NDV: A estratégia determina o destino, panorama geral do Q2 dos fundos de cobertura no primeiro semestre de 2026.

Autor: NextGen Digital Venture

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Nos últimos dois anos, houve um juízo que quase não precisava de demonstração: desde que detivesse ações de grandes empresas tecnológicas, conseguiria superar tudo. Comprar os "Sete Magníficos" era quase a resposta padrão para a indústria global de gestão de ativos. Mas no primeiro semestre de 2026, esta resposta falhou pela primeira vez. Quando uma mesa de jogo está cheia de pessoas, sair dela torna-se, por si só, o tipo de retorno mais escasso este ano.

Em 2024 e 2025, os "Sete Magníficos" dos EUA (Mag 7, referindo-se às sete gigantes tecnológicas: Apple, Microsoft, Google, Amazon, NVIDIA, Meta, Tesla) contribuíram com mais de metade dos ganhos do índice S&P 500. "Comprá-los" tornou-se um consenso tácito na indústria global de gestão de ativos — não estar fortemente exposto a estes sete nomes chegava a parecer pouco profissional.

Mas no primeiro semestre de 2026, este consenso falhou pela primeira vez.

Até meados do ano, o ETF dedicado a acompanhar os Sete Magníficos teve, no geral, um desempenho inferior ao S&P 500. Das sete empresas, apenas Google e NVIDIA continuavam a atingir novos máximos; as outras cinco — Apple, Microsoft, Amazon, Meta, Tesla — ficaram todas atrás do mercado geral.

Por outras palavras: se no início do ano tivesse apostado todas as suas fichas na "estratégia mais eficaz do ano passado", o retorno deste ano seria, pelo contrário, inferior ao de um fundo de índice passivo que não seleciona nada e apenas segue o mercado. Quem fez os trabalhos de casa perdeu para quem não pensou.

Este resumo pretende clarificar três coisas: o que realmente aconteceu no interior dos Sete Magníficos; quais foram os fundos de hedge globais que ganharam e perderam no primeiro semestre e qual o padrão subjacente; e, estando a meio do ano, quais as três variáveis que realmente merecem atenção no segundo semestre.

I. Nos Sete Magníficos: Quem Gasta, Quem Ganha

A divergência entre os Sete Magníficos não é acidental; reflete que o ciclo da IA está a transitar de "impulsionado pela fé" para "impulsionado pelos resultados".

Em 2024, comprar o conceito de IA já dava lucro, porque o mercado acreditava que cada dólar de despesa de capital em IA (capex, referindo-se a investimentos concretos como compra de terrenos, construção de centros de dados, aquisição de chips) acabaria por se transformar em receita. Mas em 2026, o mercado começou a fazer uma pergunta mais simples: o dinheiro foi gasto, quem é que realmente lucrou?

A resposta está a tornar-se clara. Os quatro maiores gastadores de capital — Microsoft, Meta, Amazon, Google — deverão ter, este ano, despesas de capital relacionadas com IA superiores a 300 mil milhões de dólares. Distribuídos por 365 dias, estas quatro empresas gastam, em média, mais de 800 milhões de dólares por dia em IA. Mas o caminho para a conversão destes gastos em receitas não é uniforme:

• Google, com a sua capacidade de rentabilização da IA através da publicidade em pesquisa e do negócio cloud, continua a cumprir os resultados;
• NVIDIA, como "vendedora de pás", colhe diretamente os frutos da vaga de construção de IA;
• Microsoft, Meta, Amazon ainda não viram a sua relação custo-benefício nos investimentos em IA totalmente reconhecida pelo mercado.

Numa frase para descrever este ano: quem gasta dinheiro não superou, quem ganha dinheiro é que superou.

II. Sucção de Liquidez: O Mercado está a Ficar Mais Estreito

Mais digno de atenção é um fenómeno de "sucção de liquidez" que está a ocorrer.

O entusiasmo pela IA não diminuiu, mas os fundos estão a mudar de lugar — dos "conceitos amplos de IA" como os Sete Magníficos, para beneficiários mais precisos da cadeia de fornecimento de IA, especialmente semicondutores de memória. Um dos elos mais críticos é a memória de alta largura de banda (HBM, um dos componentes de armazenamento mais escassos na infraestrutura de computação de IA). Fabricantes de memória como SK Hynix, Samsung, Micron viram as suas ações este ano superar largamente o mercado geral.

Quando os fundos aceleram para um sub-setor estreito, estão simultaneamente a retirar liquidez de outros setores. Assim, o mercado torna-se cada vez mais estreito: em 2024, os Sete Magníficos sugaram todo o dinheiro; em 2026, são dois ou três elos da cadeia de fornecimento de IA que, por sua vez, sugam o dinheiro dos Sete Magníficos.

Juízo central: A concentração está a convergir para um círculo cada vez mais pequeno, e essa convergência, por si só, significa acumulação de fragilidade. Quando a "largura efetiva" do mercado se reduz, qualquer estratégia que dependa de poucas ações para gerar retornos enfrenta uma armadilha de concentração — no ano passado, apostar nos sete nomes certos dava vitória; este ano, é preciso escolher dois entre os sete; no próximo ano, talvez reste apenas um. Esta é a essência do crowded trade (negociação congestionada, demasiadas pessoas do mesmo lado, propensa a debandada se a direção se inverter).

III. A Margem de Tolerância das Avaliações está Quase Esgotada

Ao mesmo tempo, a almofada de segurança deixada pelas avaliações também está quase a esgotar-se.

O rácio Shiller CAPE (que mede se as ações dos EUA estão caras, ajustando as flutuações do ciclo com o lucro médio dos últimos dez anos) já ultrapassou os 40, o segundo valor mais alto em 140 anos, apenas atrás do pico da bolha da Internet em 2000.

A variável aparece no denominador. Após Kevin Warsh assumir a presidência da Reserva Federal, as expectativas de cortes de juros que o mercado inicialmente esperava diminuíram significativamente. Em maio, a yield das obrigações do Tesouro dos EUA a 30 anos subiu para 5,18%. Isto significa: emprestar dinheiro ao governo dos EUA, sem assumir qualquer risco, rende mais de 5% ao ano.

Quando os ativos sem risco começam a oferecer retornos reais acima de 5%, o limiar de crescimento dos lucros necessário para sustentar avaliações acima de 40 vezes é sistematicamente elevado.

Juízo central: Os Sete Magníficos não se tornaram piores; precisam é de "superar as expectativas" em cada trimestre para manter o preço atual — uma empresa que precisa de "superar as expectativas trimestre após trimestre" para sobreviver é, por si só, uma fragilidade.

IV. Fundos de Hedge no 2.º Trimestre: A Estratégia Decide o Destino

Mudando a perspetiva das sete empresas para toda a indústria de fundos de hedge, encontramos também um teste.

Uma análise dos resultados do segundo trimestre de 23 fundos de hedge conhecidos revela um padrão claro: o tipo de estratégia que segue explica melhor o desempenho do trimestre do que a dimensão da sua equipa ou o seu historial.

As estratégias de commodities destacam-se isoladamente. O fundo de commodities de Pierre Andurand liderou com +30,8% — 1 milhão investido no início do ano transformou-se em cerca de 1,31 milhões a meio do ano. Beneficiou da extrema volatilidade do petróleo no primeiro semestre: após o bloqueio e reabertura de um estreito crucial no Médio Oriente, o crude WTI passou por um ciclo completo, subindo de 60 para 95 dólares e depois caindo.

Aqui há um ponto contra-intuitivo: o retorno excessivo de Andurand não se deveu a ter acertado na direção. O petróleo subiu e desceu muito; alguém que mantivesse uma posição direcional única apenas teria andado de montanha-russa, acabando no mesmo sítio; um trader capaz de entrar e sair repetidamente durante a volatilidade consegue extrair múltiplos lucros deste vaivém. Quando a narrativa macro domina a formação de preços e os factos continuam a divergir das expectativas, os traders de commodities que ousam apostar em direções não consensuais têm uma vantagem natural. Isto também explica porque as estratégias de commodities superaram largamente em 2022 (conflito Rússia-Ucrânia) e 2026 (crise no Médio Oriente), anos impulsionados por eventos geopolíticos.

As estratégias quantitativas e long/short na Ásia progridem de forma estável e segura. O ponto comum entre Quantedge (+12,3%) e Point72 (+9,2%) é não dependerem de juízos direcionais únicos, mas sim de capturar spreads em múltiplos mercados e ciclos de forma diversificada e sistemática. O FengHe Asia (+11,2%), como representante de long/short de ações na Ásia (comprar o que se acredita, vender o que se acredita que vai descer), também se destacou — mostrando que, para além da narrativa das ações dos EUA dominada pelos Sete Magníficos, o mercado asiático continua a ter fontes de retorno excessivo independentes.

As plataformas multi-estratégia registam polarização. Millennium (+6,0%), Citadel Tactical (+5,3%), Winton (+6,3%) apresentaram resultados medianos para cima, refletindo a capacidade de diversificação de risco das plataformas multi-estratégia (com centenas de equipas de negociação independentes na base, onde as perdas direcionais de uma são compensadas por outras). No entanto, ExodusPoint (−1,3%), Walleye (−0,9%), Balyasny (−1,6%), também com o rótulo de "multi-estratégia", registaram perdas. A diferença pode estar no facto de as últimas terem uma maior exposição direcional a ações na base; quando o momentum das tecnológicas se inverteu, o guarda-chuva "multi-estratégia" nem sempre aguenta. O rótulo por si só não garante estabilidade; a composição subjacente da estratégia e a disciplina de gestão de risco são o verdadeiro divisor de águas.

Os longs de tecnologia foram amplamente afetados. Tiger Global (−6,2%) registou a maior perda geral, Coatue (−2,1%) e Viking Global Equities (−0,7%) também foram negativos. O ponto comum entre os três é terem tecnologia e ações de crescimento como núcleo principal de longo prazo — acumularam retornos substanciais nos anos de disparada dos Sete Magníficos, criando uma dependência de percurso. Quando os Sete Magníficos passaram de "fonte de retorno excessivo" a "entrave", os seguidores mais fiéis foram os mais feridos. Tiger merece especial menção: este fundo emblemático, que chegou a gerir quase 100 mil milhões de dólares em 2021, ainda não saiu do campo gravitacional das tecnológicas, mesmo após as enormes perdas de 2022.

O contraste mais acentuado vem da mesma empresa: o Eureka (quantitativo) da Marshall Wace teve um retorno de +1,1% no 2.º trimestre, enquanto o Tops (fundamental) teve apenas +0,1%. Com a mesma equipa, a mesma infraestrutura, apenas devido ao tipo de estratégia diferente, os retornos diferiram cerca de dez vezes.

V. Quando o Consenso se Desfaz, Quem Ganha

Juntando as peças, o perfil dos vencedores do primeiro semestre de 2026 já emerge, partilhando três características comuns:

Primeiro, não estão no setor mais congestionado. Quer sejam as commodities de Andurand, os ativos múltiplos sistemáticos da Quantedge, ou o long/short asiático da FengHe, os retornos excessivos não vêm dos Sete Magníficos. Quando toda a gente está amontoada na mesma mesa de jogo, escolher ir para outra mesa é, por si só, um alpha.

Segundo, abraçam a volatilidade, em vez de a combater. A liderança das estratégias de commodities não se deve a terem acertado na direção, mas sim a conseguirem negociar repetidamente durante a extrema volatilidade.

Terceiro, a gestão de risco não é um slogan, faz parte da estratégia. O divisor de águas positivo/negativo no 2.º trimestre não está frequentemente em quem fez a previsão mais correta, mas em quem perdeu menos quando a previsão estava errada. Citadel e Millennium não tiveram retornos espetaculares, mas também não perderam dinheiro — entre os 23 fundos, isto por si só significa que a gestão de risco funcionou nos momentos críticos.

Por outro lado, o perfil dos perdedores é igualmente claro: pesadamente expostos a ações tecnológicas, dependentes de exposição direcional a poucos nomes, falta de mecanismos de correção em negociações congestionadas.

Juízo central: Isto não significa que as tecnológicas vão deixar de ter futuro — pelo contrário, Google e NVIDIA provam que as empresas com real capacidade de rentabilização da IA continuam a ser procuradas pelo mercado. O problema não está nas tecnológicas, mas em usar a abordagem de "comprar e manter todos os sete" para expressar um tema que deveria ser de seleção precisa de ações.

VI. Três Dimensões de Observação para o Segundo Semestre

Primeiro, a alteração marginal nas despesas de capital em IA. No primeiro semestre, as orientações de capex dos quatro gigantes continuaram a ser revistas em alta, mas a tolerância do mercado está a diminuir. Algo a ter em conta: as empresas de aplicações de IA, que fornecem o argumento final de retorno para estas despesas de capital, estão a ver a "aceleração" do crescimento das receitas abrandar: a receita anualizada (ARR) da OpenAI passou de cerca de 4 mil milhões no final de 2024 para perto de 10 mil milhões no final de 2025 — números absolutos ainda impressionantes, mas a taxa de crescimento trimestral caiu do patamar de "duplicação" para 20-30%; a trajetória da Anthropic é semelhante — as receitas disparam, mas o declive está a achatar.

Por outras palavras, a "segunda derivada" do crescimento (a direção da variação da própria taxa de crescimento) já se tornou negativa. Isto significa que um pressuposto chave está a enfraquecer: se o crescimento das receitas no nível das aplicações deixar de acelerar, como é que se recuperam os mais de 300 mil milhões de dólares anuais de despesas de capital a montante? Atualmente, o mercado opta por ignorar esta questão, mas assim que, na época de resultados do 3.º trimestre, algum gigante cortar drasticamente os gastos em IA, ou o crescimento da OpenAI/Anthropic falhar claramente as expectativas, o efeito de sucção dos semicondutores de memória pode inverter-se instantaneamente, com os fundos a regressar da cadeia de fornecimento para o mercado geral. Este é o maior tail risk (risco de cauda, baixa probabilidade mas enorme impacto) para a atual negociação congestionada em torno do HBM.

Segundo, a trajetória das taxas de juro. O quadro político da era Warsh ainda está a ser digerido pelo mercado. Se a inflação permanecer persistente no segundo semestre e os cortes de juros forem repetidamente adiados, as ações de crescimento com elevada avaliação enfrentarão maior pressão; inversamente, se a inflação cair rapidamente abrindo uma janela para cortes de juros, as tecnológicas poderão beneficiar de uma revisão em alta das avaliações — mas os beneficiários poderão não ser todos os sete nomes.

Terceiro, os catalisadores no mercado de commodities. O El Niño já foi confirmado, com 63% de probabilidade de se desenvolver num nível "muito forte". Historicamente, o impacto do El Niño nos preços agrícolas atinge o pico geralmente 4-5 trimestres depois — se o pico ocorrer no inverno de 2026, os efeitos nos preços podem prolongar-se até ao segundo semestre de 2027. Isto proporciona para as estratégias de commodities uma fonte de oportunidade diferente da do primeiro semestre, mas igualmente significativa.

Conclusão: Porque é que me preocupo com isto

O maior ensinamento do primeiro semestre de 2026 é talvez este: num mercado dominado por forças macro, onde o consenso é constantemente subvertido, "o que aloquei" é muito mais importante do que "quanto aloquei".

Eu próprio também sou gestor de dinheiro, e ao longo dos anos desenvolvi um hábito: ao olhar para o mercado, primeiro vejo para onde está a ir o dinheiro grande, por que restrições está amarrado, do que tem medo, em vez de ouvir primeiro o que os retalhistas estão a gritar. Esta folha de resultados dos fundos não é para mim uma fofoca do setor, mas um espelho — repete a mesma frase vezes sem conta: sai da mesa mais congestionada. É também daí que vêm as três palavras "não consensual": não para ser contra a corrente, mas porque quando toda a gente está do mesmo lado, a posição tende a ter o maior risco e os retornos mais magros.

A prova do segundo semestre já foi distribuída. A resposta depende de se está disposto a sair da mesa mais cheia.

Onde as minhas conclusões podem estar erradas (riscos de cauda)

Antes de mais, os três pontos mais prováveis de erro neste resumo:

1. A IA pode ser uma verdadeira mudança de paradigma. Se for uma mudança estrutural e não cíclica, então os nomes que hoje parecem mais congestionados e caros podem não ser o topo, mas sim o ponto de partida de um novo mundo que ainda não foi totalmente assimilado. A cautela de "não estar demasiado congestionado" pode, pelo contrário, fazer com que se perca o maior tramo. É o contra-argumento mais digno de atenção.

2. O brilho das estratégias de commodities depende da volatilidade. Lideram este ano precisamente porque a volatilidade foi intensa. Assim que o macro voltar a acalmar, a primeira estratégia a falhar será esta — cada razão para as elogiar é, por outro lado, um risco para elas.

3. As limitações de uma tabela classificativa trimestral. A classificação do 2.º trimestre é apenas um instantâneo de um trimestre, sujeita a viés de sobrevivência e não representativa do ano inteiro; as receitas da OpenAI e Anthropic são estimativas públicas, recomenda-se verificação antes da publicação.

Dados e Fontes de Informação

Os dados de resultados do 2.º trimestre dos fundos de hedge provêm de relatórios públicos de acompanhamento do setor; os dados de desempenho dos Sete Magníficos e do S&P 500 provêm de dados de mercado públicos; os dados do rácio Shiller CAPE são de Robert Shiller / Yale; os dados de yields das obrigações do Tesouro dos EUA são do U.S. Treasury / FRED; os dados de despesas de capital em IA provêm dos relatórios financeiros públicos e orientações da Microsoft, Meta, Amazon, Alphabet; os dados de receitas da OpenAI e Anthropic provêm de notícias públicas e estimativas do setor; os dados de mercado de HBM e semicondutores de memória provêm de dados de mercado públicos; a probabilidade e previsão de intensidade do El Niño provêm de comunicados oficiais da NOAA.

Isenção de Responsabilidade

Este artigo é compilado com base em informações públicas, destinando-se apenas a fins de explicação económica e educacional, não constituindo qualquer aconselhamento de investimento, nem se dirigindo a qualquer título, ativo ou ponto temporal específico. O conteúdo assinalado como "Juízo Central / Risco de Cauda" são opiniões pessoais do autor, separadas da declaração de factos, e podem estar erradas. Investir envolve riscos, as decisões devem ser tomadas com cautela.