Desafios do WOSH na redução de tabelas?

Em maio de 2026, o Federal Reserve passou por uma mudança na liderança, com Kevin Warsh assumindo oficialmente o cargo de presidente, substituindo Jerome Powell. Essa transição ocorreu em um contexto de alta incerteza macroeconômica global: conflitos geopolíticos elevaram os preços de energia, pressões inflacionárias ressurgiram, os rendimentos da dívida soberana aumentaram generalizadamente, e o déficit fiscal dos EUA continuou a se expandir. A posse de Warsh marca uma possível tentativa do Fed de migrar de intervenções massivas no balanço patrimonial para um quadro de política mais focado em regras e gestão do balanço, embora a implementação prática enfrente múltiplas restrições.

I. Continuidade e possíveis mudanças na política

Sob Powell, o Fed respondeu às sequelas da pandemia e às oscilações econômicas com múltiplos cortes de juros e compras de ativos. Com Warsh, o mercado inicialmente esperava uma política “dovish” alinhada à expansão fiscal, incluindo redução da taxa de juros dos fundos federais e redução gradual do balanço. Contudo, a recente escalada nos preços do petróleo mudou essa narrativa.

Até meados de maio de 2026, o rendimento dos títulos do Tesouro de 10 anos dos EUA subiu para cerca de 4,6%, atingindo uma máxima de um ano; o rendimento de 30 anos ultrapassou 5,1%, o nível mais alto desde 2007. Os dados de inflação núcleo também subiram, com o CPI de abril crescendo 3,8% na comparação anual, acelerando a inflação de serviços. Os preços do petróleo, influenciados pela situação no Oriente Médio, chegaram a mais de 105 dólares por barril, transmitindo custos de energia para índices de preços mais amplos.

Warsh já enfatizou o retorno à “ortodoxia” na política monetária, preferindo controlar a oferta de moeda por meio da gestão do balanço, ao invés de depender exclusivamente das taxas de juros de curto prazo. Essa abordagem é semelhante ao foco na era Vollker, mas o ambiente atual é diferente. Os contratos futuros de fundos federais indicam uma probabilidade próxima de 50% de aumento de juros até o final de 2026, ao contrário das expectativas anteriores de múltiplos cortes. Warsh pode adotar uma estratégia de “primeiro simbolicamente apertar para demonstrar determinação contra a inflação, e depois observar a evolução dos preços do petróleo”, mas a experiência histórica mostra que a primeira alta de juros de um novo presidente costuma vir acompanhada de volatilidade de mercado, como após o crash de 1987 com a mudança de Greenspan.

O espaço para ações concretas é limitado. Nos últimos 12 meses, os juros pagos pelos EUA já atingiram cerca de 1,3 trilhão de dólares, representando uma parte significativa do déficit fiscal. Nos primeiros sete meses do ano fiscal de 2026, os juros líquidos já ultrapassaram 616 bilhões de dólares, com aumento de 6,4% em relação ao ano anterior. A taxa média de juros paga é de aproximadamente 3,34%, mas os rendimentos atuais do mercado estão muito acima disso, elevando os custos de refinanciamento. Reduzir as taxas de curto prazo poderia aliviar o peso dos juros sobre a dívida, mas os rendimentos de longo prazo dependem da sustentabilidade fiscal e do fluxo de capitais globais; uma simples redução de juros dificilmente reduzirá significativamente as taxas de longo prazo.

II. Pressões no mercado global de títulos

O aumento dos rendimentos dos títulos não é exclusivo dos EUA, sendo uma questão global. O rendimento dos títulos do governo de 30 anos do Japão atingiu recordes próximos de 4,2%; o de 10 anos do JGB subiu para cerca de 2,8%. Os títulos de dívida soberana do Reino Unido com vencimento em 10 anos ultrapassaram 6%, e os títulos da zona do euro também enfrentam vendas. Os custos médios de empréstimo de 10 anos nos países do G7 estão próximos de 4%, cerca de 80 pontos base acima do nível pré-conflito.

Essa rodada de vendas de títulos resulta de múltiplos fatores: inflação de energia impulsionada pela guerra, reestruturação das cadeias de suprimentos na era da desglobalização, e a contínua diversificação das reservas em dólares pelos bancos centrais. Investidores estrangeiros demandam menos títulos do Tesouro dos EUA, que dependem de financiamento doméstico e do suporte indireto do Fed. Embora a emissão de stablecoins e operações de basis trading de hedge funds ofereçam alguma amortização, essa situação não é sustentável.

Países como o Japão, que dependem de ambientes de juros baixos há muito tempo, enfrentam riscos à estabilidade do sistema bancário e à margem fiscal com o aumento dos rendimentos. Os bancos centrais globais estão em um dilema: manter juros baixos alimenta a inflação, enquanto o aperto monetário prejudica o crescimento. Se Warsh impulsionar a redução do balanço, essa delicada equação será ainda mais testada, podendo forçar outros países a adotarem ferramentas não convencionais, como o controle da curva de juros (YCC).

III. O quadro de longo prazo na era da desglobalização

Desde os anos 1980, com Vollker combatendo a inflação, a globalização promoveu a redução de barreiras comerciais e o fluxo de capitais para bens de consumo baratos, impulsionando uma tendência de queda dos juros globais. Essa dinâmica sustentou a valorização dos ativos financeiros. Contudo, após a crise de 2008, a posição do dólar como reserva global foi desafiada, levando países a diversificarem suas reservas. Políticas tarifárias de Trump aceleraram essa mudança secular.

A desglobalização implica uma inflação estrutural mais elevada e uma taxa de juros central mais alta. A redução do comércio diminui o fluxo de dólares de volta ao mercado de títulos dos EUA, enquanto a reestruturação das cadeias de energia e minerais essenciais aumenta os custos. O boom nos investimentos em IA, embora impulsione a demanda, também aumenta o consumo de energia, criando pressões inflacionárias adicionais. Os preços do petróleo já estavam em alta antes do conflito, e uma breve trégua geopolítica pode gerar correções, mas a tendência de alta de longo prazo permanece.

Nesse cenário, o balanço do Fed enfrenta obstáculos fundamentais para sua redução. Sem fluxo suficiente de capitais estrangeiros, os EUA terão dificuldades de financiar seu enorme déficit sem recorrer a QE. A lógica do TINA (“There Is No Alternative” — “Não há alternativa”) se manifesta: sem opções melhores, o mercado pode acabar retornando às compras de ativos (asset purchases). (TINA é uma expressão amplamente usada em finanças, economia e investimentos, significando que, diante de certas condições, investidores, formuladores de política ou mercados não têm opções viáveis diferentes, tendo que aceitar a situação atual, mesmo que indesejada.)

IV. A importância crescente de ativos tangíveis

Diante do aumento dos riscos de monetização fiscal, ativos tangíveis como ouro e prata ganham atratividade. No primeiro trimestre de 2026, a demanda global por ouro cresceu 2% na comparação anual, com compras líquidas de bancos centrais de 244 toneladas. Países estão acelerando a diversificação de reservas, elevando a proporção de ouro nas reservas globais. China, Brasil e outros emergentes ainda têm espaço para ampliar suas posições.

Turquia, por exemplo, vendeu parte de suas reservas de ouro devido à alta nos preços do petróleo, mas isso é uma gestão de liquidez de curto prazo, não uma mudança de tendência. Assim que a situação energética se estabilizar, a demanda por recompor reservas estratégicas impulsionará novas compras. Instituições como Goldman Sachs projetam que o preço do ouro pode atingir acima de 4.300 dólares por onça até o final de 2026, impulsionado por compras de bancos centrais e fatores geopolíticos de proteção.

A prata também se beneficia da demanda industrial (energia solar, eletrônica) e de atributos de investimento. Países, além de suas reservas de petróleo, estão aumentando suas posições em ativos tangíveis, refletindo uma confiança decrescente no sistema de moeda fiduciária a longo prazo.

V. Perspectivas de política e riscos

Os principais desafios para Warsh incluem equilibrar combate à inflação e crescimento econômico, manter a independência do Fed e lidar com a alta dívida sob maior volatilidade de mercado. No curto prazo, o preço do petróleo será uma variável-chave. Se a desaceleração dos conflitos reduzir os preços de energia, a pressão inflacionária poderá diminuir temporariamente, abrindo espaço para uma redução limitada de juros. Contudo, fatores estruturais — como a desglobalização, custos de transição energética e expansão fiscal — apontam para uma elevação do centro de juros.

O mercado já mudou de uma expectativa de múltiplos cortes para uma postura de observação ou até de aumento de 50%. Essa mudança desafia a comunicação de Warsh e sua credibilidade. Historicamente, o Fed prioriza a estabilidade financeira, seguido pelo controle da inflação. Reduzir os juros dos fundos federais beneficia principalmente o financiamento do governo, enquanto o setor privado enfrenta custos mais altos de empréstimos de longo prazo.

Medidas “break the glass” potenciais incluem controle da curva de juros, obrigar instituições a manter títulos do governo ou oferecer incentivos fiscais para que investidores domésticos comprem títulos do Tesouro (como isenção de impostos). Essas ações podem estabilizar o mercado a curto prazo, mas distorcem a alocação de recursos e acumulam riscos de longo prazo.

Conclusão

A transição de Powell para Warsh não é apenas uma mudança de pessoas, mas um teste do quadro de política monetária na era pós-globalização. As pressões no mercado de títulos, a persistência da inflação e os desafios de sustentabilidade fiscal se entrelaçam, enfraquecendo a eficácia das ferramentas tradicionais. Investidores devem focar na alocação em ativos tangíveis para proteger-se da desvalorização monetária e da monetização da dívida, além de acompanhar de perto os preços de energia, os avanços geopolíticos e os sinais das reuniões do FOMC de junho e subsequentes.

O ambiente macroeconômico está mudando de uma era de benefícios de juros baixos e globalização para um novo paradigma de maior volatilidade e inflação estrutural. Os formuladores de política precisarão equilibrar a reconstrução de regras e a gestão de crises, enquanto os participantes do mercado devem adaptar suas estratégias de alocação a uma maior incerteza. Essa transformação terá impacto ao longo de 2026 e além.