Relatório de gradação impulsiona a reavaliação da avaliação da AAVE: o modelo DCF e os limites de risco por trás do objetivo de 175 dólares

18 de junho, a instituição de gestão de ativos criptográficos Grayscale (Grayscale Research) publicou um relatório de pesquisa focado na avaliação do protocolo Aave, gerando ampla atenção no mercado. A conclusão central do relatório é: sob um cenário de referência de um ano, o preço justo do token AAVE pode atingir 175 dólares — mais de 130% de espaço teórico de valorização em relação ao preço de mercado de aproximadamente 75 dólares no momento da publicação do relatório.

Até 18 de junho, de acordo com os dados de mercado da Gate, o preço de negociação real do AAVE era de 73,85 dólares, com uma queda de 2,89% nas últimas 24 horas, um aumento de 15,92% nos últimos 7 dias, mas uma queda de 71,19% ao longo do último ano. A capitalização de mercado era de aproximadamente 1,121 bilhões de dólares, com sentimento de mercado neutro. O intervalo de valor justo de 80 a 100 dólares fornecido pelo relatório indica que o preço atual ainda está abaixo do limite inferior do seu modelo de avaliação.

Esta análise aprofundada é relevante não apenas porque apresenta uma conclusão “otimista”, mas porque sistematicamente aplica estruturas de avaliação financeira tradicional — fluxo de caixa descontado (DCF), múltiplos de preço sobre lucro, análise de empresas comparáveis — a um token nativo de um protocolo de finanças descentralizadas. Essa abordagem ainda é rara no campo de pesquisa de ativos criptográficos, e sua metodologia tem mais valor de discussão do que a própria conclusão.

De commodities a fluxo de caixa: a lógica subjacente à estrutura de avaliação da Grayscale

Zach Pandl, chefe de pesquisa da Grayscale, explicou no relatório uma premissa central: nem todos os ativos criptográficos são adequados para uma mesma estrutura de avaliação. Ativos como Bitcoin e Zcash se assemelham mais a commodities digitais, cujo valor é impulsionado por oferta e demanda; enquanto tokens de protocolos como AAVE, UNI, SKY se aproximam mais de “ativos impulsionados por fluxo de caixa” — o protocolo gera receitas por meio de empréstimos, negociações e outros serviços financeiros, e essas receitas podem retornar aos detentores de tokens através de mecanismos econômicos do token.

Essa classificação em si não é nova, mas a sistematização e aplicação dessa categorização na avaliação específica representam uma mudança de paradigma na pesquisa institucional. O relatório aponta que, desde 2023, protocolos DeFi acumularam quase 25 bilhões de dólares em taxas de protocolo, indicando que a escala de atividades financeiras na cadeia ultrapassou o âmbito meramente especulativo.

Intervalo de valor justo: cálculo de 80 a 100 dólares

A avaliação da Grayscale para o AAVE é dividida em dois níveis. Primeiro, o valor justo atual, que varia entre 80 e 100 dólares.

A lógica de cálculo para esse intervalo é a seguinte:

Previsão de receitas. A Grayscale estima que o protocolo Aave atingirá cerca de 60 milhões de dólares de receita líquida em 2026. Essa previsão baseia-se na trajetória histórica de crescimento de receitas, que superou 6,6 vezes entre 2023 e 2025. Segundo os dados da Grayscale, a margem operacional do Aave atualmente é de aproximadamente 50%, com potencial de aumento à medida que a escala cresce.

Múltiplo de avaliação. A Grayscale utiliza uma faixa de múltiplo de preço sobre lucro (P/L) de 20 a 25 vezes, comum em empresas de tecnologia financeira tradicionais, para precificar o AAVE. Multiplicando a receita de 60 milhões de dólares por esses múltiplos, obtém-se uma avaliação razoável de 1,2 a 1,5 bilhões de dólares, o que corresponde a um preço do token AAVE entre 80 e 100 dólares.

Referências comparáveis. O relatório também cita estudos do Banco do Canadá, que indicam que a margem líquida do Aave é significativamente menor do que a de grandes bancos americanos e canadenses, devido à ausência de custos indiretos elevados, como salários, agências físicas e infraestrutura de conformidade, comuns às instituições financeiras tradicionais. Essa vantagem de estrutura de custos é um argumento para a avaliação premium.

Um detalhe importante é que a própria Grayscale fez uma análise reversa: se o preço atual do AAVE, em torno de 75 dólares, apenas incorpora uma taxa de crescimento anual de receita de cerca de 9% nos próximos dez anos, essa é uma previsão relativamente conservadora; se o protocolo atingir uma taxa de crescimento de 25% ao ano, o preço implícito pode chegar a 227 dólares; se atingir 35%, pode subir para 444 dólares. Essa análise não é uma previsão, mas uma decomposição das hipóteses implícitas no preço de mercado atual.

Meta de 175 dólares em um ano: condições para um cenário otimista

A meta de 175 dólares em um ano não é uma previsão base da Grayscale, mas uma avaliação de valor razoável sob um “cenário base” (base-case scenario). O relatório destaca que a realização dessa meta depende de condições externas específicas — principalmente, uma aceleração na clarificação regulatória que impulsione a tokenização de ativos do mundo real (RWA) em larga escala.

A cadeia lógica é: maior clareza regulatória → maior facilidade para instituições financeiras tradicionais participarem de empréstimos na cadeia → aumento na escala de ativos tokenizados (como títulos do governo, ativos de crédito) na cadeia → crescimento simultâneo do tamanho do pool de empréstimos e das receitas do protocolo → manutenção ou expansão do múltiplo de avaliação → aproximação do preço do token a 175 dólares.

A Grayscale também menciona que produtos como a stablecoin GHO e ofertas de empréstimos voltadas para instituições podem ser motores adicionais de crescimento de receita no futuro. Até o início de 2026, a circulação de GHO ultrapassou 500 milhões de dólares, um aumento de mais de 245% em relação ao início de 2025. O volume de empréstimos ativos na versão V4 do Aave cresceu 140% em um mês recente. Essas expansões de negócios fornecem uma base para o crescimento de receita.

Premissas e limitações do modelo de avaliação: lacuna na captura do valor do token

A parte mais cautelosa do relatório da Grayscale é a autoimposição de limites na aplicabilidade do modelo de avaliação. O documento destaca que a receita do protocolo, por si só, não garante automaticamente o valorização do token.

Essa advertência tem três implicações:

Primeiro, a diversidade de fluxos de receita. Os fundos gerados pelo protocolo podem ser pagos a provedores de liquidez, utilizados para custos operacionais ou retidos pela DAO, sem que isso automaticamente beneficie os detentores de tokens.

Segundo, diferenças estruturais legais. Os detentores de tokens geralmente não possuem direitos de recebimento legalmente executáveis, como acionistas de uma corporação. Aave é uma organização autônoma descentralizada (DAO), e não uma entidade jurídica. Assim, mesmo que o protocolo gere lucros, os detentores de tokens não podem reivindicar dividendos ou residual, a menos que a governança do DAO decida explicitamente distribuir receitas.

Terceiro, a dependência de mecanismos de governança para acumulação de valor. O valor na DeFi geralmente é acumulado por meio de mecanismos como queima de tokens, recompra, recompensas e staking, que são decididos pela governança do DAO e podem ser alterados ou suspensos. Por exemplo, a recompra de tokens do Aave foi suspensa após o evento rsETH do Kelp DAO em abril de 2026, e a governança ainda está revisando essa questão.

Essas limitações indicam que a validade das avaliações por DCF e múltiplos depende fortemente da capacidade do DAO do Aave de converter o sucesso comercial do protocolo em valor para o token. Trata-se de uma questão de governança, não de matemática.

Fatores de risco: pontos de referência empíricos

Para avaliar a credibilidade da meta de 175 dólares, é importante considerar alguns fatores de risco verificáveis:

Queda significativa do TVL. O valor total bloqueado (TVL) do Aave caiu de um pico de cerca de 45 bilhões de dólares em 2025 para aproximadamente 13 bilhões de dólares. Embora ainda seja o maior protocolo de empréstimos DeFi, essa redução impacta diretamente a base de receita.

Mudanças na concorrência. O concorrente Morphou atingiu quase 6,5 bilhões de dólares em TVL e recebeu apoio de investidores institucionais como Coinbase e Kraken. A competição no setor de empréstimos DeFi está aumentando, o que pode pressionar a participação de mercado e a capacidade de precificação do Aave.

Desempenho de preço a longo prazo. O AAVE caiu 71,19% no último ano, de uma alta de 385,99 dólares para os atuais 73,85 dólares. Apesar de uma recuperação de 15,92% nas últimas semanas, a tendência de médio a longo prazo ainda é de baixa.

Contexto macroeconômico. No dia do relatório, o Bitcoin estava em 64.430 dólares e o Ethereum em 1.747,69 dólares, com quedas de aproximadamente 1,8% e 2,4% nas últimas 24 horas, respectivamente. O Federal Reserve manteve as taxas entre 3,5% e 3,75% e adotou uma postura hawkish, indicando que o ambiente macro ainda pressiona as avaliações de ativos de risco.

Conclusão

O valor do relatório da Grayscale não está na previsão de um preço de 175 dólares, mas na demonstração de uma abordagem estruturada de aplicação de ferramentas de avaliação financeira tradicional a ativos criptográficos. Essa transferência de metodologia é, por si só, uma condição prévia para a entrada de capital institucional no mercado de criptomoedas.

No entanto, a validade dessa metodologia depende da hipótese de que os pré-requisitos sejam atendidos. As avaliações por DCF e múltiplos de P/L exigem que o token capture valor de forma semelhante a uma participação acionária, o que depende da estrutura de governança do DAO do Aave, do modelo econômico do token e de sua posição legal, aspectos que ainda precisam ser monitorados continuamente. O relatório da Grayscale, ao mesmo tempo que fornece uma meta de preço, também destaca essas limitações — esse equilíbrio é um sinal de pesquisa profissional.

Para os participantes do mercado, o relatório oferece uma estrutura de análise passível de verificação, e não uma recomendação de investimento direta. Se o AAVE atingirá 175 dólares em um ano dependerá do crescimento real de receita do protocolo, das decisões de governança do DAO, do desenvolvimento regulatório e do ciclo mais amplo do mercado de criptomoedas — variáveis que determinarão se as hipóteses do modelo de avaliação se concretizarão em preços de mercado.