Análise completa do documento de IPO da SpaceX: Quando o fluxo de caixa dos satélites alimenta o buraco negro de IA

Autor: Ada, Deep Tide TechFlow

O mercado aberto está prestes a enfrentar um pacote de ativos sem precedentes, ou seja, um negócio de internet via satélite de nível de vaca leiteira, um negócio monopolista de lançamentos de foguetes, além de um laboratório de IA que queima o equivalente a quatro vezes toda a sua receita anual em dinheiro, tudo isso sendo consolidado na mesma demonstração de resultados.

De acordo com o prospecto de oferta pública, a SpaceX terá uma receita consolidada de 18,67 bilhões de dólares em 2025, mas um prejuízo líquido de 4,94 bilhões de dólares; no primeiro trimestre de 2026, receita de 4,69 bilhões de dólares, prejuízo líquido de 4,28 bilhões de dólares. Comparando com os 1,4 bilhão de dólares de receita e 791 milhões de lucro líquido de 2024, a direção do colapso dessa curva aponta claramente para um único evento: a fusão total de ações do xAI, concluída em fevereiro de 2026.

Foi essa transação que redefiniu a SpaceX de uma “empresa aeroespacial lucrativa” para uma “empresa de infraestrutura de IA que consome dinheiro”.

Starlink gerou 3,26 bilhões de dólares em receita no último trimestre, sustentando o fluxo de caixa de todo o grupo

O trecho do prospecto revelou pela primeira vez a capacidade de lucro do Starlink. Essa operação registrou uma receita de 11,4 bilhões de dólares em 2025, um aumento de aproximadamente 50% em relação ao ano anterior, com lucro operacional de 4,42 bilhões de dólares, uma margem ajustada de EBITDA de 63%, gerando cerca de 7,17 bilhões de dólares em fluxo de caixa operacional ao longo do ano.

Em 2026, o ritmo de crescimento acelerou ainda mais. No primeiro trimestre, a receita do Starlink foi de 3,26 bilhões de dólares, com lucro operacional de 1,19 bilhão de dólares; o número de assinantes ultrapassou 10,3 milhões, distribuídos por 164 países e regiões, com cerca de 9.600 satélites em órbita. A análise independente da Payload prevê que a receita total do Starlink em 2026 crescerá cerca de 80%, atingindo aproximadamente 18,7 bilhões de dólares, representando 79% da receita total da SpaceX.

Porém, há um risco na contínua diminuição do valor por usuário. Segundo dados do prospecto citados pelo BigGo Finance, o ARPU mensal dos assinantes individuais do Starlink caiu de 99 dólares em 2023 para 81 dólares em 2025, uma perda de 18% em dois anos. A SpaceX optou por uma estratégia de “preço baixo para ganhar mercado”, reduzindo o pacote mais barato de 120 dólares por mês para 50 dólares por mês, e em algumas regiões até oferecendo terminais gratuitamente. Essa abordagem foi eficaz para conquistar participação de mercado, mas reduziu a rentabilidade unitária.

O negócio de lançamentos de foguetes é relativamente marginal. Em 2025, gerou 4,1 bilhões de dólares, sendo o menor entre os três principais setores, mas oferece uma “zona de proteção estratégica insubstituível” graças aos contratos com a NASA para sistemas de pouso humano e às 170 missões do Falcon 9 ao longo do ano, não sendo uma fonte de caixa, mas uma barreira estratégica.

xAI queimou 7,7 bilhões de dólares em um trimestre

Se o Starlink é uma máquina de imprimir dinheiro, o xAI é um buraco negro que suga toda a energia da rede por trás dessa impressora.

O prospecto mostra que, em 2025, o xAI teve uma receita de apenas 3,2 bilhões de dólares, prejuízo operacional de 6,35 bilhões de dólares e despesas de capital de 12,73 bilhões de dólares, uma despesa de CapEx que supera a soma do CapEx das operações principais da SpaceX (3,83 bilhões de dólares) e do setor Starlink (4,18 bilhões de dólares). No primeiro trimestre de 2026, a receita do xAI foi de 818 milhões de dólares, prejuízo operacional de 2,47 bilhões de dólares, e as despesas de capital dispararam para 7,72 bilhões de dólares, muito acima do ritmo do ano passado.

Em 2025, o xAI consumiu aproximadamente 14 bilhões de dólares em caixa, quase igual ao fluxo de caixa gerado por todas as outras operações da SpaceX. Dados do balanço patrimonial, citados pelo SpaceWar, mostram que o grupo atualmente possui 23,385 bilhões de dólares em servidores e equipamentos de rede, 2,97 bilhões de dólares em infraestrutura de data centers, e 14,05 bilhões de dólares em obras em andamento, sendo a maior parte dedicada ao xAI.

A estrutura de dívidas também foi remodelada pelo xAI. Segundo o PitchBook, em 2025, o xAI contraiu 16 bilhões de dólares em dívidas para aquisição de GPUs, e em março de 2026, a SpaceX disponibilizou um empréstimo ponte de 20 bilhões de dólares para substituir essa dívida de forma mais barata, transferindo toda a dívida do xAI para o balanço da matriz. Essa manobra essencialmente usa o fluxo de caixa do Starlink e dos lançamentos para garantir o financiamento da expansão do poder de computação de IA.

Anthropic paga 1,25 bilhão de dólares por mês, transformando seu concorrente de treinamento em cliente

A revelação mais dramática do prospecto é o contrato de capacidade de computação entre a SpaceX, por meio do xAI, e a Anthropic, que é sua maior cliente paga, sendo também uma concorrente direta na área de modelos avançados.

Segundo o documento S-1, a Anthropic concordou em pagar mensalmente 1,25 bilhão de dólares para adquirir 300 megawatts de capacidade no data center Colossus 1, em Memphis, Tennessee, até maio de 2029. Esse data center foi construído especificamente para a infraestrutura do xAI, oferecendo cerca de 220 mil GPUs para a Anthropic. Ambas as partes podem encerrar o contrato com aviso prévio de 90 dias.

Calculando por mês, esse contrato tem um valor anual de 15 bilhões de dólares, com potencial de valor total superior a 40 bilhões de dólares ao longo de todo o ciclo. Uma análise citada pelo SpaceWar faz uma comparação direta: “15 bilhões de dólares por ano superam a receita total do Starlink em 2024.” Em outras palavras, um contrato de capacidade de IA de um cliente externo já rivaliza com o negócio mais lucrativo da SpaceX.

Essa configuração revela o núcleo do modelo de negócios de “infraestrutura de IA verticalmente integrada”: o xAI constrói clusters, treina o Grok, e vende a capacidade ociosa de computação para todos os compradores, incluindo concorrentes; a SpaceX financia a construção com os lucros do Starlink; a Anthropic garante uma oferta estável de capacidade, evitando dependência de grandes provedores de nuvem como Microsoft e Amazon.

Vale notar a assimetria na cláusula de rescisão com aviso prévio de 90 dias. Para um contrato de 15 bilhões de dólares por ano, essa cláusula de rescisão de curto prazo faz com que o compromisso da Anthropic pare mais uma “opção de capacidade” do que um contrato de longo prazo. Investidores terão que avaliar se esse contrato é o começo da comercialização da capacidade de IA do xAI ou uma solução transitória até que a Anthropic construa seu próprio data center.

18.712 bitcoins em carteira, sem novas compras desde 2024

Outra informação inesperada do documento S-1 é que, até 31 de março de 2026, a SpaceX detém 18.712 bitcoins, com valor justo de 1,29 bilhão de dólares, aproximadamente 1,45 bilhão de dólares ao câmbio atual.

O custo médio de aquisição foi de cerca de 66,1 milhões de dólares, com preço médio de 35.324 dólares por bitcoin. Dados do CoinDesk mostram que essa posição não foi alterada desde o final de 2024. A SpaceX começou a incluir bitcoin em seu balanço em 2021, atingindo um pico de 25.724 bitcoins, mas atualmente em volume menor. Em comparação, a Tesla detém 11.509 bitcoins, cerca de 60% do volume da SpaceX.

Essa revelação coloca a SpaceX entre os 7 e 11 maiores detentores corporativos de bitcoin no mundo (com variações dependendo da classificação). Elon Musk, em declarações públicas em 2024, descreveu o bitcoin como uma “moeda fundamental” baseada em “energia”, alinhando-se à narrativa de infraestrutura energética que ele promove com energia solar, lançamentos do Starship e data centers orbitais.

Porém, “não ter comprado mais por dois anos” é um detalhe importante. Durante o ciclo de alta do bitcoin, de cerca de 35.000 dólares para aproximadamente 77.000 dólares, um aumento de mais de 120%, a SpaceX optou por não comprar nem vender, considerando esses 1,45 bilhão de dólares como reserva estratégica fixa, não como ativo líquido. Considerando que a empresa teve um prejuízo líquido de 4,94 bilhões de dólares em 2025 e que o xAI queima dezenas de bilhões de dólares por trimestre, essa postura de “não movimentar” é uma estratégia por si só. Esses bitcoins não estão sendo usados para preencher buracos de IA, mas sim como um ativo de proteção contra a incerteza monetária.

O ciclo de fechamento entre satélites, poder de computação e modelos de IA, pode ser avaliado na precificação do mercado aberto

Ao juntar esses quatro blocos, Elon Musk apresenta aos investidores do mercado aberto uma lista de ativos sem precedentes.

O Starlink continua imprimindo dinheiro com uma margem EBITDA de 63%, com receita prevista de 18,7 bilhões de dólares em 2026; o negócio de lançamentos fornece uma posição estratégica de segurança nacional; o xAI queima 14 bilhões de dólares por ano para garantir uma vaga na corrida de IA, já assinou um contrato de 15 bilhões de dólares por ano com a Anthropic; e há uma reserva de 1,45 bilhão de dólares em bitcoin como exposição a ativos não dolarizados. A avaliação da SpaceX em 2025 no mercado privado saltou de 350 bilhões para cerca de 800 bilhões de dólares, e após a fusão do xAI, a avaliação total foi fixada em aproximadamente 1,25 trilhão de dólares, com preço-alvo de IPO de 1,75 trilhão.

A lógica desse ciclo de negócios é que o fluxo de caixa do satélite alimenta a infraestrutura de IA construída internamente; parte do poder de computação é usado para treinar o Grok, e outra parte é vendida a clientes pagos como a Anthropic; a partir de 2028, os data centers serão movidos para o espaço, usando a capacidade de transporte do Starship e energia solar para evitar limitações de energia terrestre. Cada etapa funciona em um ciclo interno, minimizando a dependência de fornecedores externos e do mercado de capitais.

Porém, há riscos internos nesse ciclo fechado. A velocidade de queima de dinheiro do xAI é muito maior que sua receita atual, o contrato com a Anthropic, com cláusula de rescisão de 90 dias, permite uma saída rápida, o valor por usuário do Starlink continua caindo, e o prejuízo líquido do grupo em 2026, no primeiro trimestre, atingiu 4,28 bilhões de dólares, mais de 86% do prejuízo total de 2025. Os cinco bancos de investimento — Morgan Stanley, Goldman Sachs, Bank of America, Citigroup e J.P. Morgan — terão que responder se os investidores estão pagando por um negócio de internet via satélite comprovado ou por uma aposta de gastos em IA ainda em fase de queima de caixa.

Atualmente, Musk possui 12,3% de ações Classe A, 93,6% de ações Classe B, totalizando 85,1% do poder de voto. Isso significa que, independentemente da avaliação no mercado aberto, o controle dessa experiência de “infraestrutura de IA verticalmente integrada” permanece totalmente nas mãos dele.