Os ETFs alavancados são apenas a ponta do icebergue: desde os investidores de retalho até aos fundos do mercado monetário, o risco sistémico está a espalhar-se silenciosamente.

Alavancagem recorde está a varrer todo o sistema financeiro, desde investidores retalhistas a fundos de cobertura, bancos e até fundos do mercado monetário, sem exceção.

A 2 de julho, o estratega macro da Bloomberg, Simon White, alertou: "Os riscos deste festim de alavancagem vão muito além dos ETFs alavancados, infiltrando-se profundamente em todo o sistema financeiro através dos balanços dos bancos. Uma vez iniciado o processo de desalavancagem, os ciclos de feedback transformarão os bancos de 'amortecedores' em 'amplificadores' da volatilidade do mercado."

A procura retalhista por ETFs alavancados disparou para máximos históricos, especialmente após a explosão das expectativas de lucros de ações individuais como a Micron Technology em abril deste ano, crescendo exponencialmente. Entretanto, a exposição dos bancos aos fundos de cobertura expandiu-se de cerca de 2 biliões de dólares há alguns anos para cerca de 4,5 biliões de dólares, com a alavancagem total média dos fundos de cobertura nos EUA a quase duplicar desde 2022.

Simon White salienta que os custos de financiamento atuais já estão elevados, e as garantias dos empréstimos são frequentemente as ações de IA de alta volatilidade que impulsionaram esta rali, uma combinação que historicamente apareceu perto dos picos do mercado. Ele enfatiza: "A alavancagem cria riqueza à velocidade do som, mas destrói riqueza à velocidade da luz."

Os bancos são o núcleo da transmissão de alavancagem

White considera que, para compreender os riscos atuais, é necessário primeiro entender o papel dos bancos em toda a cadeia de alavancagem.

Tomando como exemplo os ETFs alavancados que se expandiram rapidamente nos últimos anos, a alavancagem por detrás deles é quase inteiramente fornecida pelos bancos. Os bancos normalmente fornecem exposição a retornos de 2x, 3x ou até mais através de Total Return Swaps (TRS) aos ETFs, enquanto detêm ações e derivados para cobertura de risco, e essas ações são novamente emprestadas no mercado de recompra, formando camadas sucessivas de alavancagem.

Os dados mostram que o tamanho das posições de recompra de ações dos bancos está altamente correlacionado com a capitalização de mercado total dos ETFs alavancados (sem alavancagem), indicando que os bancos são sempre os fornecedores de capital mais centrais neste mercado.

É de notar que, do final do ano passado ao início de abril deste ano, embora os ETFs alavancados tenham registado saídas de capital e redução de capitalização de mercado devido a ajustes de mercado, o volume de recompra de ações dos bancos continuou a aumentar. Isto significa que outro tipo de investidores está a assumir a alavancagem — os fundos de cobertura preencheram esta lacuna, aumentando significativamente as suas posições longas em ações.

Acumulação de alavancagem em múltiplos pontos nos fundos de cobertura, com magnitude alarmante

Os riscos de alavancagem dos fundos de cobertura não se limitam ao lado das ações. A operação de base — comprar obrigações do Tesouro enquanto se vende futuros — é uma fonte importante de risco de alavancagem para os fundos de cobertura. Segundo estimativas da Reserva Federal, o seu tamanho já atingia cerca de 2,4 biliões de dólares no final do ano passado.

Além disso, os fundos de cobertura podem atualmente estar a posicionar-se mais ativamente em operações de spread de swap, comprando obrigações do Tesouro e pagando swaps de taxas de juro para apostar no alargamento dos spreads de swap. Os fundos de cobertura recompram as obrigações do Tesouro aos corretores e prime brokers para obter dinheiro, enquanto obtêm outros empréstimos garantidos dos prime brokers, totalizando uma exposição de cerca de 4,5 biliões de dólares dos bancos aos fundos de cobertura.

A alavancagem total média dos fundos de cobertura nos EUA quase duplicou desde 2022, e o efeito cumulativo da alavancagem amplifica ainda mais a já considerável exposição nominal.

O crédito privado e o setor segurador também escondem riscos ocultos

A falta de transparência no setor do crédito privado pode ocultar níveis de alavancagem bastante elevados. De acordo com estimativas da Moody's, os empréstimos dos bancos a empresas de crédito privado rondam os 300 mil milhões de dólares, subindo para cerca de 640 mil milhões se incluídos os compromissos não sacados, e ultrapassando os 900 mil milhões se adicionados os empréstimos ao private equity. Isto sugere que o crédito privado não está isolado do sistema económico mais amplo.

O setor segurador também não pode ser ignorado. Os dados mostram que a alavancagem das seguradoras subiu para o nível mais alto dos últimos 25 anos, expandindo ainda mais o âmbito do risco sistémico.

Os fundos do mercado monetário também não escapam ilesos

Mesmo os investidores que optam por evitar riscos, depositando o seu dinheiro em fundos do mercado monetário, não conseguem ficar completamente imunes. De acordo com a explicação do Federal Reserve de Dallas, devido a restrições ao balanço, os corretores não podem ser a fonte final de fornecimento de dinheiro aos fundos através de operações de recompra, transmitindo amplamente esta procura aos fundos do mercado monetário, que financiam as operações de recompra dos bancos.

Os dados mostram que os empréstimos de recompra dos fundos de cobertura e os empréstimos de recompra dos fundos do mercado monetário aumentaram quase em perfeita sincronia desde o final da década de 2010. Isto significa que, quando a assunção de riscos em todo o sistema é tão agressiva, o "dinheiro de fora" não é tão seguro quanto parece.

Custos de financiamento e taxas de curto prazo são sinais de alerta chave

Simon White sugere focar em dois tipos de indicadores para determinar quando os riscos de alavancagem começam a manifestar-se. O primeiro é o custo de financiamento da alavancagem em ações: o custo dos bancos para fornecer alavancagem em ações já está elevado, e como as garantias dos empréstimos são frequentemente ações de IA com volatilidade crescente, o custo aumentará ainda mais; atualmente, o custo de manutenção da dívida de margem recorde de 1,4 biliões de dólares também é elevado, e historicamente, custos elevados como estes ocorrem frequentemente perto dos picos do mercado.

O segundo são as taxas de curto prazo e os spreads de swap, que podem servir como sinais de alerta para a pressão bancária. Embora os rácios de capital dos grandes bancos tenham melhorado em relação ao passado, a dimensão das exposições acima mencionadas não deve ser subestimada. Assim que os bancos reduzirem a oferta de alavancagem, isso aumentará os custos de financiamento e mudará a volatilidade do mercado financeiro do atual modo de "amortecimento" para o modo de "amplificação", com liquidações e chamadas de margem a formar um ciclo de feedback que se reforça mutuamente, intensificando a volatilidade do mercado.

Aviso de risco e cláusula de isenção de responsabilidade

        O mercado tem riscos, o investimento requer cautela. Este artigo não constitui aconselhamento de investimento pessoal e não considera os objetivos de investimento, situação financeira ou necessidades específicas de cada utilizador. Os utilizadores devem considerar se qualquer opinião, ponto de vista ou conclusão neste artigo se adequa à sua situação específica. O investimento com base neste artigo é da responsabilidade do próprio.