Recentemente, notei um fenómeno bastante interessante. A estratégia da primeira temporada reportou uma perda de 12,5 mil milhões de dólares, e o preço das ações caiu imediatamente, mas as ações preferenciais perpétuas STRC, pelo contrário, tornaram-se populares no DeFi. O que realmente aconteceu por trás disso?

O STRC é essencialmente uma ferramenta de financiamento criada por Saylor para comprar Bitcoin. Foi listado na Nasdaq em julho do ano passado, sem data de vencimento, sem necessidade de devolver o principal, bastando pagar dividendos mensalmente. Quando o preço das ações caiu abaixo do valor nominal de 100 dólares, o conselho de administração aumentou a taxa de dividendos para atrair compradores. Até maio, a taxa de dividendos anualizada já tinha subido para 11,5%, muito acima dos 3,7% dos títulos do Tesouro dos EUA, por isso os investidores de varejo correram em massa. Ainda melhor, a estratégia, com o impulso de financiamento do STRC, permite que cada dólar de financiamento distribua duas ações ordinárias, que por sua vez se transformam em uma compra de Bitcoin de três dólares. Atualmente, a emissão do STRC atingiu 8,5 mil milhões de dólares, tornando-se a maior ação preferencial do mundo.

Mas a verdadeira história acontece na cadeia. Saturn foi o primeiro a agir, convertendo os dividendos em dinheiro do STRC em fluxos de rendimento de stablecoins na cadeia. Ele projetou um modelo de dois tokens: USDat, totalmente garantido por títulos do governo dos EUA, serve como camada de liquidez; sUSDat é a versão de staking, com reservas que mudaram de títulos do governo para STRC, recebendo diretamente os dividendos mensais. Em apenas um mês, o TVL do Saturn disparou de 40 milhões para 122 milhões de dólares, e a taxa de rendimento anualizada do sUSDat atingiu 9,51%.

Depois vem a Apyx, que detém ativos no valor de 130 milhões de dólares em STRC, focada em aumentar os rendimentos. apxUSD é uma moeda sintética de dólar, enquanto apyUSD é um certificado de rendimento. A diferença é que a Apyx introduziu efeito de alavancagem — nem todos os detentores de apxUSD fazem staking; os dividendos do STRC são distribuídos concentradamente aos poucos detentores de apyUSD, fazendo com que a taxa de rendimento anual de apyUSD atinja 11,1%, com expectativa de ultrapassar até 13%. Apyx também incorporou mecanismos tradicionais de gestão de risco financeiro, como um período de resgate de 30 dias para evitar saques em massa.

Por fim, está o Pendle, que divide os ativos de rendimento em tokens de principal (PT) e tokens de rendimento (YT). PT é negociado com desconto, podendo ser trocado 1:1 pelo ativo subjacente no vencimento, fixando uma taxa de rendimento; YT tem um preço muito baixo, permitindo que os usuários usem um pequeno capital para alavancar o aumento dos dividendos. Por exemplo, 1 YT-sUSDat custa apenas 4% do preço de 1 sUSDat, então com 1 sUSDat, o usuário pode comprar 25 YT, e pequenas variações nos dividendos podem ser amplificadas em 25 vezes. Esta é a primeira vez que o mercado de crédito de Bitcoin apresenta uma curva de rendimento implícita.

Atualmente, o TVL dos ativos na Pendle, Apyx e Saturn atingem respectivamente 200 milhões e 55 milhões de dólares. Todo o ecossistema já se formou: Saturn constrói a camada monetária, Apyx reforça a camada de rendimento, Pendle divide a camada de taxa de juros. Este design permite que o Bitcoin evolua de uma reserva de valor pura para um ativo de crédito que gera juros.

Porém, os riscos envolvidos não podem ser subestimados. Mais de 270 milhões de dólares em STRC estão em circulação no DeFi, representando 3% do total emitido. Alguns jogadores estão usando alavancagem circular para amplificar os ganhos: os usuários depositam ativos na Apyx para obter apxUSD, encapsulam-no no Pendle para obter PT, e depois usam o PT como garantia em protocolos de empréstimo para pegar USDC e comprar mais apxUSD, operando com uma alavancagem de 5x, elevando os rendimentos básicos para 60% ou mais. Parece tentador, mas as hipóteses que sustentam tudo isso são extremamente frágeis.

O STRC enfrenta risco de adiamento de dividendos. Os dividendos preferenciais não são obrigatórios; se o mercado virar contra, o conselho da Strategy pode suspender os pagamentos, fazendo com que o preço do STRC se desvie significativamente do valor nominal. Se o apxUSD ficar com garantias insuficientes, isso pode desencadear uma cadeia de liquidações. Além disso, o preço do Bitcoin oscila perto de 81 mil dólares, qualquer queda significativa pode ativar mecanismos de liquidação.

Portanto, a essência desta história é que: o STRC da Nasdaq, a estrutura de três camadas de rendimento no DeFi, e o Bitcoin como ativo subjacente, estão criando uma nova lógica de capital. O Bitcoin está atravessando uma transição de moeda para ativo, e depois para uma base de crédito, permitindo que investidores obtenham mais de 10% de rendimento anualizado sem vender Bitcoin. Mas altos rendimentos sempre vêm acompanhados de altos riscos, e quando essa estrutura delicada apresentar fissuras, o custo da alavancagem pode se materializar instantaneamente.