O tamanho das posições vendidas em iene está perto do nível mais alto em 20 anos, vai continuar a cair?

TL;DR

· O iene japonês se aproxima de 162 em relação ao dólar, e as posições líquidas curtas de iene dos fundos alavancados até 30 de junho estão perto de 138.000 contratos.

· A intervenção pode amplificar a volatilidade de curto prazo, mas a reversão da tendência ainda depende da trajetória das taxas de juros do Banco do Japão e do Federal Reserve.

· Ativos relacionados: USD/JPY, pares cruzados do iene, Nikkei 225, moedas asiáticas, rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA.

Depois que o iene japonês se aproximou de 162 em relação ao dólar, o ministro das Finanças do Japão, Katayama Satsuki, sinalizou novamente que responderá às flutuações cambiais quando necessário. Ao mesmo tempo, até 30 de junho, as posições líquidas curtas de iene dos traders alavancados, de acordo com o CFTC, estavam perto de 138.000 contratos, o nível mais alto desde 2007.

Não se trata apenas de uma negociação de "dólar forte, iene fraco". Mesmo que o dólar enfraqueça temporariamente, o iene não mostra alívio significativo, indicando que o mercado está reavaliando as próprias taxas de juros, fluxos de capital e credibilidade política do Japão.

O que os investidores precisam observar agora não é se um determinado nível será mantido, mas se as autoridades japonesas podem usar a intervenção para bloquear as posições curtas congestionadas impulsionadas pelo diferencial de juros. Quanto mais o iene se aproxima das mínimas desde 1986, maiores são os ganhos contábeis das posições curtas, mas quanto mais congestionadas as posições, mais violentas podem ser as flutuações reversas.

A queda do dólar não alterou a pressão sobre o iene

O problema do iene vem principalmente do diferencial de juros. O Banco do Japão elevou a taxa de política de curto prazo para 1,0% em junho, mas em comparação com os principais mercados como os EUA, o custo dos fundos no Japão ainda é baixo. Isso deixa espaço para o carry trade.

A lógica do carry trade é direta: tomar emprestado iene de baixo juro, trocar por dólares ou outros ativos de alto rendimento, ganhando o diferencial de juros. Se o iene continuar a se depreciar, os traders também obterão ganhos cambiais adicionais, tornando o enfraquecimento do iene facilmente autorreforçador.

Se fosse apenas um dólar unilateralmente forte, o iene geralmente se recuperaria um pouco quando o dólar caísse. Mas desta vez, a pressão sobre o iene não aliviou significativamente, e o mercado está mais preocupado se o Banco do Japão ainda está atrás da inflação e das mudanças cambiais.

Portanto, o nível próximo de 162 tornou-se sensível. Não é uma linha de defesa fixa, mas está perto da faixa de mínimas desde a década de 1980, e também se sobrepõe ao histórico de intervenções em grande escala das autoridades japonesas. Este é tanto um ponto de teste para a continuação da tendência quanto uma zona perigosa para o contra-ataque político.

138.000 contratos curtos empurram a negociação para uma zona congestionada

Os dados do CFTC mostram que, até 30 de junho, as posições líquidas curtas de iene dos fundos alavancados estavam perto de 138.000 contratos, o nível mais alto desde 2007. Este indicador pode ser entendido como o tamanho líquido das apostas das grandes instituições em futuros e opções de iene de que "o iene continuará a cair".

Este número primeiro mostra que a tendência é muito forte. Os fundos de hedge não compram iene naturalmente só porque está barato; eles se preocupam mais se a tendência e o diferencial de juros ainda existem. Enquanto as taxas de juros do Japão subirem lentamente e o diferencial entre EUA e Japão ainda for atraente, ainda há lógica financeira para vender iene a descoberto.

O mesmo número também mostra que a negociação se tornou congestionada. Muitas posições curtas não significam reversão imediata, mas tornam o mercado mais sensível a catalisadores reversos. Intervenção real, postura hawkish surpreendente do Banco do Japão, mudanças nas expectativas de política do Fed, tudo pode desencadear stop-loss concentrado.

Portanto, 138.000 contratos curtos não podem ser interpretados como "o iene terá uma recuperação em V imediatamente". Uma leitura mais precisa é que isso prova que o mercado ainda está negociando ao longo do diferencial de juros, e também torna essa negociação mais facilmente interrompida por sinais políticos repentinos.

A intervenção pode criar uma recuperação, mas dificilmente muda a direção sozinha

As autoridades japonesas não deixaram de agir. De acordo com o Ministério das Finanças do Japão, entre 28 de abril e 27 de maio, o Japão usou 11,73 trilhões de ienes para intervenção cambial. A escala não é pequena, mas a pressão de depreciação subsequente rapidamente reapareceu.

O papel da intervenção é mais como aumentar o custo de vender a descoberto, em vez de reescrever diretamente a tendência cambial. A intervenção real geralmente envolve comprar iene e vender dólares; a intervenção verbal são avisos antecipados de autoridades, tentando reduzir o entusiasmo especulativo. Ambos podem criar volatilidade de curto prazo, mas se o diferencial de juros e os fluxos de capital não mudarem, o mercado frequentemente testa novamente os limites oficiais.

A declaração de Katayama Satsuki é mais como uma linha de alerta: o Japão não quer que o mercado veja a depreciação do iene como uma aposta unilateral. O problema é que o mercado já viu a reversão após a intervenção. A menos que a intervenção seja acompanhada por uma política mais forte do Banco do Japão, os traders tendem a entender isso como um risco de curto prazo, não como o fim da tendência.

Esta também é a parte mais difícil da negociação atual. Continuar vendendo iene a descoberto tem suporte do diferencial de juros, mas quanto mais perto dos pontos extremos, mais fácil ser interrompido por um ataque surpresa oficial; Fazer o contrário, comprar iene, tem o potencial de um short squeeze, mas sem mudanças políticas, pode ser apenas acertar uma recuperação.

A linha de transmissão do iene fraco se estende ao mercado de títulos

A pressão sobre o iene não afeta apenas o mercado cambial. O rendimento do título do governo japonês de 10 anos recentemente subiu para perto de 2,8% e ainda está acima de 2,7%. A alta das taxas de juros de longo prazo ocorrendo simultaneamente com a fraqueza do iene torna os investidores globais de títulos mais cautelosos.

O que o mercado teme é um ciclo de feedback. Os fundos de longo prazo do Japão têm sido historicamente compradores importantes do mercado global de títulos. Quando os rendimentos domésticos do Japão sobem, a atratividade relativa dos títulos estrangeiros diminui; Se o iene continuar a se depreciar, o custo de hedge cambial e o risco de perda cambial também afetarão a alocação de fundos japoneses.

O resultado pode ser que os títulos estrangeiros percam uma fonte estável de compra. Os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA, do Reino Unido, da Alemanha e outros mercados desenvolvidos podem sofrer pressão marginal com isso. Isso não significa que o mercado global de títulos já foi derrubado pelo iene, mas que o iene está se transformando de uma variável cambial para uma variável entre ativos.

As moedas asiáticas também serão afetadas. Um iene fraco enfraquece a competitividade de preços de economias exportadoras como Coreia do Sul e Tailândia, e também pode forçar os bancos centrais regionais a prestar mais atenção à estabilidade de suas moedas. Para os investidores, o iene também está influenciando as moedas asiáticas e a volatilidade dos rendimentos globais.

A saída das posições curtas depende das mudanças na estrutura de retornos

A negociação atual do iene não é sobre adivinhar se o Japão agirá em algum dia, mas sobre avaliar qual força é suficiente para mudar a estrutura de retornos das posições curtas.

Se o Ministério das Finanças do Japão intervir novamente na prática, o USD/JPY pode cair rapidamente. Mas apenas comprar iene e vender dólares dificilmente reverterá a tendência de forma sustentável. O mercado observará a velocidade de reversão após a intervenção: se em dias ou semanas voltar ao nível original, as posições curtas considerarão que as autoridades apenas aumentaram a volatilidade, sem mudar a direção.

A variável mais direta é o Banco do Japão. Se o Banco do Japão sinalizar aumentos de juros mais rápidos, redução do afrouxamento ou tolerância a taxas de curto prazo mais altas, a base do diferencial de juros para vender iene a descoberto será enfraquecida. Por outro lado, se o Banco do Japão ainda mantiver uma trajetória gradual, as posições curtas ainda terão motivos para reentrar após uma correção.

As mudanças nas posições também darão sinais. Se as posições líquidas curtas dos fundos alavancados de acordo com o CFTC começarem a cair significativamente, isso indica que a negociação congestionada está esfriando e o risco de short squeeze de curto prazo pode ter sido liberado; Se as posições continuarem a aumentar enquanto a taxa de câmbio parar perto de 162, o mercado entrará em um estado mais frágil. A tendência ainda existe, mas cada declaração oficial amplifica mais facilmente a volatilidade.

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