Em desacordo com Warsh? O governador da Fed, Waller: orientação prospetiva "tem valor", mas deve ser flexível

As divergências internas em torno da forma de comunicação da política monetária do Fed estão a emergir.

O governador do Fed, Christopher Waller, afirmou na segunda-feira (6) durante um fórum do banco central organizado pelo Banco de Itália em Roma que a orientação prospetiva continua a ser uma ferramenta política valiosa, mas que precisa de ser utilizada com flexibilidade. Esta posição contrasta nitidamente com a postura do novo presidente do Fed, Kevin Warsh, que deliberadamente minimiza a orientação prospetiva.

O discurso de segunda-feira mostrou que Waller reconhece que a orientação prospetiva não é aplicável em todas as situações, mas não está disposto a abandoná-la completamente. A implicação direta do discurso de Waller para o mercado é que, embora a declaração de decisão do Fed tenha eliminado a orientação prospetiva, a cúpula decisória do Fed não é um bloco monolítico. Num ambiente atual de inflação e riscos de emprego entrelaçados e trajetórias políticas altamente incertas, a forma como o Fed comunica com o mercado terá um impacto direto nas expectativas de taxas de juro e na evolução das condições financeiras.

Entretanto, os funcionários do Fed continuam divididos quanto à ponderação dos riscos de inflação e de emprego. Waller afirmou que o mercado de trabalho está a mostrar sinais de estabilização, permitindo que o foco político se incline para a inflação, e apontou que "os riscos inverteram-se completamente", o que influenciará a avaliação da orientação política.

Warsh lidera a viragem, Waller clarifica posição

Desde que assumiu o cargo, Warsh já expressou claramente a sua resistência à orientação prospetiva.

No mês passado, realizou-se a primeira reunião do FOMC, o comité de política monetária do Fed, presidida por Warsh. A declaração de decisão divulgada após a reunião eliminou as referências à orientação prospetiva sobre a direção futura dos ajustamentos das taxas de juro. Na conferência de imprensa subsequente, Warsh também recusou fornecer previsões de taxas de juro, precisamente por não concordar com a orientação prospetiva.

Na semana passada, no fórum anual do Banco Central Europeu realizado em Portugal, Warsh afirmou que os mercados financeiros e a economia real funcionam melhor quando avaliam as condições por si mesmos, e que os funcionários do Fed têm tendência para "alimentar" o mercado com sinais, o que pode ser razoável em tempos de crise, "mas não é adequado para o ambiente atual".

Waller, por sua vez, afirmou claramente que não está disposto a abandonar a ferramenta de orientação de taxas de juro. Ele disse:

"Sempre acreditei que a orientação prospetiva é uma ferramenta valiosa, que, em certos momentos, reforçou significativamente a eficácia política e continuará a desempenhar um papel no futuro. No entanto, a orientação prospetiva é mais uma arte do que uma ciência, e por vezes obstruiu a formulação de políticas em vez de ajudar."

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Waller usou o outono de 2021 como exemplo para demonstrar que a orientação prospetiva, em condições específicas, pode acelerar significativamente a transmissão de políticas. Na altura, o FOMC sinalizou ao mercado que iria apertar a política, embora o Fed só tenha subido as taxas em março de 2022. Entre setembro de 2021 e meados de fevereiro de 2022, a taxa das notas do Tesouro dos EUA a dois anos já tinha subido quase 200 pontos-base.

De acordo com relatos, Waller apontou que este aumento equivale a encurtar em cerca de seis meses o período normal de desfasamento de transmissão de política, que é de 12 a 24 meses. "Quando a orientação prospetiva funciona, pode alterar as condições económicas mais rapidamente do que ajustando apenas a taxa de juro política", disse.

No entanto, Waller também reconheceu que a orientação prospetiva tem limitações evidentes. Entre 2020 e 2021, o Fed sinalizou que as taxas se manteriam estáveis por um período, mas a inflação subiu rapidamente. Esta postura, em retrospetiva, acabou por amarrar as mãos do FOMC, levando a um atraso desnecessário no aumento das taxas. Waller afirmou diretamente que a orientação prospetiva excessivamente rígida "acabou por amarrar as mãos do FOMC em 2021".

Acrescentou que, quando múltiplos cenários económicos têm probabilidades semelhantes e a trajetória política é difícil de avaliar, a orientação prospetiva também é ineficaz.

Waller comparou esta situação a um condutor que se aproxima de um cruzamento e vê um sinal amarelo — ou para, ou acelera para passar, mas não pode ter como cenário base "parar no meio do cruzamento". "Não é possível simplesmente calcular uma média ponderada dos vários cenários e usá-la como 'previsão de base' para fornecer orientação prospetiva", disse ele.

Orientação prospetiva vs. função de reação: dois conceitos distintos

No seu discurso, Waller sublinhou a diferença entre orientação prospetiva e função de reação, uma distinção que também fornece um quadro analítico para o atual debate sobre a comunicação política.

Definiu a função de reação como a transmissão ao mercado do quadro de como os decisores políticos responderão a choques económicos — "dêem-me os dados, insiram-nos e eu dir-vos-ei o que farei". Já a orientação prospetiva consiste em declarar ao público e ao mercado para onde a política irá ou poderá ir antes de os dados reais serem obtidos. "São duas operações completamente diferentes", disse Waller.

Afirmou que, desde que a função de reação de um banco central seja clara e bem compreendida pelo mercado, os responsáveis políticos não precisam de falar muito. "Se a sua função de reação não estiver claramente definida e o mercado não a compreender, então terá de falar." Sublinhou que comunicar claramente ao mercado os objetivos políticos e a forma de responder aos dados é um meio eficaz de reduzir a incerteza.

Mercado de trabalho estável, cenário de risco alterado

Em termos de avaliação macroeconómica, Waller considera que o ambiente político atual está a sofrer mudanças cruciais. Ele tinha apoiado anteriormente cortes de taxas em 2025 para impulsionar o emprego, mas segunda-feira afirmou que o mercado de trabalho dos EUA está a mostrar sinais de estabilização, permitindo que o foco da política do Fed se desloque para a inflação.

"Os riscos inverteram-se completamente", disse Waller. "Isso muda a forma como se pensa a direção política."

É de salientar que os funcionários do Fed mantiveram as taxas inalteradas no mês passado, mas as expectativas de subida de taxas aumentaram depois de a inflação ter atingido o nível mais alto desde 2023.

O gráfico de pontos divulgado após a reunião do FOMC do mês passado mostrou que, dos 18 funcionários do Fed que forneceram previsões de taxas de juro, nove (metade) esperam que o Fed suba as taxas pelo menos uma vez este ano. Neste contexto, as diferenças subtis entre Waller e Warsh na comunicação política poderão ter um impacto significativo na interpretação que o mercado faz dos próximos passos do Fed.

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