Bitwsie 首席投资官：STRC 大跌是底部信号，牛市将在秋季开启

Autor: Matt Hougan, Diretor de Investimentos da Bitwise

Tradução: Chopper, Foresight News

Na semana passada, o preço do Bitcoin caiu abaixo dos 60.000 dólares, atingindo uma nova mínima desde 2024. Existem muitas razões para esta queda, mas o gatilho mais central foi a emissão de ações preferenciais perpétuas STRC pela empresa Strategy.

Recebi muitas perguntas de clientes sobre STRC e MSTR. Dado que elas podem refletir a fase do ciclo em que nos encontramos, gostaria de esclarecê-las aqui.

O que é STRC?

STRC é um produto de ações preferenciais lançado pela Strategy no ano passado, concebido para oferecer aos investidores um alto rendimento, mantendo ao mesmo tempo um preço estável próximo ou ao valor nominal de 100 dólares.

No início da emissão do produto, a STRC tinha uma taxa de dividendos anualizada de 9%. Para manter o preço-alvo de 100 dólares, a empresa afirmou publicamente: se o preço de mercado cair abaixo de 100 dólares, o dividendo será aumentado em 0,25%–0,5%. Um rendimento mais elevado atrairia compras, empurrando o preço de volta ao valor nominal de 100 dólares.

Este mecanismo funcionou inicialmente. A Strategy aumentou gradualmente o dividendo para 11,5%, e o preço da STRC permaneceu perto dos 100 dólares por um longo período. Produtos de alto rendimento e aparentemente sem risco foram amplamente procurados, com investidores a injetar 10,5 mil milhões de dólares na STRC. A empresa usou todo o capital captado para comprar mais Bitcoin.

Nas últimas semanas, o Bitcoin e o preço das ações da MSTR enfraqueceram em conjunto, e o mercado começou a questionar a capacidade e a vontade da Strategy de pagar os dividendos da STRC. O preço da STRC caiu abruptamente, atingindo um mínimo de 75 dólares.

O pânico dos investidores é justificado?

Sim e não.

Do ponto de vista do balanço global, os fundamentos da empresa são sólidos: detém 49,6 mil milhões de dólares em Bitcoin, 2,6 mil milhões em dinheiro, com um passivo total de 6,8 mil milhões e ações preferenciais no total de 15,5 mil milhões. Se vendesse todo o Bitcoin neste momento, os fundos obtidos seriam suficientes para cobrir todos os pagamentos de dividendos dos próximos 28 anos.

Mas a questão central é se a empresa optará por suspender os dividendos. A Strategy tem o direito de suspender unilateralmente os dividendos da STRC; os dividendos são apenas registados de forma cumulativa, sem obrigação de pagamento imediato. Com a queda contínua do Bitcoin, o mercado teme que o fluxo de caixa da empresa esteja sob pressão e que possa suspender os dividendos a qualquer momento, gerando assim o pânico.

A empresa acabou por suspender os dividendos?

Não.

Na segunda-feira, a Strategy anunciou um novo quadro operacional: a empresa venderá seletivamente parte do Bitcoin, especificamente para pagar dividendos. Ao mesmo tempo, a empresa deixou de aumentar os dividendos para manter o valor nominal de 100 dólares, permitindo que a STRC flutuasse livremente; além disso, a empresa pode recomprar STRC no mercado secundário.

Após o anúncio, as ações da MSTR e da STRC recuperaram significativamente em conjunto.

Porque é que a Strategy não aumentou diretamente os dividendos para sustentar o preço?

Para recuperar o valor nominal de 100 dólares, o aumento necessário dos dividendos seria demasiado elevado para ser suportável.

O plano inicial da empresa era ajustar ligeiramente a taxa de juro para estabilizar o preço, mas quando a STRC caiu para 75 dólares, o rendimento real de mercado já era de 15,4%. Para reparar o valor nominal através do aumento dos juros, a taxa de dividendos nominal teria de aumentar quase 4 pontos percentuais, de 11,5% para 15,4%.

Mesmo com o aumento dos juros, o efeito poderia não ser ideal. Aumentar significativamente os dividendos intensificaria as dúvidas do mercado: como poderia a empresa continuar a pagar dividendos elevados, o que poderia, em vez disso, desencadear uma nova vaga de vendas.

O preço de 75 dólares está demasiado longe do valor nominal de 100 dólares, e o aumento dos juros a curto prazo é insuficiente para o recuperar.

Sob o novo quadro, a STRC pode voltar aos 100 dólares?

Não necessariamente. A empresa deixou de usar mecanismos institucionais para ancorar o preço nos 100 dólares; embora o dividendo oficial tenha sido aumentado para 12%, só uma subida significativa do preço do Bitcoin poderá trazer a STRC de volta aos 100 dólares.

O que significa esta série de mudanças?

As opiniões do mercado divergem muito, mas, na minha opinião, o papel da Strategy no mercado do Bitcoin mudou completamente.

Durante muitos anos, foi o maior comprador de Bitcoin a nível global, fornecendo continuamente procura unilateral ao mercado. Esta fase provavelmente já terminou. Daqui para a frente, a empresa comprará e venderá Bitcoin de forma dinâmica consoante as condições do mercado, deixando de comprar apenas.

É importante salientar: não acredito que a Strategy vá fazer vendas massivas. Não existem cláusulas obrigatórias que forcem a empresa a liquidar milhares de milhões de dólares em Bitcoin anualmente; assim que o Bitcoin entrar num mercado altista, a Strategy provavelmente voltará a ser um comprador líquido.

Apenas que, no próximo ciclo, a influência da Strategy sobre o mercado do Bitcoin será muito menor do que no ciclo anterior.

Quem substituirá a Strategy como o maior comprador incremental de Bitcoin?

Fundos institucionais.

Ao longo da evolução do Bitcoin, os principais compradores do mercado mudaram constantemente: cypherpunks, investidores asiáticos, investidores de retalho americanos, o trust GBTC, e a MSTR sucederam-se no controlo. O próximo grande impulso do mercado, na minha opinião, virá de vários fundos institucionais — bancos globais, gestores de ativos, fundos de pensões, fundos de doações, fundos soberanos, consultores financeiros independentes — que detêm os maiores pools de capital do mundo.

Muitos sinais já confirmam esta tendência. A Morgan Stanley lançou recentemente o seu próprio ETF de Bitcoin, a Wells Fargo incluiu o Bitcoin no seu modelo padrão de alocação de ativos; no ano passado, o Texas tornou-se o primeiro estado americano a estabelecer uma reserva estratégica de Bitcoin; vários fundos soberanos e bancos nacionais já alocaram Bitcoin ou iniciaram projetos de investigação relacionados. Embora os ETFs de Bitcoin tenham registado saídas de fundos em 2026, desde o seu lançamento em 2024 acumularam entradas líquidas superiores a 50 mil milhões de dólares, e as principais plataformas de gestão de património já listaram produtos relacionados.

A Strategy corre risco de liquidação forçada?

Com base nos dados atuais, não existe esse risco. Várias teorias de colapso por liquidação não fazem sentido financeiro. Como mencionado anteriormente, a empresa tem ativos correntes totais de 52 mil milhões de dólares, com uma dívida total de apenas 7 mil milhões. O Bitcoin precisaria de cair mais de 70% e manter-se baixo por um longo período para colocar a empresa numa situação de sobrevivência.

Os críticos do mercado consideram que a pressão de pagamento de mais de 15 mil milhões em ações preferenciais é uma desvantagem de longo prazo, mas, em caso extremo, a empresa pode optar por suspender os dividendos das ações preferenciais, com risco controlável.

O que isto reflete sobre a fase atual do mercado?

A volatilidade acentuada da STRC combinada com a correção do preço das ações da MSTR são características típicas do final de um ciclo. Em todos os mercados financeiros, incluindo o mercado cripto, a lógica do ciclo de alta e baixa é altamente consistente: primeiro, sai um mercado altista; depois, a ganância dos investidores leva ao uso de alavancagem, gerando uma infinidade de instrumentos financeiros derivados; surge um ponto de risco no mercado e a tendência inverte-se; após a limpeza do mercado e a eliminação de todo o excesso de alavancagem, é que o fundo realmente aparece.

STRC é um produto típico de alavancagem financeira deste ciclo: fundos que procuram rendimentos estáveis e elevados afluíram à STRC, e a empresa usou esse dinheiro para comprar Bitcoin. Simplificando, um conjunto de fundos que procurava rendimento estável e baixa volatilidade acabou por entrar num ativo altamente volátil como o Bitcoin.

Este tipo de fundos nunca foi compatível com as propriedades do ativo Bitcoin, e é necessário que saiam do mercado para que este possa encontrar o fundo. É o que estamos a viver agora.

A história do mercado cripto já testemunhou exatamente o mesmo enredo. Durante o mercado altista de 2019–2021, o trust GBTC esteve durante muito tempo com um prémio significativo sobre o valor líquido subjacente do Bitcoin. As instituições podiam subscrever GBTC ao par, mantê-lo por seis meses e vendê-lo no mercado secundário com um prémio de 20%–50%, permitindo que enormes quantidades de fundos entrassem no Bitcoin, gerando vários instrumentos financeiros complexos. A partir de 2021, o prémio do trust desapareceu rapidamente, e vários instrumentos de alavancagem retiraram-se em massa, levando o mercado a tocar no fundo.

Este ciclo provavelmente repetirá o mesmo caminho.

Quando chegará o fundo do mercado?

Não posso dar uma data exata; ninguém consegue prever com precisão o fundo, só é possível confirmá-lo claramente após o evento.

Mas podemos acompanhar alguns sinais antecedentes do fundo: primeiro, quando o preço das ações da MSTR cair abaixo do valor patrimonial líquido (NAV), negociando com desconto, isso representa uma mudança de ganância para pânico extremo, um sinal claro de que o fundo está próximo; segundo, quando o índice de medo e ganância cripto atinge extremos históricos, entrando na zona de pânico extremo, é altura de ter valor de posicionamento; terceiro, quando a taxa de financiamento dos contratos perpétuos de Bitcoin continua negativa, com os retalhistas a preferirem vender a descoberto em vez de comprar, o sentimento do mercado é totalmente pessimista.

Em resumo: quando o mercado cai ao extremo do pessimismo, é que surgem as condições para a reversão.

Atualmente, o mercado está em processo de limpeza, e as ondas de volatilidade desencadeadas pela STRC são uma etapa necessária do ciclo. Cada ciclo cripto passa por esta fase dolorosa, mas necessária, de desalavancagem.

À medida que o mercado continua a limpar e ajustar, acredito firmemente que o fundo já está próximo, e um novo mercado altista começará no outono deste ano.