A Tether está a construir silenciosamente o primeiro banco sombra do Bitcoin.

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• Os novos empréstimos Bitcoin à prova de volatilidade da Strike transferem o risco de preço dos mutuários para os fornecedores de capital do mutuante.
• A Tether fornece a linha de crédito de 2,1 mil milhões de dólares por detrás do programa e co-concebeu a própria estrutura do empréstimo.
• Uma fusão proposta integraria a Strike, a Twenty One Capital e a mineira Elektron Energy numa única plataforma ligada à Tether.
• O conjunto combinado cobre todas as funções bancárias principais, exceto a rede de segurança que os bancos regulados possuem.

O título desta semana pertence à Strike. A 7 de julho, a empresa lançou empréstimos garantidos por Bitcoin sem chamadas de margem e sem liquidações de preço, prometendo que a garantia permanece intocada, independentemente de quanto o Bitcoin cair, desde que os mutuários continuem a pagar. A maioria da cobertura mediática parou por aí. A história mais consequente está um nível abaixo, com a entidade que realmente assume o risco. Um empréstimo que nunca liquida com base no preço significa que alguém detém dívida subcolateralizada durante cada queda, e esse alguém, direta e indiretamente, é a Tether. A proposta de fusão de abril parecia uma manobra empresarial na altura. O lançamento de ontem é o que parece em produção: um emissor de stablecoins a reunir depósitos, crédito, energia, mineração e mercados de capitais num banco funcional para a economia Bitcoin. Sem licença bancária. Sem banco central por detrás. Sem seguro de depósitos à sua frente.

O empréstimo que a Strike vende, o risco que a Tether mantém

A estrutura à prova de volatilidade da Strike só funciona com bolsos fundos por detrás. Um mutuário deposita 100.000 dólares em BTC no limite de 45% de loan-to-value do produto e recebe 45.000 dólares em dinheiro. Se o Bitcoin cair 60% e permanecer assim, a garantia cobre cerca de 40.000 dólares contra uma dívida de 45.000 dólares. Um mutuante tradicional de criptomoedas teria vendido com um LTV de 85%. Este espera, mantendo o défice até ao reembolso ou maturidade.

Essa paciência é um luxo de balanço, e o balanço que a proporciona não é o da Strike. Jack Mallers anunciou uma linha de crédito de 2,1 mil milhões de dólares que, segundo ele, dá à empresa capacidade para satisfazer a procura em qualquer dimensão de ordem, e a Tether co-desenvolveu a própria estrutura de empréstimo à prova de volatilidade. Até o sistema de prova de reservas da Strike, que permite aos mutuários verificar a sua garantia num endereço segregado na blockchain, foi construído com a ajuda da Tether. A Strike origina e presta serviços. A Tether assume o risco de cauda. As finanças tradicionais têm um nome para esta divisão de trabalho: o modelo originador, a mesma arquitetura que os bancos hipotecários utilizam com os seus mutuantes de armazém.

Seis das sete funções bancárias, já implementadas

Considere as funções clássicas de um banco comercial e compare-as com o que a Tether agora toca. As lacunas são poucas.

| Função bancária | Versão da Tether | Escala | | --- | --- | --- | | Depósitos | USDT em circulação | Maior stablecoin por oferta | | Empréstimos | Carteira de empréstimos CeFi própria + linha de crédito Strike | Facilidade de 2,1 mil milhões; mutuante CeFi top-3 | | Pagamentos e custódia | Strike (fusão proposta) | Mais de 95 países | | Reservas/tesouraria | Tesouraria Bitcoin da Twenty One Capital | Detentor corporativo de BTC de topo | | Infraestrutura física | Mineração Elektron Energy (fusão proposta) | ~50 EH/s, ~5% do hashrate da rede | | Mercados de capitais | Braço de securitização planeado | Dívida de carteira de empréstimos e receitas de mineração | | Mutuante de último recurso | Nenhum | – |

A Tether Investments publicou uma proposta para fundir a Twenty One Capital com a Strike e a Elektron Energy, um operador de mineração que gere aproximadamente 50 EH/s, cerca de 5% do hashrate da rede Bitcoin, numa única plataforma cotada que integra participações de tesouraria, mineração, serviços financeiros, empréstimos e mercados de capitais. Mallers endossou-a a partir do palco da Bitcoin 2026. "Simplificando, acho que é uma excelente ideia", disse, acrescentando que o seu objetivo de fundação sempre foi uma empresa Bitcoin em vez de uma aplicação de pagamentos.

Os termos e prazos permanecem não divulgados, mas a maquinaria está em movimento: em junho, a Tether nomeou um diretor independente adicional para o conselho da XXI para restaurar o comité de auditoria aos padrões de independência da SEC e da NYSE, o tipo de preparação que precede uma transação, não a que segue um negócio falhado.

Mallers descreveu uma operação construída em torno da securitização de carteiras de empréstimos, securitização de receitas de mineração, dívida garantida por Bitcoin e produtos estruturados. Empacotar empréstimos em títulos e vendê-los adiante é como os bancos reciclam capital e emprestam para além dos seus próprios balanços. Ninguém em criptomoedas operou essa máquina em grande escala. Uma entidade combinada Tether-Strike seria a primeira com volume de originação e distribuição para tentar.

Três mutuantes detêm agora 89% de um mercado que costumava ter dez

O mercado de crédito de criptomoedas recuperou de 2022 com muito menos intervenientes. De acordo com dados da Galaxy Research, os três maiores mutuantes centralizados, entre eles a Tether, juntamente com a Galaxy e a Ledn, detêm carteiras de empréstimos combinadas de 9,9 mil milhões de dólares, perto de 89% do mercado de empréstimos CeFi. A Tether está no topo desse grupo com a sua própria carteira, e agora também financia a estrutura de produto mais agressiva do setor através da Strike.

A era pré-colapso era diferente. Celsius, BlockFi, Voyager e Genesis competiam pelos mesmos mutuários e, quando caíram, os sobreviventes absorveram os clientes e o mercado continuou a funcionar. O mercado de 2026 não tem essa redundância. Um credor dominante está agora por detrás dos depósitos (USDT), crédito grossista (a facilidade Strike) e, em breve, se a fusão for concluída, uma fatia significativa do hardware de mineração que assegura a própria rede. Os supervisores bancários têm um termo para uma instituição cujo colapso se propagaria por todas as camadas do seu sistema. As criptomoedas cultivaram silenciosamente uma sem que ninguém tenha aprovado a designação.

Para ser justo com o outro lado do balanço: a Tether reporta milhares de milhões em lucro anual proveniente dos rendimentos das reservas, o que lhe confere maior capacidade de absorção de perdas do que qualquer mutuante de criptomoedas pré-2022 alguma vez teve. A empresa pode realmente dar-se ao luxo de manter empréstimos submersos durante um mercado baixista. É exatamente isso que torna a promessa de não liquidação credível hoje. É também isso que torna o acordo frágil no único cenário que conta. Um choque que atinja a própria Tether, seja das reservas, regulamentação ou pressão de resgate, propagar-se-ia agora simultaneamente nos mercados de stablecoins, na carteira de empréstimos CeFi, nos mutuários da Strike e numa frota de mineração. Os bancos têm seguro de depósitos e linhas de liquidez do banco central precisamente para este problema de correlação. Esta estrutura não tem nenhum.

A Ledn e a Unchained precisam agora de uma proteção de 2 mil milhões de dólares própria

Para os mutuários, nada disto é visível. Os empréstimos são aprovados, o Bitcoin permanece onde está e a estrutura por detrás dos 2,1 mil milhões nunca aparece na aplicação. O mercado sente-o de forma diferente. Mutuantes concorrentes como a Ledn e a Unchained ainda utilizam modelos de liquidação acionados por LTV, e igualar os termos de não liquidação da Strike exigiria um parceiro de capital disposto a absorver quedas medidas em anos, não em horas. Poucos candidatos existem. O resultado provável é a consolidação em torno de quem tiver o maior balanço, que é o oposto do que um mercado ainda marcado por 2022 diz querer.

Os mecanismos de preço à vista do Bitcoin também mudam. As liquidações forçadas ampliaram todas as grandes vendas desde 2018 ao despejar garantias nas bolsas no pior momento possível. Empréstimos que nunca vendem com base no preço removem um desses ciclos de feedback. A pressão de venda não desaparece; converte-se em exposição de crédito que permanece nos balanços ligados à Tether, à espera.

A questão em aberto chega às secretárias dos reguladores, não aos ecrãs dos traders. A legislação americana sobre stablecoins focou-se na qualidade das reservas e nos direitos de reembolso, não no que o braço de investimento de um emissor faz com os seus lucros. Emprestar milhares de milhões contra garantias voláteis através de plataformas afiliadas está completamente fora desse perímetro, e os supervisores europeus ao abrigo da MiCA enfrentam a mesma lacuna. A fusão proposta, que colocaria o fundador da Elektron, Raphael Zagury, na presidência de uma entidade cotada que combina todas estas peças, acabará por forçar uma decisão: em que ponto é que o maior credor privado da economia Bitcoin se torna sujeito a algo semelhante a supervisão bancária, e quem se move primeiro, Washington ou Bruxelas?