reduz o risco de saltos de preço overnight."

Benéfico para a justiça e eficiência de longo prazo do mercado

Anteriormente, na fase de leilão contínuo no fecho dos fundos listados em Xangai, pequenos montantes de capital podiam empurrar para cima ou para baixo o preço de fecho dos mini-ETFs, criando oportunidades de arbitragem para alguns fundos aproveitando a distorção de preços no fecho.

O China Securities Journal soube, junto do setor, que alguns fundos aproveitavam a fraca liquidez dos mini-ETFs para gerar rapidamente prémios/descontos nos últimos três minutos de transações contínuas, realizando arbitragem de varrimento; com base no IOPV ou nos preços de ETFs semelhantes, tentavam garantir transações nos últimos três minutos para capturar a correção instantânea de prémios/descontos no fecho; através de pequenas transações, podiam influenciar o último preço negociado, o preço de fecho ou sinais técnicos; apostavam na correção da divergência de preços causada pelas últimas transações no dia seguinte, capturando oportunidades no fecho.

Com a unificação do mecanismo de negociação no fecho dos fundos listados em Xangai e das ações A para leilão de fecho de sessão, Yu Zhanchang afirmou que os criadores de mercado e os fundos de arbitragem terão mais facilidade em fazer ofertas em torno do preço de fecho esperado, reduzindo os spreads e os saltos anormais no fecho. Além disso, como o leilão de fecho de sessão concentra as ordens de compra e venda de fundos dentro de 3 minutos, combinando-as de acordo com regras uniformes, a influência de ordens individuais diminui. As estratégias de arbitragem que dependiam do leilão contínuo no fecho dos fundos listados em Xangai serão significativamente suprimidas, podendo surgir novas estratégias de arbitragem baseadas no desequilíbrio do leilão de fecho de sessão ou na liquidez da negociação a preço fixo após o fecho.

No entanto, Yu Zhanchang alertou que esta alteração no mecanismo de negociação não elimina completamente as flutuações anormais dos ETFs no fecho: "Se um mini-ETF não tiver contrapartes suficientes, o leilão de fecho pode resultar em pouca ou nenhuma transação; se houver um grave desequilíbrio entre compra e venda, o preço de fecho pode ainda saltar. O novo mecanismo de negociação melhora o problema de o preço no fecho ser amplificado por um pequeno volume de transações contínuas."

No entanto, à medida que os hábitos de negociação dos investidores passam de "lutar pelo fecho" para negociação após o fecho, alguns profissionais do setor acreditam que os preços dos mini-ETFs podem tornar-se mais contínuos e reais, ajudando a atrair capital de investidores de médio e longo prazo e a melhorar o ciclo vicioso de "ser pequeno e fraco, e ficar ainda mais fraco por ser pequeno" dos produtos mini. Ao mesmo tempo, as novas regras de negociação transformam a lógica de arbitragem dos ETFs de "um jogo de velocidade e manipulação" para "um jogo de capacidade de preço e liquidez", promovendo a justiça e eficiência de longo prazo do mercado.

(Editor: Xu Nannan)

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