O que causou a turbulência do mercado esta semana? Goldman Sachs: Não é Warsh, mas sim o reequilíbrio da IA.

A turbulência acentuada nos mercados globais esta semana não tem origem nas preocupações macroeconómicas relacionadas com a mudança de presidente da Reserva Federal, mas sim num reequilíbrio estrutural dentro do fervor do investimento em IA – a natureza cíclica do ciclo de armazenamento, o congestionamento extremo das posições dos fundos de cobertura e a mudança na perceção do mercado sobre os vencedores e perdedores da cadeia de valor da IA constituem as verdadeiras forças motrizes desta agitação.

Mark Wilson, sócio do departamento de Vendas e Trading da Goldman Sachs, afirmou claramente no seu mais recente relatório que, apesar de, no início do mandato do novo presidente da Reserva Federal, Kevin Warsh, o mercado já ter apresentado sinais macro como uma queda acentuada na taxa de inflação de equilíbrio, uma subida das taxas de juro reais e um dólar forte, não considera que esta seja a causa fundamental da volatilidade bolsista desta semana. Mantém a sua convicção habitual: "Atualmente, são as ações que estão a impulsionar a macro, e não o contrário."

Retrato direto da agitação desta semana: o índice Kospi da Coreia do Sul acionou o disjuntor de circuito duas vezes; a Microsoft atingiu um novo mínimo de 52 semanas; a Amazon caiu abaixo da média móvel de 200 dias; as "Sete Magníficas" (Mag7) registam uma desvalorização superior a 5% desde o início do ano; a Apple e a Dell caíram mais de 5% cada num único dia. Entretanto, a Micron registou margens brutas recorde – a divergência entre os beneficiários e os prejudicados na cadeia de fornecimento de IA está a apresentar-se ao mercado com uma clareza sem precedentes.

A conclusão central de Wilson é que esta volatilidade não é um sinal do fim do ciclo de investimento em IA – "ainda estamos no meio de um surto de investimento histórico" – mas sim que o mercado está a passar por uma reavaliação profunda de quem serão os vencedores e perdedores líquidos neste boom.

Coreia do Sul como epicentro: estruturas de alavancagem amplificam a vulnerabilidade do tema IA

O mercado sul-coreano foi o ponto de maior concentração da volatilidade das transações globais de IA esta semana. O índice Kospi, que tinha subido cerca de 100% desde o início do ano até ao seu máximo, acionou o disjuntor de queda duas vezes esta semana. Segundo as estatísticas de Wilson, metade de todos os dias de disjuntor de circuito ocorridos no mercado sul-coreano desde o início do século ocorreram em 2026, sendo que esta semana representa 20% desse total.

Esta volatilidade extrema tem raízes estruturais: cerca de 60% da ponderação do Kospi está concentrada em apenas duas ações, apoiadas por centenas de milhares de milhões de dólares em ETFs alavancados replicados. Qualquer movimento acentuado numa direção é amplificado várias vezes. Mais crucial ainda, os mais recentes planos de expansão da Samsung e da SK Hynix levaram o mercado a perceber que as atuais margens de lucro históricas da indústria de armazenamento acabarão por ser pressionadas pela nova oferta.

Wilson salienta que isto é um efeito líquido positivo para a cadeia de fornecimento global, mas constitui uma pressão descendente direta para os atuais beneficiários das ações de armazenamento, cujas posições estão mais congestionadas.

Vencedores e perdedores: reavaliação estrutural da cadeia de valor da IA

A lógica da divergência esta semana foi especialmente clara: as empresas que investem fortemente em capital ou que enfrentam compressão de custos foram penalizadas, enquanto os beneficiários da cadeia de fornecimento continuaram a ser favorecidos.

A Microsoft não só atingiu um novo mínimo de 52 semanas, como também está agora abaixo do seu pico de 2021, o que significa retorno zero nos últimos cinco anos; a Amazon caiu abaixo da média móvel de 200 dias. As Mag7 no seu conjunto desvalorizaram mais de 5% desde o início do ano.

No outro extremo, fabricantes de equipamentos terminais como a Apple e a Dell foram forçados a anunciar aumentos de preços generalizados devido ao aumento dos preços de armazenamento, sendo os consumidores a suportar diretamente os custos correspondentes às margens brutas recorde da Micron. Wilson resume esta lógica: "As empresas que investem em IA (com retornos ainda incertos) e as que enfrentam compressão de margens viram as suas ações penalizadas; enquanto as que beneficiam dos gastos de capital e dos aumentos de preços viram as suas ações valorizar-se."

Ciclo de armazenamento: o risco de reversão por trás das margens recorde

Wilson acredita que a evolução das margens de lucro da Micron poderá vir a ser um caso de estudo clássico nas escolas de negócios, mas os riscos cíclicos subjacentes não devem ser subestimados.

Após a crise financeira global, a indústria de armazenamento acelerou a consolidação, com as margens de lucro a subirem sistematicamente nos vales dos ciclos descendentes. Esta evolução está bem documentada, apoiada por estratégias, e constitui uma lógica de investimento clara.

No entanto, no contexto atual de margens brutas recorde da Micron e do anúncio do plano de expansão da SK Hynix, Wilson alerta os investidores: esta indústria continua a ser, na sua essência, cíclica. Com a implementação gradual da nova ronda de expansão de capacidade da Samsung e da SK Hynix, os atuais constrangimentos de oferta serão aliviados – isto é um sinal positivo para a cadeia de fornecimento global, mas significa uma pressão real de avaliação para as ações de armazenamento, que já beneficiaram significativamente e têm as posições mais congestionadas.

Fundos de cobertura: elevada alavancagem combinada com congestionamento extremo, risco acumulado até ao ponto crítico

A mais recente análise de posições da equipa de estratégia de Prime Brokerage da Goldman Sachs revela outra camada de risco profundo subjacente à volatilidade do mercado esta semana.

Os dados mostram múltiplos sinais extremos a surgir simultaneamente: a alavancagem total dos fundos de cobertura atingiu um máximo histórico; desde o início do ano, os fundos de cobertura venderam agressivamente ativos dos EUA e compraram fortemente ativos asiáticos (principalmente Japão e Coreia do Sul); nas posições do tema IA, o crescimento das posições líquidas compradas em ações de armazenamento foi o dobro do dos setores de semicondutores ou de eletricidade.

Em termos de estrutura de desempenho, os fundos de cobertura fundamentais, sistemáticos e multiestratégia registam, desde o início do ano, retornos geralmente entre 14% e 18%, resultados impressionantes, mas a divergência é também acentuada – o excesso de retorno dos fundos sistemáticos e multiestratégia provém principalmente de ativos não relacionados com IA; enquanto o retorno dos fundos fundamentais depende quase exclusivamente do tema IA, com as posições não IA a não contribuírem praticamente com qualquer alfa. Atualmente, a correlação de desempenho entre as posições de IA nos EUA e na Ásia atingiu o 99º percentil histórico, um nível extremo; a Europa está praticamente ausente desta ronda.

Wilson sublinha que o congestionamento de posições por si só não é razão suficiente para tomar posições curtas contrárias, mas uma vez que os fundamentos mudam, as posições extremamente congestionadas amplificam exponencialmente o risco descendente – a forte volatilidade do mercado sul-coreano esta semana é uma manifestação direta deste mecanismo em ação.

O boom da IA não acabou, mas a paisagem está a mudar silenciosamente

No seu relatório, Wilson opõe-se claramente à interpretação da volatilidade desta semana como um ponto de viragem no ciclo de investimento em IA. Considera que o aumento da volatilidade atual está a enviar ao mercado um sinal potencialmente de longo alcance: o panorama dos vencedores e perdedores líquidos no boom do investimento em IA está a passar por uma transformação profunda.

Salienta também que a pressão política sobre a narrativa da IA está a aumentar. Com a aproximação das eleições intercalares nos EUA, o impacto da IA no emprego receberá mais atenção. Dados relevantes mostram que a percentagem de emprego no setor tecnológico nos EUA está em queda tendencial há mais de cinco anos, com a taxa de perda de postos de trabalho atribuída à IA a acelerar, enquanto a indústria como um todo ainda não conseguiu formar uma narrativa positiva convincente para lidar com a situação.

Para os investidores, a mensagem central transmitida por esta ronda de turbulência é: já não se pode generalizar como "beneficiário da IA"; é necessário distinguir com mais precisão as diferenças estruturais entre os que gastam capital, os que sofrem compressão de margens e os que beneficiam da cadeia de fornecimento – esta será a variável chave nas decisões de investimento no segundo semestre do ano.