A emissão de novas ações na Bolsa de Beijing enfrenta uma janela de reforma; setor discute a viabilidade de apostar em valor de mercado para IPO

Securities Times Reporter Zhong Tian

Recentemente, o entusiasmo pelas novas ações na Bolsa de Beijing (Beijing Stock Exchange - BSE) aumentou, com a expansão do IPO acelerando, e fundos de mais de um trilhão de yuans entrando de forma regular, incluindo o relançamento do preço de consulta da Zhongke Yi após 3 anos, o que também sinaliza uma reforma na precificação de mercado.

Com várias rodadas de iteração do mecanismo de subscrição de novas ações na BSE, as desvantagens do método de subscrição apenas com dinheiro em espécie tornaram-se evidentes, destacando-se problemas como baixa participação de instituições e dificuldades de obtenção de subscrição por investidores individuais, tornando a viabilidade de subscrição baseada em valor de mercado e o desenho do sistema foco de atenção do mercado.

Reinício da consulta reflete mudança na direção da subscrição

Desde 2026, o ritmo de emissão de novas ações na BSE acelerou claramente, com a expansão da oferta e o efeito de lucro destacado. Até o fechamento de 14 de maio, 25 novas ações foram listadas neste ano, com uma média de alta no primeiro dia superior a 163%, e os lucros da subscrição continuam impressionantes, com fundos de subscrição online mantendo-se em torno de 8,5 trilhões de yuans, indicando grande entusiasmo do mercado. Ao mesmo tempo, a reserva de “reservistas” da BSE é suficiente e continua a expandir-se. Até o início de maio, mais de 70 projetos estavam aguardando aprovação, registrados ou em análise na bolsa.

Desde a abertura, o mecanismo de subscrição na BSE tem sido continuamente otimizado com o desenvolvimento do mercado, passando por fases como pré-pagamento integral em dinheiro, piloto de consulta offline, suspensão total, cancelamento do preço mínimo de emissão, e ampla flexibilização das regras de alocação estratégica, cada rodada de ajuste focando na racionalidade do preço e na participação institucional. Em abril de 2026, a Zhongke Yi foi a primeira empresa de tecnologia avançada a reiniciar a consulta offline após 3 anos, marcando uma mudança completa para uma ecologia de subscrição mais orientada ao mercado. O preço de emissão foi de 16,21 yuans por ação, com um índice de preço sobre lucro de 35,23 vezes, e no dia de estreia o valor disparou 3,44 vezes, atualmente ultrapassando 100 yuans, um aumento de 5,97 vezes em relação ao preço de emissão.

O analista Liu Jing, do Shenyin & Wanguo Research Institute, acredita que a reinicialização da consulta traz duas mudanças principais: primeiro, a eliminação do mecanismo de preço mínimo, que anteriormente perturbava as cotações, transformando a consulta em uma espécie de “precificação”, e sua remoção torna o preço de emissão mais orientado ao mercado; segundo, a melhoria do ecossistema de cotações, com instituições como fundos públicos assumindo o controle da formação de preços, enquanto a influência de cotações pessoais diminui. A reforma visa promover a formação de preços de mercado, explorar o valor intrínseco das empresas e aumentar a atratividade da BSE para empresas inovadoras de alta qualidade.

Xi Qingqing, presidente da Qingbo Ming Capital, afirmou que a reinicialização da consulta de emissão favorece as empresas, pois o modelo de precificação direta atualmente leva a altas altas de novas ações, enquanto a consulta pode reduzir a arbitragem de fundos de dívida, aumentando a eficiência de captação de recursos das empresas.

Controvérsia sobre subscrição baseada em valor de mercado persiste

Com o aumento do volume de negociações na BSE e a contínua expansão da oferta de IPOs, a demanda por uma subscrição baseada em valor de mercado cresce, mas também há forte oposição, com debates acirrados sobre viabilidade, riscos potenciais e compatibilidade com o mercado.

Um veterano do mercado na BSE, Zhu Weiyi, vice-presidente da Huaxing CPA, apoia firmemente a promoção da subscrição baseada em valor de mercado. Ele afirma que, atualmente, a liquidez na BSE aumentou significativamente, e com a restrição do índice de preço sobre lucro de 15 vezes, não há risco de fracasso na emissão de novas ações, tornando o momento para essa mudança adequado.

“Atualmente, a BSE tem uma rotina de fundos de subscrição de mais de um trilhão de yuans, como os fundos de subscrição da Haichang Intelligent e Zhenhong Shares, que ultrapassam um trilhão de yuans. Esses fundos são principalmente de arbitragem e não entram no mercado secundário.” Para ele, se continuar o modelo de subscrição apenas com dinheiro em espécie, investidores do mercado secundário, devido às altas barreiras, evitarão participar ou assumirão posições nas novas ações, e as instituições sairão do mercado por falta de lucros. A introdução da subscrição baseada em valor de mercado pode orientar os fundos de subscrição a alocar suas posições em blue chips da BSE como base, e mesmo que as ações listadas não tenham alta de preço esperada, os investidores não venderão, mas aumentarão suas posições, permitindo que investidores de longo prazo no mercado secundário desfrutem dos lucros da subscrição, ao invés de lucros de arbitragem.

“Subscrição deve recompensar investidores que permanecem no mercado secundário, não arbitradores”, afirmou Zhu Weiyi.

Por outro lado, opositores argumentam que mercados maduros como os dos EUA, Europa e Hong Kong adotam o modelo de subscrição em dinheiro, e a BSE deveria aprender com esses mercados, ao invés de copiar o modelo de Xangai e Shenzhen.

Xi Qingqing analisou do ponto de vista do mercado: “Atualmente, o número de empresas listadas na BSE é pequeno e suas ações apresentam grande volatilidade, com uma baixa proporção de investidores de longo prazo. Para implementar a subscrição baseada em valor de mercado, tecnicamente, seria necessário incluir o valor de mercado de Xangai e Shenzhen na mesma base de cálculo. Atualmente, a subscrição baseada em valor de mercado na Xangai e Shenzhen é calculada separadamente, e não pode ser combinada. Se a BSE fizer o mesmo, devido ao número limitado de empresas e à baixa proporção de investidores, pode haver fracasso na emissão.”

Liu Jing mantém uma postura cautelosa. Ele acredita que, embora a participação institucional na BSE tenha aumentado, a implementação da subscrição baseada em valor de mercado pode aumentar significativamente o entusiasmo institucional, mas, com base na situação atual, é necessário equilibrar os benefícios e os riscos. Do ponto de vista da necessidade, o sistema atual de subscrição apenas com dinheiro em espécie ainda apresenta mais de 200 vezes de sobre-subcrição, e não há risco de fracasso na emissão por baixa participação institucional. Quanto ao risco, há a possibilidade de aumento de fundos de arbitragem no curto prazo, causando grande volatilidade no mercado. Essencialmente, isso se deve ao tamanho de mercado ainda pequeno da BSE. “Acreditamos que, quando a BSE crescer em escala, também evoluirá nessa direção, mas se há uma necessidade urgente atualmente, ainda é discutível.”

O veterano comentarista financeiro Pi Haizhou rejeita a viabilidade de uma alocação baseada em valor de mercado. Ele aponta que, atualmente, o valor de mercado total das ações negociadas na BSE é de pouco mais de 500 bilhões de yuans, inferior ao valor de mercado de muitas ações individuais na A-share. Se for adotada uma alocação baseada em valor de mercado, investidores institucionais e individuais serão passivamente obrigados a manter muitas ações da BSE, o que pode inflar artificialmente os preços e prejudicar a saúde de longo prazo do mercado.

Quanto à possibilidade de incluir o valor de mercado de Xangai e Shenzhen na subscrição da BSE, Pi Haizhou considera inadequada. “Atualmente, as bolsas de Xangai e Shenzhen calculam o valor de mercado de suas ações com base em seus próprios mercados. Se a BSE calcular o valor de mercado incluindo os de Xangai e Shenzhen, ela perderá suas características distintas.”

Desenho de uma trajetória progressiva e diferenciada

Com base nas opiniões de várias partes, a adoção direta do modelo de subscrição baseado em valor de mercado na BSE, semelhante ao de Xangai e Shenzhen, apresenta riscos elevados e não se adapta à sua missão de servir empresas inovadoras de pequeno porte, especializadas e de alta tecnologia. No entanto, vários especialistas sugerem que, em termos de limiares, modelos e regras complementares, podem ser propostas soluções específicas.

Zhu Weiyi propõe um desenho em camadas e implementação faseada, sugerindo que as políticas favoreçam os investidores do mercado secundário na subscrição. Assim como na transição de veículos a gasolina para elétricos — híbridos — a BSE poderia implementar uma combinação de “valor de mercado + dinheiro”, semelhante à consulta offline, onde o valor de mercado é a base da consulta, mas o dinheiro ainda conta. Para a fase offline, ele sugere um limite de valor de mercado de 10 milhões de yuans, propondo dividir o valor de mercado, por exemplo, 7 milhões na bolsa de Xangai/Shenzhen e 3 milhões na BSE, para reduzir a barreira de entrada, atrair mais investidores qualificados para a consulta offline e melhorar a racionalidade do preço. Quanto à subscrição em dinheiro, recomenda estabelecer um limite de 50 mil yuans de valor de mercado como pré-requisito, e, após atender ao limite, seguir as regras tradicionais, onde quanto mais fundos, maior a alocação, equilibrando justiça e participação.

Pi Haizhou propõe uma abordagem intermediária, com uma combinação de subscrição por fundos e alocação por conta, argumentando que isso evitaria o desperdício de fundos de subscrição e daria a mais contas de investidores a chance de obter ações. “Por um lado, a subscrição na BSE ainda é por fundos, mas, por outro, deve limitar o valor de subscrição por conta, por exemplo, estipulando um máximo de 5.000 ações por conta (com ajuste conforme o tamanho do IPO). Assim, o valor de subscrição por conta fica limitado, evitando grandes fluxos de fundos.”

Pi acredita que essa abordagem não só evitaria o desperdício de fundos, mas também protegeria os interesses de investidores de pequeno e médio porte, promovendo uma situação de “ganha-ganha” ou até “multi-ganhos”.

Assim, uma rota mais razoável atualmente seria uma solução transitória, com uma exploração gradual de um modelo mais adequado à BSE quando as condições de mercado estiverem maduras.

“Se for introduzida uma subscrição baseada em valor de mercado, recomenda-se seguir o sistema do Xangai/Shenzhen, que já possui um sistema bastante maduro e operacional”, afirmou Liu Jing.