Depois de os lucros de Wall Street serem colocados na blockchain, qual é o papel do Pendle?

Fonte: Dune@entropy_advisors

Introdução

Pendle é um dos principais locais para estratégias de taxa fixa na cadeia, negociações de rendimento alavancado e amplificação de pontos de recompensa. Na última rodada de adoção em grande escala do Pendle, o principal impulsionador foi a mineração de pontos: os usuários compravam YT para ampliar potenciais recompensas de airdrop, elevando a demanda pelo protocolo.

Mas o Pendle não perdeu valor com a desaceleração do hype de mineração de pontos. Em teoria, as negociações de rendimento são compatíveis com investidores de diferentes perfis de risco e preferência de retorno: alguns desejam garantir uma taxa fixa, outros estão dispostos a aceitar volatilidade de rendimento, e há aqueles que preferem amplificar exposições específicas por alavancagem.

Mais importante ainda, o Pendle demonstrou recentemente uma capacidade clara de migração de ativos subjacentes: de rendimentos nativos de crypto, principalmente, para ativos de rendimento relacionados a RWA. Isso faz dele não apenas um local de negociação de curto prazo dentro do ciclo de pontos, mas uma espécie de mercado de taxas na cadeia capaz de suportar múltiplos tipos de ativos de rendimento.

Fonte: Pendle

O mercado de criptomoedas passou por um ciclo dominado por rendimentos nativos de crypto: empréstimos circulares, yield de restaking, arbitragem de basis de crypto, entre outras estratégias, foram predominantes.

Hoje, ao analisar os 10 principais ativos do Pendle, cerca de 97% do TVL dos seus ativos subjacentes já possuem atributos de RWA. Mesmo ativos de grande porte como USDe, atualmente, incluem alguma exposição a RWA, como USTB (fundo de títulos do Tesouro dos EUA tokenizado pela BlackRock BUIDL) e USDm (títulos do Tesouro americano). Além disso, surgiram no Pendle mais ativos de rendimento de RWA de diferentes tipos, como apxUSD / USDat, apoiados por MicroStrategy STRC, USDai, suportado por infraestrutura de IA, e reUSD, apoiado por protocolos de resseguro.

Por que esses ativos de rendimento de RWA precisam do Pendle?

A razão principal é que eles carecem de um mecanismo de distribuição que converta “produtos de rendimento flutuante” em “ferramentas de taxa fixa”, sendo esta última a forma de produto realmente desejada por investidores institucionais.

Para esses investidores, a “previsibilidade” do rendimento costuma ser mais importante do que uma APY elevada em si.

Gestores de tesouraria, ao alocar fundos, geralmente precisam avaliar previamente prazos, fluxo de caixa e estabilidade de rendimento. Assim, é difícil aceitar um produto que oscile diariamente com a taxa de funding do mercado, mesmo que historicamente ofereça altos retornos.

Tomemos o exemplo do sUSDe: se uma instituição planeja alocar US$ 10 milhões, ela não se preocupa apenas com a APY de hoje, mas se poderá garantir um retorno relativamente definido em 3, 6 ou 12 meses.

É aí que o Pendle entra: ele divide e precifica o rendimento de RWA, originalmente flutuante e incerto, em instrumentos negociáveis e com prazos fixos de vencimento.

Caso contrário, muitos protocolos de RWA, embora tenham ativos subjacentes de atributos institucionais, ainda operam mais como mercados de varejo, dificultando a captação de grandes fundos institucionais.

Como validar na prática: o Pendle melhora a distribuição de ativos de rendimento de RWA e aumenta o TVL?

Fonte: DeFiLlama, Etherscan

Este artigo analisa os dez principais mercados de rendimento de RWA no Pendle, com foco em apxUSD, USDG, reUSD e USDat, e destaca os seguintes pontos:

Pendle como motor inicial de distribuição e crescimento

A maioria dos ativos, após integrar o Pendle, apresentou crescimento positivo de TVL, e muitos projetos integraram o Pendle logo na fase inicial de lançamento de seus ativos. ApxUSD, USDat e reUSD foram integrados ao Pendle quase simultaneamente ao lançamento de seus produtos de rendimento, indicando que os times veem o Pendle como uma importante via de crescimento e distribuição pós-lançamento. Essa estratégia é especialmente útil para projetos com expectativa de emissão de tokens ou que desejam dividir seus ativos em PT / YT para atender diferentes perfis de risco de usuários.

Dados mostram que, desde a integração, apxUSD teve o maior crescimento de TVL, +1690%; reUSD, +185%; USDat, +82%. Embora o Pendle não seja o único fator de crescimento, a decisão de vários projetos de integrar o Pendle cedo reforça sua importância como canal de distribuição de rendimento.

USDG, por sua vez, integrou-se na fase intermediária de desenvolvimento do ativo, mas também registrou cerca de +53% de crescimento de TVL após a integração. Essa integração foi acompanhada de incentivos semanais para YT e LPs, mostrando que o Pendle também funciona como uma plataforma de incentivo e engajamento, atraindo usuários a apostar seus YT para receber recompensas adicionais.

Estrutura PT / YT reflete preferência do mercado por “estabilidade vs. flexibilidade” no preço do rendimento

reUSD e USDG atraem mais traders de PT, indicando que o mercado vê esses ativos como tendo rendimentos mais estáveis e previsíveis, mais próximos de ativos de rendimento fixo na cadeia. reUSD, derivado de protocolos de resseguro, e USDG, de títulos do Tesouro, possuem fluxos de caixa mais claros e menor volatilidade, levando os usuários a preferirem comprar PT com desconto para garantir retorno ao vencimento, ao invés de apostar em YT para potencial valorização do rendimento.

Por outro lado, USDat e apxUSD atraem mais traders de YT, relacionados ao STRC. Como esses ativos têm rendimentos mais orientados por estratégias, influenciados por condições de mercado, fluxo de capital e execução de estratégias, apresentam maior flexibilidade e potencial de valorização. Assim, os usuários compram YT não apenas para obter o rendimento básico, mas para amplificar a exposição a futuras altas de rendimento, incentivos de atividades ou desempenho de estratégias que superem as expectativas.

Fonte: DeFiLlama, Etherscan

Nem todos os projetos integrados ao Pendle geram um ciclo de crescimento positivo. Por exemplo, NUSD, que usa sUSDs e arbitragem OTC como fonte de rendimento, teve queda de aproximadamente 33% no TVL após integrar o Pendle, e a atividade de PT / YT também foi fraca; já o savUSD, com estratégia delta neutral de ativos, teve crescimento de apenas 2% após integração.

Assim, o Pendle é mais uma plataforma de distribuição e negociação de rendimento, cujo papel principal é diversificar as formas de negociar esses ativos, e não garantir por si só o crescimento de TVL. O sucesso em criar um ciclo de crescimento depende da atratividade do ativo subjacente, da estratégia de marketing do projeto, da captação de capital e do uso efetivo do mecanismo PT / YT.

Qual o potencial de mercado e crescimento do Pendle × RWA?

Fonte: Pendle, DeFiLlama, SIFMA

Atualmente, o Pendle ainda está na fase inicial de penetração no mercado de rendimento de RWA. Os principais ativos de RWA na plataforma ainda são produtos tradicionais de renda fixa, como fundos de dinheiro, títulos e crédito privado, além de novas categorias como dividendos de DAT e infraestrutura de IA. Essa parcela representa cerca de US$ 11,2 bilhões em TVL. O valor de RWA na cadeia que poderia ser “Pendleável” (ou seja, com rendimento fracionável) é de aproximadamente US$ 208 bilhões, indicando que o Pendle captura cerca de 5% do mercado, com espaço para expansão.

Se compararmos ao mercado tradicional, o potencial fica ainda mais evidente. Segundo dados da SIFMA, o mercado de títulos de renda fixa dos EUA tem um saldo de aproximadamente US$ 49,6 trilhões não vencidos, enquanto o global soma cerca de US$ 145 trilhões. Em relação a isso, a parcela de RWA tokenizável na cadeia ainda está em fase inicial. (1) (2)

Claro que nem toda renda fixa será tokenizada, mas as que demandam maior interoperabilidade, circulação transfronteiriça, liquidez secundária e reembalagem de rendimento tendem a ser priorizadas na cadeia. As que mais se beneficiarão da tokenização são aquelas com obstáculos tradicionais, como altas barreiras de entrada, longos prazos de resgate e investimentos mínimos elevados.

Nos próximos anos, o Pendle deve focar inicialmente na captura de segmentos de RWA de maior compatibilidade, como fundos de dinheiro, títulos de curto prazo, crédito privado, produtos estruturados e ativos de fluxo de caixa inovadores; a longo prazo, se mais renda fixa tradicional for tokenizada e seus rendimentos distribuídos na cadeia, o Pendle pode se tornar uma infraestrutura de referência para o mercado secundário de renda fixa na cadeia. A taxa de captura de 5% mostra que ainda está no começo, mas também que há espaço para crescimento, impulsionado por dois fatores principais: aumento do volume de RWA na cadeia e maior penetração do Pendle em ativos de rendimento fracionado.

Quais ativos são mais adequados para “Pendleizar”?

Para listar na plataforma do Pendle, o requisito fundamental é que o ativo possua atributos de rendimento fracionável. Ou seja, o ativo deve gerar yield de forma contínua e ser estruturado de modo a ser dividido em principal (PT) e rendimento (YT). Ativos sem rendimento (como stablecoins puras) ou cujo rendimento não possa ser separado, não se encaixam na estrutura de negociação do Pendle.

Além disso, o rendimento deve ter uma certa previsibilidade e acumular de forma contínua ao longo do tempo. A lógica de precificação do Pendle depende da expectativa de rendimento futuro (implied APY), portanto, o rendimento deve ser passível de modelagem (como staking, taxas de RWA, arbitragem de funding/basis bem estabelecida), e não de retorno pontual ou altamente aleatório. Além disso, o rendimento deve acumular de forma contínua ao longo do tempo, não de forma descontínua ou baseada em eventos.

Na infraestrutura, o ativo subjacente deve ter escala suficiente e demanda de mercado para suportar pares de negociação de rendimento fixo e de rendimento alavancado, caso contrário, a liquidez será difícil de sustentar.

Com base nisso, ativos de renda de títulos na cadeia, fundos de dinheiro, crédito privado e outros ativos de rendimento se tornam candidatos naturais à expansão do Pendle.

Quanto a fundos de criptomoedas, imóveis, ações, o ponto central não é a categoria do ativo, mas se seu fluxo de rendimento é contínuo, quantificável e pode ser transferido para a cadeia. Dividendos de ações, aluguéis de imóveis ou estratégias de fundos de criptomoedas só terão potencial de serem fracionados pelo Pendle se esses fluxos de caixa puderem ser acumulados de forma estável e transferidos na cadeia.

Infraestrutura de negociação de taxas perpétuas de RWA: Boros

Fonte: Boros

Boros é o mercado de taxas de funding lançado pelo Pendle, que permite aos traders transformar a taxa de funding flutuante de contratos perpétuos (perp) em uma taxa fixa negociável e com vencimento. Em resumo: Boros = mercado de troca de taxas de funding de perp na cadeia.

Com o aumento de ativos de RWA sendo tokenizados e negociados via perp, essa tendência é quase inevitável. A mecânica mais única dos perp é o mecanismo de funding rate, que mantém o preço do perp ancorado ao preço à vista ou de referência.

Este é o ponto de entrada do Boros. Quando traders participam de contratos perp de RWA, a questão não é mais “o preço do ativo vai subir?”, mas:

Como evitar que o rendimento da negociação seja corroído pelo funding rate flutuante?

A função do Boros é permitir que traders façam hedge ou fixem o funding rate, convertendo custos variáveis de funding em custos fixos previsíveis, tornando a negociação de perp de RWA mais clara e gerenciável.

Fonte: X@skyquake_1

Em abril, o conflito entre EUA e Irã e a crise de fornecimento no Estreito de Hormuz causaram uma forte backwardation na curva WTI, com o spread entre contratos futuros de mês anterior e posterior se ampliando rapidamente, levando a uma distorção de basis e funding em contratos de petróleo na cadeia. O caso do contrato perp de petróleo WTI ilustra bem a importância do Boros. (3)

Inicialmente, parecia uma arbitragem de basis padrão: o WTI estava com um prêmio evidente no spot, com o contrato de mês anterior a cerca de US$ 113,10, e o de mês posterior a cerca de US$ 98,70, com uma diferença de US$ 14,40, aproximadamente 12,7%.

Como o trade.xyz previu, durante o rollover, o preço do perp de petróleo passaria de aproximadamente US$ 113 para cerca de US$ 99, o que permitiria fazer uma posição short no perp e long no futuro CME, esperando que a reprecificação do oráculo trouxesse a convergência do spread.

Porém, o problema surgiu rapidamente.

À medida que mais traders perceberam essa arbitragem aparentemente segura, todos se voltaram para o mesmo lado: short no perp.

No mercado de perp de criptomoedas, mais posições short não comprimem o spread entre futuros tradicionais, mas desequilibram ainda mais o mercado de perp. Como consequência, a taxa de funding se torna extremamente negativa, e traders de short passam a pagar altas taxas de funding continuamente.

Este é o ponto de entrada do Boros.

Fonte: Pendle

No caso, parece uma arbitragem de spread de petróleo, mas o que realmente determina o lucro ou prejuízo é a taxa de funding.

Consultando os tweets do time do Pendle na época, eles mostraram que um trader short de perp enfrentava uma taxa de funding próxima a -303%, com custo de equilíbrio, enquanto o Boros permitia fixar essa taxa em cerca de -114%. Ou seja, o Boros não reduz apenas custos de negociação, mas transforma um custo variável altamente incerto em um custo fixo que pode ser antecipadamente calculado, fixado e gerenciado.

Isso confirma uma tendência maior: contratos perp estão se tornando um novo espaço para arbitragem de basis por parte de instituições, mas para atuar de forma eficiente, é preciso também gerenciar o risco de taxas de funding.

O Boros fornece a infraestrutura de swap de taxas de juros para o mercado de perp na cadeia, semelhante ao mercado de swap de taxas de juros tradicional.

À medida que mais ativos do mundo real, como petróleo, ouro, câmbio, taxas de juros e índices de ações, forem tokenizados e negociados via perp, estruturas de basis e distorções de funding como as do CL se tornarão mais comuns. Assim, o Boros evoluirá para uma camada central de taxas de juros para derivativos de ativos reais na cadeia.

Quais tendências impulsionam o Pendle a se tornar uma infraestrutura de negociação de rendimento de RWA?

Primeiro: restrições regulatórias a rendimentos de stablecoins podem reforçar a posição do Pendle

Fonte: X@stacy_muur

Aqui, a analista Stacy Muur aponta que a GENIUS Act e a CLARITY Act podem fazer do Pendle o principal mercado de negociação de rendimento de stablecoins. O motivo é que: o capital sempre migrará para onde oferece maior retorno. (4)

Fonte: Pendle

Na comparação de spreads, a taxa de rendimento de contas de poupança tradicionais nos EUA é de cerca de 0,01% ao ano, enquanto as recompensas em USDC nas exchanges centralizadas ficam entre 3,5% e 4%. Já os produtos de rendimento de títulos do Tesouro, como PT-USDG, podem alcançar cerca de 5,3%. (5)

Essa diferença de rendimento é uma das principais razões para o fluxo de capital de bancos e exchanges para o mercado na cadeia. Contudo, esse prêmio também carrega riscos, como risco de liquidez, risco de smart contracts, risco de protocolo e volatilidade de desconto de mercado.

Mudanças regulatórias podem ampliar esse movimento. A GENIUS Act proíbe que emissores de stablecoins paguem juros ou rendimentos aos detentores, focando nos emissores, sem afetar diretamente exchanges ou DeFi. A CLARITY Act pode expandir essas restrições para “provedores de serviços de ativos digitais”, o que pode impactar plataformas como Coinbase, Kraken, etc., que oferecem rendimentos em USDC, aumentando a pressão regulatória.

O diferencial do Pendle é que ele não depende de um emissor ou exchange pagando juros diretamente aos usuários. Como exemplo, o PT-USDG oferece rendimento fixo baseado na descoberta de preço em AMMs permissionados, sem promessa de pagamento de uma entidade. Assim, se os emissores de stablecoins e as exchanges centralizadas forem limitados, o Pendle pode se tornar um dos poucos mercados na cadeia capazes de oferecer rendimento fixo em dólares.

Segundo: “Ponte” entre ativos de RWA permissionados e DeFi permissionless está se formando

Ativos tradicionais de RWA geralmente têm forte conformidade regulatória, como KYC, whitelist, verificação de elegibilidade, dificultando sua entrada direta no Pendle. Mas uma nova abordagem surge: por meio de intermediários, embalagens ou stablecoins sintéticas, os rendimentos de ativos reais podem ser reembalados em ativos de rendimento na cadeia.

Por exemplo, títulos, fundos de dinheiro e crédito privado podem ser embalados em stablecoins de rendimento ou em dólares sintéticos, que entram no Pendle e são divididos em PT e YT, formando mercados de rendimento fixo e flutuante.

Isso significa que o Pendle não precisa integrar diretamente cada ativo de RWA permissionado, mas pode atuar como uma camada secundária de negociação de rendimento desses ativos embalados, atendendo à demanda por rendimento fixo, taxas de juros e gestão de fluxo de caixa na cadeia.

Ao mesmo tempo, o lançamento do Boros amplia o alcance do Pendle. Como o próprio TN Lee, fundador do Pendle, comentou, o Boros não se limita às taxas de funding: desde que haja oráculos confiáveis fornecendo dados de taxas de juros — seja de títulos, Libor, aluguéis, taxas de staking ou outros indicadores de rendimento —, esses podem ser incorporados às negociações. Isso amplia bastante as aplicações do Boros e reforça o papel do Pendle como infraestrutura de taxas de juros na cadeia para ativos do mundo real.

Terceiro: adoção e penetração de contratos perpétuos de RWA na cadeia estão crescendo

O mercado caminha para uma fase de “tudo na cadeia”, onde diferentes classes de ativos podem ser tokenizadas e negociadas via perp. Plataformas como xStocks, Ondo Finance e outras que exploram ações, ETFs, commodities, etc., estão impulsionando a entrada de ativos tradicionais no mercado de negociação na cadeia.

Com a crescente tokenização de RWA via perp, a taxa de funding se torna uma variável central. Para traders institucionais, o que importa não é só o preço do ativo, mas também o custo e a retorno associados às taxas de funding, que podem oscilar drasticamente em momentos de crise, eventos geopolíticos ou baixa liquidez de fim de semana, impactando significativamente os lucros.

Se essa tendência se consolidar, o Boros terá potencial para se tornar a camada de gerenciamento de risco de taxas de funding para esses mercados de RWA perp na cadeia.