Os contratos futuros de petróleo bruto com vencimentos próximos e distantes apresentam inversão; como o mercado irá determinar o preço de saída dos Emirados Árabes Unidos da OPEP?

28 de abril, os Emirados Árabes Unidos anunciaram a saída da OPEP e da OPEP+, com efeito a partir de 1 de maio, encerrando quase 60 anos de associação. Nesse mesmo dia, o contrato de junho do Brent disparou 1,11 dólares, atingindo 109,34 dólares por barril. Essa é a história que tem sido vista na mídia financeira. Mas o contrato de julho do Brent subiu apenas 1,08 dólares, chegando a 102,77 dólares, sendo 6,57 dólares mais barato que o de junho. Esses dois números juntos contam uma história diferente.

Os Emirados Árabes Unidos são o terceiro maior produtor de petróleo da OPEP, atrás apenas da Arábia Saudita e do Iraque. Sua posição dentro da OPEP sempre foi desconfortável, com capacidade de produção crescendo mais rápido do que as quotas atualizadas, e em 2023, insatisfeitos com quotas muito baixas, chegaram a atrasar por meses o acordo de aumento de produção da OPEP+. Dessa vez, saíram diretamente, sendo interpretado pela mídia como o maior desafio à liderança da Arábia Saudita.

Após o anúncio dos Emirados, o mercado dividiu-se em duas avaliações sobre o preço do petróleo: o spot disparou, enquanto os contratos de longo prazo permaneceram estáveis. A diferença entre esses dois preços é a verdadeira resposta do mercado à saída dos Emirados Árabes Unidos.

Capacidade real é 1,5 vezes a quota da OPEP

Segundo dados da EIA, a capacidade de produção atual dos Emirados é de 4,85 milhões de barris por dia, mas a quota da OPEP+ para eles em 2025 tem sido mantida em torno de 3,22 milhões de barris por dia. A diferença de 1,63 milhões de barris por dia equivale a cerca de 30% de capacidade ociosa.

A mesma diferença é de cerca de 25% na Arábia Saudita (capacidade real de 12 mb/d contra quota de 9 mb/d), e entre o Iraque e o Kuwait é de apenas 10-15%. Entre os 13 países da OPEP, os Emirados são os mais pressionados.

Há ainda um motivo adicional de insatisfação. A estatal ADNOC está acelerando seus investimentos. Segundo anúncio da ADNOC, o orçamento de capital para 2023-2027 é de 150 bilhões de dólares, e a meta de capacidade de 5,0 mb/d foi antecipada de 2030 para 2027. Enquanto investem na expansão, os Emirados ficam presos às quotas da OPEP, limitando suas vendas e reduzindo seus lucros diários, calculados em milhões de barris.

Essa é a justificativa financeira para a saída dos Emirados. Mas, isoladamente, esse motivo, de acordo com a economia, significa que um país com 30% de capacidade ociosa irá produzir mais petróleo, aumentando a oferta. Aumento de oferta é negativo para o preço do petróleo.

Contratos futuros de petróleo em inversão

28 de abril, os principais veículos de comunicação destacaram “Brent dispara”. Mas o que disparou foi apenas o contrato de curto prazo. A linha de expectativa de longo prazo, aquela laranja pontilhada, permaneceu praticamente inalterada durante todo o mês de abril.

No fechamento de 28 de abril, o contrato de junho do Brent (contrato de primeiro mês, que equivale a “receber o petróleo imediatamente”) fechou a 109,34 dólares, enquanto o de julho fechou a 102,77 dólares, uma diferença de 6,57 dólares. Essa curva de futuros apresenta uma forte inversão (backwardation), com o curto prazo sendo elevado e o longo prazo relativamente barato.

A curva de futuros não é uma previsão, mas contratos reais de compra e venda. Ela indica que o mercado está disposto a pagar mais pelo petróleo agora, e menos daqui a alguns meses. A lógica por trás é simples: o mercado espera que a crise no Golfo de Omã seja resolvida, que a coordenação de oferta da OPEP se afrouxe, e que a capacidade ociosa dos Emirados, de 30%, entre no mercado.

Reconstituindo essa história ao longo de abril, fica mais claro. Segundo dados da EIA, o preço spot do Brent atingiu 138,21 dólares por barril em 7 de abril, o pico do mês, 35 dólares acima da expectativa de longo prazo de 102,77 dólares de 28 de abril. Esses 35 dólares representam o prêmio de pânico que o mercado está disposto a pagar para “receber o petróleo imediatamente”. Naquela época, o conflito entre EUA e Irã entrava na nona semana, e o estreito de Ormuz tinha quase toda sua navegação interrompida, com cerca de 20 milhões de barris de petróleo do Oriente Médio sendo transportados por dia, quase parados.

Depois, em 17 de abril, sinais de trégua foram divulgados, e o preço spot do Brent caiu para 98,63 dólares, abaixo em cerca de 4 dólares da expectativa de longo prazo. O mercado acreditou temporariamente que o conflito iria acabar, fazendo com que o “preço futuro” fosse maior que o “preço atual”. Essa condição anormal durou poucos dias, e em 21 de abril o Brent caiu para 96,32 dólares, atingindo o menor valor do mês, e voltou a subir em 23 de abril.

Em 28 de abril, a saída dos Emirados Árabes Unidos fez o Brent de junho subir mais 1,11 dólares, para 109,34, voltando a ficar acima da expectativa de longo prazo em 6,57 dólares. Mas isso é apenas uma fração do prêmio de pânico de início de mês. Em outras palavras, a reação do mercado à saída dos Emirados foi muito menor do que à crise no Golfo de Omã.

A linha de longo prazo fala de forma mais direta. No dia da saída dos Emirados, o contrato de julho subiu apenas 1,08 dólares, para 102,77, quase igual ao aumento do contrato de junho. Isso indica que o mercado acredita que a saída dos Emirados não terá impacto significativo no preço médio de médio prazo, nem para cima nem para baixo. A alta de curto prazo é apenas o ruído das manchetes, somado ao psicológico do Golfo de Omã.

A maior saída da OPEP até agora

A Indonésia saiu pela primeira vez em 2008 (retornou em 2014 e saiu novamente em 2016), o Catar saiu em 2019, mudando seu foco para o gás natural liquefeito, e o Equador saiu em 2020 por pressão fiscal. Essas quatro saídas representaram, na época, entre 2% e 3,1% da produção total da OPEP. Cada uma foi interpretada como um evento isolado, e a participação de cada país na quota da OPEP permaneceu praticamente inalterada.

A participação dos Emirados é de 13%. Uma saída equivale a mais de 1,5 vezes todas as saídas dos últimos 18 anos.

Mas, para o preço do petróleo, tamanho não significa impacto. Os 13% desse país precisam ser absorvidos dentro do quadro de disciplina liderado pela Arábia Saudita, que ainda dispõe de cerca de 25% de capacidade ociosa para compensar, e as quotas de produção dos demais membros da OPEP+ também podem ser ajustadas. O mercado não interpretou “perda de 13% da capacidade da OPEP” como uma grande alta futura do petróleo.

O impacto estrutural real está em outro nível: a função da OPEP como “estabilizador de preços” se enfraquece ainda mais. Segundo a IEA, a capacidade ociosa total da OPEP+ no início de 2026 será de cerca de 4 a 5 milhões de barris por dia, dos quais a contribuição dos Emirados será de aproximadamente 0,85 mb/d. Após a saída dos Emirados, a capacidade ociosa dos 13 países da OPEP será reduzida para cerca de 1 milhão de barris por dia. Essa é a “munição” que o mercado terá para lidar com futuros choques de oferta, e 1 milhão de barris por dia equivale a apenas 1% da demanda global.

Por isso, o contrato de longo prazo sobe apenas 1 dólar, não porque os Emirados produzam mais petróleo, mas porque a capacidade de estabilização de preços da OPEP foi mais uma camada que se perdeu.

As notícias principais relacionando a saída dos Emirados com a alta do Golfo de Omã parecem indicar que a desintegração da OPEP está impulsionando a alta do petróleo. Mas a curva de futuros separa esses dois acontecimentos. No início de abril, o spot do Brent chegou a estar 35 dólares acima do longo prazo, por causa do prêmio de pânico do Golfo de Omã. Em 28 de abril, a diferença entre os contratos de curto e longo prazo era de apenas 6,57 dólares, resultado da soma do impacto da saída dos Emirados e do ruído das manchetes. A verdadeira avaliação do mercado sobre a saída dos Emirados está naquela linha de longo prazo, que quase não se moveu.

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