Horizonte: Onze anos sem alternativa

26 de setembro de 2025, Horizon Robotics levantou 6,339 milhões de dólares de Hong Kong, com o custo de evaporar 12,4 mil milhões de dólares de Hong Kong em valor de mercado no mesmo dia.
Esta rodada de financiamento foi uma oferta de ações “antiga primeiro, nova depois”, com o maior acionista vendendo ações antigas antes de subscrever novas ações, permitindo à empresa obter rapidamente novos fundos — 60% do investimento foi para P&D, 20% para a cadeia de indústrias, e o restante para expansão internacional e investimento em Robotaxi. Como uma empresa incluída no Hong Kong Stock Connect, com menos de um ano de cotação e uma capitalização de mercado que ultrapassou 1000 mil milhões de dólares de Hong Kong, a Horizon Robotics optou por uma rodada de financiamento com desconto neste momento, sendo a terceira desde a sua IPO (totalizando 17,19 mil milhões de dólares de Hong Kong).

Outra empresa, Mobileye, também começou com chips de visão AI para veículos de nível automotivo, enfrentando uma rápida mudança de algoritmos de condução autónoma. No seu primeiro dia na NASDAQ, em outubro de 2022, a sua capitalização atingiu 23 mil milhões de dólares.
No entanto, posteriormente, optou por não fazer financiamento com desconto, e o seu valor de mercado caiu continuamente, chegando a apenas 13,1 mil milhões de dólares na terceira rodada de financiamento da Horizon, e hoje está em 7,3 mil milhões de dólares.

Claramente, a Horizon não quer ser o próximo Mobileye. Em vez de esperar que o mercado reduza a sua avaliação, prefere fazer uma redução de valor por conta própria, colocando o dinheiro no bolso, mesmo que isso signifique evaporar uma avaliação duas vezes maior do que o dinheiro recebido, pelo menos ganhando tempo para a sobrevivência futura da empresa.

I. Cada avaliação precisa de uma nova história

Desde 2015, a Horizon tem seguido um caminho onde, sempre que não tinha escolha, fez uma decisão — mas pelo menos tinha a opção de escolher.

Em 2012, Yu Kai voltou do Vale do Silício, juntou-se ao Baidu, e no ano seguinte tornou-se o primeiro diretor do Baidu IDL (Instituto de Deep Learning), uma instituição focada em aprendizagem profunda, reconhecimento de imagens, reconhecimento de voz e outras áreas de ponta.
Em 2015, Yu Kai decidiu sair e fundar a Horizon, com o objetivo de criar a “Intel do era dos robôs”. Mais tarde, em entrevistas, afirmou que tinha decidido pelo caminho do edge AI.

Na realidade, na altura, o Baidu estava totalmente focado em publicidade de pesquisa e O2O, e o negócio de chips tinha baixa prioridade, podendo apenas fazer pesquisa no instituto, sem pedidos de produção em massa. Sair foi a única saída possível para Yu Kai na altura.
Em 2018, a Horizon lançou uma solução para cidades do futuro, envolvendo ADAS (sistemas avançados de assistência à condução), AIoT (casa inteligente), retalho inteligente, cidades inteligentes, quase integrando chips em todos os dispositivos inteligentes imagináveis.
Esse ano foi o auge das empresas de IA, com as “quatro pequenas” arrecadando mais de 3 mil milhões de dólares em financiamento, representando cerca de um quinto do total de financiamento no setor de IA. Elas promoviam narrativas de visão computacional, avaliando-se por software, enquanto a Horizon focava em “chips + algoritmos”, principalmente avaliando por hardware, com sistemas de avaliação de valores de avaliação de ordens de grandeza diferentes.
Para alcançar uma avaliação elevada na rodada B, a Horizon precisava provar que seus chips não eram apenas para veículos, mas também aplicáveis a cenários urbanos, retalho, residências, fábricas e transporte — uma narrativa de chips de IA universais de trilhões de dólares.
Em fevereiro de 2019, a Horizon obteve 600 milhões de dólares na rodada B, com uma avaliação de 3 mil milhões de dólares. A narrativa de chips de IA universais foi concretizada, mas não pôde ser sustentada. Redundância de engenharia, pagamentos lentos, pedidos dispersos, custos de expansão múltipla começaram a mostrar-se. No final, tiveram que fazer grandes cortes de pessoal, voltando ao foco em chips automotivos para estancar perdas, pois um conjunto de pequenos negócios ainda não superava o mercado de veículos, que é um cenário vertical maior.

Yu Kai explicou mais tarde: “É melhor cavar um grande buraco do que vários pequenos.” Se a Horizon não reduzir a sua linha de atuação, o dinheiro dificilmente durará até a rodada C.
Entre 2020 e 2021, a Horizon aprofundou a parceria com Li Auto ONE e Changan UNI-T, realizando desenvolvimento integrado de hardware e software no local. Este foi um período raro de janela no setor de chips automotivos, com Nvidia muito cara, Mobileye em modo de caixa preta (chips e algoritmos vendidos em pacote, com espaço limitado para diferenciação), Qualcomm e Huawei ainda sem produção em massa, e as fabricantes chinesas quase obrigadas a seguir as rotas 2 e 3 da Horizon.
Em dezembro de 2020, iniciou-se a rodada C1. Até junho, concluiu-se a rodada C7, totalizando 1,5 mil milhões de dólares, com uma avaliação de 5 mil milhões de dólares. Desta vez, a avaliação não foi sustentada por narrativa de chips universais, mas por provas concretas de produção em massa automotiva.
Em 2022, a Horizon atraiu a participação da Volkswagen na rodada D, com um investimento de 1 mil milhão de dólares e 13 milhões de euros na criação de uma joint venture, CoreDrive (com 60% controlada pela Volkswagen), trazendo a entrada de fabricantes de automóveis globais e fixando a avaliação na rodada D em 8,71 mil milhões de dólares.
Em 2024, a Horizon realizou uma IPO na bolsa de Hong Kong, com um preço de 3,99 dólares de Hong Kong por ação, e uma capitalização de mercado no primeiro dia de 53,4 mil milhões de dólares de Hong Kong, abaixo da avaliação da rodada D, sendo uma entrada com desconto. Na altura, a Horizon não tinha alternativa, pois a bolsa de inovação A do mercado A restringia empresas de chips não lucrativos, os EUA fechavam-se às empresas chinesas, e fundos em RMB estavam escassos; a bolsa de Hong Kong era o único mercado capaz de acomodar esse tamanho, mesmo com desconto.
Em 2025, a Horizon realizou três ofertas de ações, totalizando 17,19 mil milhões de dólares de Hong Kong, e começou a promover narrativas de robótica e inteligência incorporada. Como o teto de avaliação do negócio de condução inteligente estava entre 500 e 800 mil milhões de dólares de Hong Kong, e a avaliação da Horizon já ultrapassou os 1000 mil milhões, essa diferença precisava ser preenchida por uma narrativa maior, como em 2018, com chips de IA universais para sustentar avaliações além do fundamental.
Essa nova narrativa foi concretizada na apresentação de produtos de abril de 2026. Yu Kai apresentou o “agente de condução automotiva” como o próximo ponto de apoio, introduzindo o conceito de “hardware que deprecia com o tempo, agente que valoriza com o tempo”, tentando deslocar o foco da avaliação da Horizon do preço do chip para o valor de assinatura a longo prazo do agente de software.
Pode-se dizer que cada expansão ou retração da Horizon não é uma escolha entre ótimo e subótimo, mas uma falta de alternativas. As decisões forçadas ao longo de onze anos, acumuladas, formaram o que é hoje a Horizon. Se tudo fosse apenas uma questão de visão de futuro, isso esconderia a complexidade da evolução entre negócios, tecnologia e capital.

II. De fornecedor de soluções a fabricante de chips

A margem bruta da Horizon, de cerca de 64,5%, muito superior à de fabricantes de chips puros, deve-se ao fato de que ela não vende apenas chips, mas desenvolve em parceria com clientes principais — engenheiros da Horizon trabalham no local, empacotando chips, ferramentas (como Tian Gong Kai Wu), algoritmos de percepção e controle em uma solução integrada de hardware e software, sobre a qual as montadoras desenvolvem aplicações.

Porém, há um paradoxo: quanto mais importante for o negócio de condução autónoma, maior será a motivação das fabricantes de veículos para desenvolver internamente, e mais dependentes ficarão da colaboração com a Horizon.
O momento em que essa fase de parceria entre Horizon e montadoras terminará depende da maturidade das equipes de desenvolvimento interno das montadoras.
O primeiro elemento a ser internalizado pelas montadoras são os algoritmos de controle. Essa parte envolve experiências diferenciadas, e o custo marginal de desenvolvimento interno diminui rapidamente com a abundância de talentos e a abertura de ecossistemas de ferramentas (PyTorch, CUDA).

Depois, vêm os algoritmos de percepção. As equipes de condução autónoma da BYD, Xiaopeng e Li Auto têm cerca de mil pessoas cada, e mesmo usando chips Horizon, apenas os consideram uma base de capacidade computacional, precisando desenvolver algoritmos totalmente internos. Essa janela de oportunidade pode durar apenas mais três a cinco anos.

Quando os algoritmos de controle e percepção forem totalmente internalizados, mesmo que os chips ainda sejam adquiridos, eles passarão de uma solução integrada de hardware e software para uma base de capacidade de cálculo, como uma versão automotiva da MediaTek, focada apenas em chips.

No entanto, veículos de médio e baixo padrão continuarão a usar chips adquiridos externamente a médio prazo, pois o verdadeiro obstáculo para o desenvolvimento interno de chips pelas montadoras não é o design em si, mas os custos de fabricação, taxas de rendimento, validação automotiva, alocação de capacidade na TSMC e o ciclo de maturidade do software.
Esses fatores representam a barreira atual da J6E e J6M da Horizon, cujo custo do Thor da Nvidia torna os veículos abaixo de 150 mil yuan pouco atraentes.

Isso também significa que, se a Horizon se tornar uma fabricante de chips pura, poderá manter receitas, mas não sustentará avaliações altas com volumes baixos de produção.
Com base nos múltiplos PS atuais de empresas de chips na Ações e Hong Kong (como fabricantes de MCU e SoC), a avaliação da Horizon poderia cair para uma faixa de 5 a 7 vezes o PS.

A Horizon só pode preparar duas estratégias: para clientes com forte vontade de desenvolver internamente, voltar a vender chips e ferramentas; para clientes com menor capacidade ou volume de produção, oferecer uma solução completa de chips até o sistema de condução inteligente.

Em 2024, lançou a solução completa de assistência à condução avançada HSD (Horizon SuperDrive), concorrente direta do Huawei ADS e do Xpeng XNGP.
Atualmente, a taxa de adoção e cobertura de cenários ainda está atrás do Huawei ADS, mas modelos como a Exeed Star 5 e iCAR V27, equipados com HSD, têm uma taxa de opção de 77% para a versão de condução inteligente. A Horizon projeta alcançar dezenas de milhões de unidades produzidas em três a cinco anos.
Na linha de produtos Journey 6, a Horizon também adota uma abordagem em camadas — o J6P de alta gama fica para desenvolvimento conjunto, enquanto o J6E de gama média e o J6M de entrada são fornecidos como padrão.
Além disso, a Tian Gong Kai Wu, sua ferramenta de ecossistema, é compatível com interfaces de desenvolvimento estilo CUDA, facilitando a migração de fabricantes de Nvidia para Horizon.
As estratégias atuais da Horizon são apenas uma forma de adiar o colapso, transformando uma queda em uma escorregadela, para ganhar tempo na aquisição de chips.

III. De chips especializados a chips universais

O tempo ganho por tática comercial está sendo consumido pelo endividamento tecnológico geracional.
Os chips BPU da Horizon seguem a arquitetura DSA (Arquitetura Especializada por Domínio), otimizando o fluxo de dados para cálculos tensoriais de redes neurais, convoluções e padrões de acesso à memória, buscando eficiência energética várias vezes superior à de GPUs genéricas.
Essa abordagem foi correta na era ADAS de 2017-2020 — quando as redes convolucionais dominavam e os algoritmos no veículo eram relativamente estáveis.

Desde 2020, a evolução dos algoritmos de condução autónoma tem duas linhas interligadas. Uma é a mudança na estrutura da rede, de CNN para CNN + Transformer, até o BEV perception baseado em Transformer.
Outra é a mudança de paradigma do sistema, de pipelines modulares de percepção-decisão-controle para modelos end-to-end, evoluindo para VLA (Visão-Língua-Ação). Essas duas linhas, a cada três ou quatro anos, pressionam a arquitetura.

A arquitetura BPU, diante de cada mudança de paradigma, precisa fazer trade-offs: reforçar uma nova operação para manter a eficiência energética ou deixar unidades de cálculo mais genéricas no chip para cobrir algoritmos desconhecidos?
A primeira opção oferece maior eficiência a curto prazo, mas requer reinício a cada mudança. A segunda, ceder espaço a GPUs, reduz a eficiência de chips especializados, pois cada área de chip genérico que ocupa diminui a vantagem de eficiência dos chips dedicados.

A Horizon escolheu a segunda, e cada vez mais se afasta dela.
O chip mais recente, o Starry 6P, foi fabricado em processo de 5nm, com maior largura de banda e armazenamento on-chip, capaz de suportar simultaneamente grandes modelos de condução e de cabine, com especificações comparáveis ao Thor da Nvidia em configurações médias-baixas.
Embora seja competitivo em veículos de 150-250 mil yuan, sua eficiência energética é menor que a da geração anterior, pois precisou ceder em compatibilidade com grandes modelos, tornando-se uma vitória de custo, não de arquitetura, apenas adiando a pressão de mudança de paradigma.
Além disso, a Horizon lançou o “Sistema de Carregador de Munições”, que essencialmente torna o núcleo de cálculo de condução autónoma um módulo substituível, permitindo às montadoras atualizar a capacidade de cálculo sem revalidar toda a arquitetura do veículo.
Isso reduz a pressão de depreciação de hardware, mas apenas prolonga a vida útil de uma geração de chips, sem responder ao endividamento geracional na arquitetura.
Atualmente, a demanda de processamento de veículos em produção atingiu cerca de 500 TOPS, com expectativas de até 1000 TOPS para VLA, combinando percepção, decisão e controle em um grande modelo, com requisitos que superam em muito as cargas de trabalho atuais de ADAS, uma área tradicional forte para GPUs da Nvidia.

O Nvidia Orin, que evoluiu para Thor, também passou por duas gerações de arquitetura (Ampere para Blackwell), mas sua vantagem é a continuidade do ecossistema CUDA — código de algoritmos que roda na nova hardware, experiência de otimização reaproveitável, baixo custo de migração para desenvolvedores.
Os chips BPU da Horizon, a cada geração, requerem reescrita de ferramentas e reportagem de algoritmos, um endividamento de ecossistema que não pode ser resolvido apenas pelo desempenho de um chip.
Por isso, a Horizon mantém um alto investimento em pesquisa e desenvolvimento, muito acima do que previa Yu Kai em 2018.

Mesmo assim, a Horizon ainda enfrenta uma “rhinoceros cinzento” distante.
No paradigma end-to-end e VLA, dados, modelos e capacidade de cálculo formam um ciclo de treinamento e implantação, e as montadoras, que controlam dados de tráfego real, podem influenciar a escolha de chips.
Algumas grandes fabricantes já negociam soluções customizadas com TSMC e Nvidia, evitando fornecedores de chips automotivos genéricos.
Mesmo que a Horizon acompanhe a evolução dos chips, o setor tende a se mover para fabricantes que controlam o ciclo de dados, e a sua arquitetura de BPU, por mais avançada, pode chegar a um ponto de rendimento marginal decrescente, exigindo uma reformulação completa, zerando onze anos de avanços tecnológicos.

IV. Transformar avaliação em tempo de caixa

Para a Horizon, todas essas pressões de longo e curto prazo, apesar de resistirem por diferentes frentes de negócio, têm um custo que vem do capital: é preciso transformar avaliações insustentáveis em caixa, ganhando tempo para ajustes comerciais e tecnológicos.

No mercado de Hong Kong, a avaliação de mais de 100 mil milhões de dólares de Hong Kong da Horizon atualmente é sustentada pela narrativa de uma empresa com capacidade de chips e algoritmos de software.
A Mobileye, com uma avaliação semelhante, hoje vale apenas 7,3 mil milhões de dólares, com um múltiplo PS de 3,5.
A diferença entre elas é o prêmio de mercado que o mercado atribui ao fato de que “a Horizon no futuro será mais do que a Mobileye”. Quando essa expectativa se reverter, a queda será abrupta.
A Mobileye perdeu 70% em três anos, eliminando toda a sua narrativa de prêmio.

Assim, a Horizon enfrenta um problema de avaliação complexo: precisa equilibrar a queda de valor no mercado secundário com a necessidade de realizar ofertas de ações, mas essas ofertas, por sua vez, podem reduzir ainda mais a avaliação.
A Horizon deve ajustar o ritmo para transformar avaliação em tempo de caixa com sucesso.

Porém, essa realização é apenas temporária; o objetivo final é converter isso em fluxo de caixa sustentável.

A última métrica de teste antes da publicação foi a produção do Starry 6P no terceiro trimestre.
Se ela conseguir validar a narrativa de “condução integrada + agente de veículo inteligente” na estreia do Chery iCAR, a Horizon poderá obter uma nova âncora de avaliação na próxima rodada de ofertas.
Se a produção do terceiro trimestre for adiada ou o produto não tiver boa recepção, a narrativa será postergada.

No exterior, a trajetória é diferente.
Para marcas nacionais, a Horizon tende a fornecer diretamente às montadoras, mas para marcas conjuntas e mercados internacionais, Tier 1 como Bosch, ZF e outros são intermediários indispensáveis.
A entrada no mercado externo da Horizon depende de parcerias com Tier 1 ou joint ventures como a CoreDrive, uma joint venture com 60% controlada pela Volkswagen, que desenvolve soluções de condução inteligente para a próxima geração de arquiteturas eletrônicas da Volkswagen.
Se essa estratégia der certo, a Horizon terá um modelo replicável no exterior.
Se não, o caminho será apenas a exportação de chips da série Journey, uma via estreita.
Atualmente, a produção foi adiada de 2026 para o final de 2027 ou 2028.
Ao ampliar o foco, percebe-se que essa situação não é exclusiva da Horizon.
Restrições como a falta de empresas de chips lucrativos na bolsa A, fechamento do mercado americano às empresas chinesas, escassez de fundos em RMB, bloqueios de fusões e aquisições estratégicas, mudanças de paradigma de algoritmos a cada três ou quatro anos, e a pressão das montadoras para desenvolver internamente, estão presentes em muitas empresas de alta tecnologia chinesas, não apenas na Horizon.

A Horizon foi a primeira a expor-se ao mercado aberto por seu tamanho, mas há uma longa fila de empresas que ainda não chegaram lá, mas que inevitavelmente terão que enfrentar a mesma agenda de tempo.