"Profecia apocalíptica dos 'curtos': IA no seu auge final, as ações americanas podem atingir o pico já no terceiro trimestre"

Autor: Long Yue, Wall Street Insights

Dois investidores macroeconómicos experientes sentados juntos chegaram a uma avaliação quase unânime: este ciclo de alta impulsionado pela IA está chegando ao fim, e a próxima queda não será de um dígito, mas sim uma grande baixa de 30 a 50% no mercado em baixa.

No dia 22 de junho, a última postagem do blog da empresa de gestão de ativos americana DoubleLine Capital apresentou uma entrevista aprofundada, na qual Jeffrey Gundlach, conhecido como o "novo rei dos títulos", e Felix Zulauf, gestor de hedge fund suíço e "profeta do mercado de ações", afirmaram que o mundo está passando de um sistema unipolar para um multipolar, e que conflitos geopolíticos e sanções trarão inflação estrutural. Em um contexto de desintegração da ordem antiga, tanto a euforia tecnológica nas ações americanas quanto o abismo fiscal dos EUA já atingiram pontos de crise extremamente perigosos.

De esquerda para direita: Felix Zulauf, apresentador Grant Williams, Jeffrey Gundlach

Euforia pela IA entra na fase final, as ações americanas podem despencar 30% a 50%

"Isso definitivamente não será uma retração de 20%, mas sim um mercado em baixa baseado em recessão econômica e contração de avaliações, com queda entre 30% e 50%." Zulauf foi direto ao ponto, prevendo que as ações americanas devem atingir o pico no terceiro trimestre deste ano, ou no mais tardar, no primeiro trimestre do próximo.

A lógica dele é bastante clara: o investimento de capital de grandes empresas de computação em nuvem (superexpansores) já aumentou sua proporção de receita de 10% para 30%, os preços de chips de memória de semicondutores subiram entre 200% e 300%, e o fluxo de caixa livre começou a se tornar negativo — a Oracle já está nesse estado, e a próxima a seguir será ela. "Quando essas empresas começarem a buscar financiamento no mercado, e seu fluxo de caixa livre começar a encolher, todo o ciclo de IA começará a desacelerar."

Para escapar do topo com precisão, é preciso ficar de olho na trajetória das ações de semicondutores que vendem ferramentas para os garimpeiros.

Gundlach concorda totalmente. Atualmente, as dez principais ações relacionadas à IA no índice S&P 500 representam 41% do peso total. Esse nível extremo de concentração coincide de forma impressionante com os picos históricos de grandes ciclos de mercado.

"Recomendo às pessoas que não mantenham ações americanas baseadas em momentum ou ponderadas por valor de mercado." Gundlach oferece uma estratégia de proteção direta.

Ele também mencionou seu famoso erro de julgamento em 30 de setembro de 1999 — na época, ele virou o mais pessimista em relação ao Nasdaq, que continuou a subir cerca de 80% no quarto trimestre. "Mas, 18 meses depois, a partir daquele ponto, o Nasdaq caiu de 100 para cerca de 20. Portanto, quando os fundamentos se deterioram, mas os preços continuam subindo, é o momento mais perigoso. É exatamente onde estamos agora."

Recessão à vista, taxas de juros dos títulos do Tesouro dos EUA não vão cair, YCC e "reorganização da dívida" são inevitáveis

Essa é uma das avaliações mais centrais de Gundlach, e também seu maior ponto de divergência com a economia tradicional.

A lógica comum é: recessão econômica → corte de juros pelo Fed → queda nas taxas de longo prazo → aumento no preço dos títulos. Mas Gundlach acredita que desta vez, não. Mesmo que a economia americana entre em recessão em 2027, a rentabilidade dos títulos do Tesouro de longo prazo não cairá de forma significativa.

A razão é que os problemas fiscais já atingiram um nível de descontrole estrutural: os gastos com juros dos EUA subiram de cerca de 300 bilhões de dólares há sete anos para quase 1,4 trilhão de dólares por ano atualmente. Ao mesmo tempo, o déficit fiscal se expande a uma taxa de 2 trilhões de dólares por ano, representando cerca de 6% do PIB.

"Quando a recessão chegar, o déficit não será de 6% do PIB, mas sim de 10% ou mais. Isso provocará uma greve dos compradores de títulos." Ele afirmou: "Já vimos essa situação em países desenvolvidos — até mesmo as taxas de longo prazo do Japão estão subindo, algo que muitos achavam impossível de acontecer."

Gundlach acredita que, na hora, as políticas terão duas opções:

Opção A: Controle da curva de juros (YCC). O ministro das finanças, Bessent, pode optar por suprimir as taxas de longo prazo, como os EUA fizeram após a Segunda Guerra Mundial — com a inflação em alta, mas artificialmente mantendo as taxas de longo prazo baixas, resultando em taxas de juros reais negativas contínuas e um mercado de baixa de títulos que durou 40 anos.

Opção B: Reorganização da dívida do Tesouro. Gundlach revelou que, há dois anos, reduziu a taxa de juros dos títulos de mais de 10 anos de 4,75% para 1,5% em seus fundos geridos, para se proteger contra riscos de reorganização. Quando deu essa entrevista no ano passado, foi questionado pelo chefe do Conselho Econômico Nacional da Casa Branca, Kevin Hassett, que afirmou que isso era "absolutamente impossível".

A reação de Gundlach foi: "No mundo dos investimentos, 'Nunca' é sinônimo de 'Imediatamente'."

Zulauf discorda um pouco na questão das taxas de longo prazo: ele acredita que, durante a recessão, a rentabilidade dos títulos de 10 anos ainda pode cair de cerca de 5,25% para aproximadamente 3,75% — mas esse período dura apenas cerca de 6 meses, não 12 meses. Ele acrescenta que as taxas de curto prazo serão mantidas pelo banco central em níveis muito baixos.

Crise de crédito privado: "Agora parece com 2006", "todo mundo está mentindo"

Em comparação ao mercado aberto, o crédito privado (Private Credit), que está escondido sob a superfície, gera preocupações ainda maiores. Aqui, há fraudes de classificação, ilusões de liquidez e jogos contábeis que mascaram perdas.

Gundlach afirmou:

"Isso me dá uma sensação forte, exatamente como em 2005 e 2006: todo mundo está mentindo, mentindo sobre a qualidade do crédito, mentindo sobre a exposição a software — dizem que é 15%, mas na verdade é 28% — criando uma ilusão de liquidez totalmente ilusória, que agora está se desintegrando."

As classificações são compradas. "Essas agências de classificação de risco privadas têm apenas 30 funcionários, mas avaliam centenas de empréstimos, cada um com 200 a 250 páginas de documentação. Não acho que eles realmente façam análises, acho que estão vendendo tabelas de preços. Para obter uma classificação CCC, você paga 1 dólar; para uma B, paga 10 dólares. No final, todos acabam com BBB-."

A qualidade do crédito está sendo gravemente inflada. Um grande fundo de crédito privado afirmou em materiais promocionais que "títulos de empresas de grau de investimento são a espinha dorsal da carteira", mas, na prática, no mercado de private credit, títulos com classificação B+ ou superior representam apenas 2% de todos os títulos. "Menos de 2% são B+ ou superiores, com que base você constrói uma espinha dorsal?"

O risco de ativos de software é subestimado. Alguns fundos alegam que a exposição a software é de 15%, mas na realidade é de 28%.

A ilusão de liquidez já se quebrou. Muitos investidores que compraram fundos de intervalos por meio de intermediários financeiros acreditam que podem resgatar tudo a cada trimestre, mas, na verdade, o limite de resgate do fundo é de apenas 5%.

A avaliação de ativos está confusa. Gundlach exemplificou: uma mesma dívida é detida por oito fundos privados diferentes, com preços variando de 95 a 8 — o mesmo ativo, com um valor de avaliação de 95 por um, e 8 por outro. Outro exemplo: uma nota de 100 milhões de dólares de dívida PIK, cujo valor subjacente de private equity foi reduzido em 98% para 80 mil dólares, ainda é avaliada a face de 100.

O resseguro offshore é o último caixa-preta. Private equity, private credit e as seguradoras controladas por eles formam um ciclo fechado, com riscos transferidos para resseguradoras offshore em Barbados, Ilhas Cayman, Bermudas, sem regulamentação ou transparência. "Não tenho certeza se esses riscos realmente estão sendo cobertos. Quando a recessão chegar, as anuidades fixas e seguros de vida precisarão de liquidez, mas esses ativos não têm reservas suficientes."

Zulauf acrescentou: "Todos esses problemas virão à tona quando o mercado virar e a maré recuar."

A cadeia de financiamento da IA e o private credit, na verdade, são a mesma linha

A IA e o private credit parecem ser mercados distintos, um na área de ações, outro na de crédito. Mas, dentro dessa estrutura, eles estão ligados pelo custo do capital.

O investimento em IA continua crescendo, o que pressionará o fluxo de caixa livre. Com o fluxo de caixa livre em declínio, as empresas terão que emitir ações ou contrair dívidas. Quando contraem dívidas, se as taxas de longo prazo não caírem, o custo de financiamento não se aliviará automaticamente como nas ciclos anteriores.

Empresas de classificação mais baixa enfrentam mais dificuldades. No passado, em períodos de fraqueza econômica, o spread de crédito se ampliava, mas as taxas livres de risco caíam, às vezes compensando parte da pressão, permitindo que empresas em dificuldades refinanciassem e continuassem operando. Agora, se as taxas livres de risco não caírem, mas subirem, a janela de refinanciamento se estreitará.

Isso se transmite diretamente para empréstimos bancários, empréstimos de grau CCC e private credit. Gundlach mencionou que esses mercados já começaram a mostrar fissuras. A causa principal não é uma indústria específica que esteja de repente piorando, mas sim o fato de que o modelo de dependência de juros baixos e refinanciamento não está mais fluindo.

Portanto, o comércio de IA não se resume a acompanhar Nvidia, fornecedores de nuvem ou pedidos de data centers. No final, tudo depende de se o mercado de financiamento continuará fornecendo dinheiro e se o mercado de crédito suportará taxas mais altas.

O dólar enfraquece, as ações americanas perdem desempenho, e o "segundo tempo" acaba de começar

Gundlach mencionou uma regra histórica: nas últimas 13 grandes quedas do mercado de ações dos EUA, o dólar subiu nas 12 anteriores, com alta de cerca de 8% a 10%. Mas, durante a crise tarifária de 2025, o dólar caiu entre 8% e 10%.

"Isso confirma minha avaliação — nesta fase de alta de juros, a reação do mercado mudou."

Ele acredita que o desempenho superior de longo prazo das ações americanas em relação ao resto do mundo terminou, e que os mercados emergentes estão superando o S&P 500. "Estamos na segunda rodada, não na oitava ou nona."

Zulauf acrescentou um ponto de risco: fundos soberanos asiáticos compraram uma grande quantidade de ativos em dólares nos últimos 12 meses, mas não mais títulos do Tesouro, e sim ações de IA. "Quando o mercado virar, eles venderão ações e também dólares. Isso será completamente diferente de manter títulos do Tesouro, e acelerará a queda do dólar."