Teste de independência de Galaxy

Autor: Prathik Desai, Tradução: Block unicorn

Prefácio

O volume de negociações de criptomoedas da Galaxy Digital continuou a diminuir no primeiro trimestre de 2026, mas seus negócios operacionais começaram a se desvincular do ciclo de criptomoedas, e a empresa acredita que combinar os dois é a estratégia correta. No primeiro trimestre de 2026, o preço do Bitcoin caiu mais de 20%, e o do Ethereum caiu cerca de 30%. No entanto, o volume de negociações da Galaxy permaneceu estável. Este é o primeiro sinal de que os negócios da Galaxy estão se desvinculando do ciclo de mercado.

Na análise anterior dos lucros da Galaxy, eu havia apontado que o centro de dados Helios poderia se tornar uma ferramenta de hedge contra as oscilações do ciclo de criptomoedas. No entanto, esse argumento é prospectivo e pressupõe que a empresa consiga concluir a construção a tempo e cumprir fluxos de caixa de contratos ainda não iniciados.

Em abril deste ano, a Galaxy entregou à CoreWeave seu primeiro centro de dados no Texas, indicando que a empresa está gradualmente diversificando seus negócios globais, rumo a uma transição para um negócio de centros de dados de alta margem e não cíclico. Embora a receita do seu negócio de centros de dados seja atualmente insignificante, espera-se que, a partir do segundo trimestre de 2026, sua situação financeira melhore.

Na análise de hoje, mostrarei como a Galaxy planeja integrar suas duas operações, em vez de mantê-las separadas, e como isso pode ajudar a empresa a alcançar uma estabilidade que outras empresas dificilmente conseguem.

TL;DR:

• Apesar da queda de cerca de 25% nos preços das criptomoedas, a margem bruta ajustada do departamento de ativos digitais da Galaxy atingiu 49 milhões de dólares, praticamente igual aos 51 milhões de dólares do quarto trimestre.

• O volume de negociações da Galaxy permaneceu estável, enquanto o volume do setor caiu mais de 20%.

• A Helios entregou seu primeiro data hall à CoreWeave, marcando uma etapa importante na construção e começando a gerar receita operacional.

Primeiro sinal

A situação financeira da Galaxy não difere muito de outras empresas de criptomoedas. Seu EBITDA ajustado do primeiro trimestre foi de -188 milhões de dólares, quase totalmente proveniente de uma perda bruta ajustada de 140 milhões de dólares nos setores financeiro e corporativo. Essa perda é em grande parte atribuída à depreciação não realizada de sua exposição líquida a ativos digitais. Até 31 de março de 2026, a Galaxy reduziu sua posição em ativos digitais para 667 milhões de dólares, uma queda de 27% em relação aos 920 milhões de dólares no final do ano.

O segmento de ativos digitais responde por negociações de criptomoedas, empréstimos, gestão de ativos e infraestrutura, com uma margem bruta ajustada de 49 milhões de dólares. Apesar da alta nos preços das criptomoedas no quarto trimestre, a margem bruta desse setor foi praticamente igual aos 51 milhões de dólares do trimestre anterior. A queda de preços levou à perda de participantes, redução do volume de negociações e impacto nos negócios da Galaxy. Isso também diminuiu as garantias de empréstimos que geram juros para a Galaxy.

As atividades de negociação na plataforma da Galaxy também confirmam essa tendência. O volume de negociações permaneceu praticamente estável trimestre a trimestre, enquanto o setor como um todo encolheu mais de 25%.

Mas durante o colapso do mercado, o que impediu a operação da Galaxy?

Pilar de estabilidade

A diversificação de riscos por meio da ampliação de produtos e clientes é a chave para que a Galaxy sobreviva ao impacto de uma crise de mercado em seus pares.

Nos últimos 18 meses, a empresa aumentou gradualmente suas receitas de taxas e receitas recorrentes em seu setor de negociações. Apesar de a avaliação de seus ativos sob gestão ter caído de 11,4 bilhões de dólares para 8 bilhões de dólares devido à reavaliação de mercado, o setor de gestão de ativos ainda registrou uma entrada líquida de 69 milhões de dólares. Logo após o trimestre, a Galaxy também recebeu uma encomenda de 75 milhões de dólares de um cliente, uma das maiores de sua história. Apesar da redução de 20% no volume de empréstimos devido à queda dos preços das criptomoedas e ao vencimento natural de empréstimos, a Galaxy conseguiu atrair novos clientes e diversificar seus contrapartes.

Em maio deste ano, a empresa lançará um hedge fund de tecnologia financeira, investindo em empresas que constroem infraestrutura tokenizada. Além disso, abrirá seu aplicativo de negociações voltado ao consumidor, GalaxyOne, para clientes institucionais, permitindo negociações, gestão de custódia digital, financiamento, staking e acesso a pesquisas de criptomoedas. Espera-se que essas duas operações gerem receitas contínuas, independentemente das oscilações nos preços do Bitcoin ou de outras criptomoedas.

A segunda etapa é o posicionamento estratégico.

A Galaxy reduziu seus investimentos em Bitcoin e realocou uma grande parte de seu balanço patrimonial para Hyperliquid.

Essa rotação faz com que o desempenho do balanço seja superior ao retorno de uma estratégia puramente beta.

Mas para os investidores e analistas da Galaxy, a maior conquista será: finalmente, as luzes do Texas acenderam.

Luzes, câmera, data center

O data center Helios da Galaxy entregou sua primeira fase à CoreWeave no primeiro trimestre, e espera-se que, após a implantação completa até 2028, gere uma receita anual de 1 bilhão de dólares.

As instalações originalmente planejadas para mineração de Bitcoin foram convertidas em um centro de dados de inteligência artificial totalmente funcional, equipado com distribuição de energia em tempo real, resfriamento e conectividade de rede.

Embora a receita do setor de centros de dados seja de apenas 3 milhões de dólares, a empresa continua avançando com seu projeto de 133 MW na primeira fase. Três pontos me empolgam nesse setor: margem de lucro, independência de sazonalidade e duração dos contratos. Esses contratos oferecem fluxo de caixa de 15 anos, com uma margem EBITDA de cerca de 90%. A fase um deve estar totalmente operacional no segundo semestre de 2026, com receita anualizada de 250 milhões de dólares, totalmente desvinculada do preço dos ativos digitais.

Para referência, o setor de ativos digitais gerou uma margem bruta ajustada de 49 milhões de dólares neste trimestre, com uma receita recorrente anualizada (ARR) de 200 milhões de dólares. A fase um do Helios sozinha pode gerar uma margem operacional maior, com ARR de até 250 milhões de dólares e uma margem EBITDA de 90%.

A Galaxy também recebeu aprovação do Conselho de Confiabilidade de Energia do Texas (ERCOT) para aumentar sua capacidade de geração em 830 MW.

Além da CoreWeave, a empresa está ativamente negociando expansão com outros locatários. Mas por que atrair novos locatários?

A Galaxy quer evitar repetir o passado, dependência excessiva de um único negócio ou cliente. Talvez seja por isso que seu presidente, Christopher Ferraro, deseja que a empresa foque em uma estratégia de múltiplos locatários e múltiplos parques.

Mas como ela financiará esses vários sites? Cada um requer capacidade computacional intensiva, equipamentos de resfriamento e outras infraestruturas.

No projeto Helios fase um, o cliente final da CoreWeave — uma empresa listada de classificação de crédito de trilhões de dólares — usará seus GPUs. Essa classificação de crédito influenciará diretamente os termos de financiamento dos futuros projetos de data center da Galaxy.

Modelo de negócios dual da Galaxy

Os dois negócios da Galaxy Digital estão em desenvolvimento, com necessidades de capital, modelos de lucro e perspectivas bastante diferentes. Parece que há pouca sinergia entre eles, e não há uma razão clara para operá-los sob uma mesma entidade. Então, por que não separá-los?

A empresa não tem certeza de que esses setores permanecerão sempre não relacionados.

A maioria vê a Galaxy como uma típica empresa de criptomoedas prestes a dividir seu negócio de centros de dados. Mas eles ignoram a conexão entre suas operações de negociação de criptomoedas e de centros de dados. Quando o negócio de centros de dados da Galaxy atingir uma receita anual de 10 bilhões de dólares, com uma margem EBITDA de 90%, ela estará plenamente capaz de operar sua infraestrutura de criptomoedas de forma sólida durante um mercado em baixa.

Os centros de dados cobrem custos fixos, enquanto o negócio de criptomoedas traz lucros durante oscilações de mercado. Nesse modelo, o custo de capital total das duas operações diminui, pois podem mitigar riscos uma da outra. O negócio de criptomoedas não precisa gerar lucro suficiente para enfrentar uma recessão. Desde que cubra seus custos variáveis, pode ajudar a manter a operação, como no primeiro trimestre de 2026. Os centros de dados podem operar independentemente do preço dos tokens, pois sua demanda vem de grandes operadores de data centers que competem por capacidade computacional. Mas compartilhar o balanço com um negócio de criptomoedas gerador de fluxo de caixa permite à Galaxy assumir de forma flexível os custos iniciais de desenvolvimento e acelerar a construção de novos sites, muito mais rápido do que uma startup de centros de dados independente.

Essas conclusões ainda não estão firmemente estabelecidas. São apenas sinais de desvinculação que surgiram no primeiro trimestre, e servem de referência. Para que essa seja uma regra geral, será necessário verificar esses padrões nos próximos dois ou três trimestres.

No entanto, é indiscutível que a direção que a Galaxy está construindo é correta. Seu negócio de centros de dados oferece alta margem, contratos fixos e receita previsível, enquanto seu negócio de negociação fornece volume elevado, baixa margem e maior volatilidade cíclica.

Novogratz disse que, se essa performance se mantiver por mais três trimestres, ele vai comemorar.