Acabou de acontecer! Circle e Coinbase unem-se para "render-se", USDH vai a zero, USDC domina Hyperliquid com uma ameaça oculta?

A 14 de maio, à noite, três anúncios mudaram completamente o ecossistema Hyperliquid. Coinbase, Circle, Hyperliquid e o seu token estável nativo $USDH, através do seu emissor Native Markets, falaram sucessivamente, anunciando o fim do plano de token estável nativo que durou 8 meses.

Hyperliquid abandona oficialmente o $USDH, adotando o USDC como o único ativo de liquidação. Native Markets afirmou numa declaração que Coinbase e Circle adquiriram os ativos de marca do “$USDH”, e que Native Markets continuará a operar de forma independente e abrirá um “próximo capítulo”.

Na essência, trata-se de um jogo de “troca de pele” — trocar o token estável nativo Hyperliquid de $USDH por USDC, mas o mecanismo de partilha de lucros permanece praticamente igual: 90% dos rendimentos do staking do HyPE e dos ativos de reserva vão para o ecossistema Hyperliquid. Hyperliquid chama isso de AQAv2.

O AQAv2 exige que Coinbase faça staking de 500 mil tokens $HYPE, responsável pela gestão da reserva e por garantir a partilha de rendimentos da reserva do AQAv2 (ou seja, USDC); Circle também deve fazer staking de 500 mil tokens $HYPE, implementando infraestrutura cross-chain como USDC nativo na cadeia, CCTP V2, entre outros.

Em comparação com o AQAv1, a versão 2 aumenta significativamente os requisitos de partilha de lucros. O v1 apenas distribuía 50% dos rendimentos da reserva para Hyperliquid, mas oferecia descontos nas taxas para os traders que usavam $USDH; o v2, embora elimine os descontos nas taxas, direciona 90% dos lucros para Hyperliquid.

Dados on-chain revelam a verdadeira essência desta transação: o pico de circulação do $USDH foi de cerca de 100 milhões de dólares, até 31 de março, a circulação era de apenas 90 milhões de tokens. Dentro do ecossistema Hyperliquid, a circulação de USDC estabilizou-se em cerca de 5 bilhões de tokens, e a troca de USDC por $USDH foi quase inexistente.

Originalmente, Hyperliquid queria manter o direito de emitir stablecoins dentro do ecossistema, partilhar os rendimentos de reserva e evitar que o ecossistema “trabalhasse” para o emissor da stablecoin. Na altura, Paxos, Frax, Sky (antigo MakerDAO), Ethena Labs e outros disputavam o direito de emitir $USDH, mas, no final, Native Markets, que se aprofundou no Hyperliquid, venceu inesperadamente.

Todos estavam focados na questão de “quem pode trazer mais lucros para Hyperliquid”, mas negligenciaram um problema fatal: quem realmente fará os usuários utilizarem $USDH? Native Markets falhou no nível do produto, mas analistas de mercado apontam que, mesmo mudando de emissor, o resultado pode ser o mesmo.

Muitos analistas na plataforma X (antigo Twitter) acreditam que Native Markets usa $USDH como moeda de negociação, forçando Coinbase e Circle a não só fazer staking de 500 mil $HYPE, mas também a ceder 90% dos lucros. Essa lógica faz sentido — já que $USDH não conseguiu impedir o uso do USDC, Circle não precisa “perder dinheiro”.

Mas explicar apenas com “moeda de troca” parece fraco. Em setembro do ano passado, eu já sugeri que, mesmo sem Hyperliquid, Circle teria outras opções de protocolos, podendo, como na parceria com Coinbase, sacrificar parte da receita para obter canais de distribuição. A curto prazo, $USDH causa dor de cabeça para Circle, mas a longo prazo, quem ficará por cima?

A lógica é simples: Hyperliquid não quer colocar os lucros da stablecoin no bolso, mas promover o desenvolvimento do ecossistema através da partilha de lucros e recompra de tokens. Para o fundador Jeff, o que importa é até onde Hyperliquid consegue chegar.

Na minha opinião, a intervenção de Coinbase e Circle não foi resultado de uma “negociação”, mas sim uma “ação proativa de aproximação”. Os relatórios financeiros do primeiro trimestre de ambas as empresas revelaram os pontos fracos do USDC: Circle enfrenta uma tendência de queda nas taxas de juros, e aumentar a emissão é uma prioridade; Coinbase, por sua vez, tem visto os custos de distribuição do USDC crescerem mais do que as receitas por oito trimestres consecutivos, tornando o aumento de emissão uma questão urgente.

O relatório do primeiro trimestre da Circle mostra que o volume de transações on-chain do USDC foi de aproximadamente 21,5 trilhões de dólares, enquanto a emissão total era inferior a 80 bilhões de tokens, indicando que o uso cotidiano não demanda tanto dinheiro. Expandir os casos de uso é uma prioridade, e aumentar a emissão é a segunda.

O relatório do primeiro trimestre da Robinhood revela que seus usuários têm cerca de 45,7 bilhões de dólares em fundos depositados, e o total de ativos na plataforma chega a 345,4 bilhões de dólares. Já na Hyperliquid, esse número é de 5 bilhões de dólares. Coinbase e Circle apostam na Hyperliquid, na esperança de que seu volume de fundos continue crescendo significativamente.

Se a Hyperliquid atingir um terço do tamanho da Robinhood no futuro, a emissão de USDC poderá rivalizar com o tamanho atual do USDT. Mais importante, ao contrário do consumo, as negociações exigem a criação de USDC com dinheiro real, que é o verdadeiro fator que pode aumentar a emissão.

Porque, se você não tem USDC, pode pagar com moeda fiduciária ou trocar por bens, mas na Hyperliquid, USDC é o único ativo de liquidação. Quando esse dia chegar, quem usar a Hyperliquid poderá, instantaneamente, estar “acima de todos”. Em vez de rezar para que esse dia nunca chegue, é melhor alinhar interesses agora e deixar o restante ao tempo.