申万宏源：Renminbi acelera a valorização, as ferramentas do Banco Central irão inverter a tendência?

Resumo

Desde o final de janeiro de 2026, a valorização do renminbi acelerou-se claramente; para conter a rápida apreciação do renminbi, o Banco Central anunciou em 27 de fevereiro a redução da taxa de reserva de risco cambial. Quais as semelhanças e diferenças desta rodada de valorização em relação às anteriores? Os instrumentos do Banco Central poderão inverter a tendência? Este artigo analisa, para referência.

1. Reflexões sobre o tema: o renminbi valoriza, “parado” ou “em transformação”?

(1) Por que o renminbi acelerou a sua valorização recentemente? Com a valorização contínua, o efeito “rebanho” na liquidação de câmbio pode estar começando a surgir

Desde o início de 2026, o renminbi mantém-se forte, com sinais de aceleração desde o final de janeiro. Em 27 de fevereiro de 2026, o renminbi offshore atingiu brevemente o nível de 6,83, aproximando-se de 6,80. Observando o ciclo de valorização, a fase de aceleração também é notável: desde abril de 2025, o ciclo de valorização pode ser dividido em seis fases. A primeira, durante a expectativa de desaceleração da guerra comercial, viu uma rápida correção do excesso de valorização; de maio a novembro de 2025, a valorização foi relativamente estável, com uma taxa anualizada de cerca de 2,7% em relação ao dólar. Desde dezembro, essa velocidade acelerou-se claramente, atingindo uma taxa anualizada de 11,5% entre dezembro e janeiro, e desde fevereiro, acelerando ainda mais para 24,6%, algo incomum na história.

Na fase inicial desta valorização, o movimento foi resultado de uma combinação de liquidação sazonal de câmbio e enfraquecimento do dólar. Contudo, desde o final de janeiro, a aceleração adicional mostra sinais de “liquidação de câmbio por pânico”: desde 27 de janeiro, o dólar valorizou-se 1,9%, enquanto o renminbi contra o dólar manteve-se forte, com alta de 1,5%. Dados de alta frequência indicam que: 1) o volume de consultas e transações em renminbi permanece elevado, sugerindo que a “maré de liquidação” pode continuar após o declínio sazonal; 2) o spread de swap de liquidação de câmbio caiu, ao contrário do esperado, possivelmente devido à alta do câmbio a prazo, refletindo uma maior consolidação do consenso empresarial de valorização.

(2) O Banco Central pode inverter a tendência com intervenções? Historicamente, pode suavizar o ritmo, mas difícil alterar a tendência

Em 27 de fevereiro, o Banco Central anunciou a redução da taxa de reserva de risco cambial de 20% para 0%, com o objetivo de estimular a demanda de compra de câmbio a prazo pelas empresas e aliviar a valorização unilateral do câmbio. Essa ferramenta envia sinais de política e pode estimular as empresas a aumentarem compras de câmbio a prazo, ajudando a conter a valorização rápida do renminbi. No entanto, com base em intervenções anteriores em setembro de 2017 e outubro de 2020, o impacto real no volume de compras de câmbio foi limitado. Se a valorização continuar, outros instrumentos macroprudenciais, como reservas cambiais e parâmetros de financiamento transfronteiriço, também podem ser utilizados.

Porém, historicamente, as ações do Banco Central tendem a suavizar o ritmo, mas não a alterar a tendência de fundo. Após a redução da taxa de reserva de risco cambial em 2017, o renminbi ajustou-se temporariamente, mas a tendência de valorização permaneceu, com o câmbio subindo de 6,67 para 6,29 em curto prazo, e a taxa de valorização anualizada caindo de 11,2% para 4,3%. Em 2020, após nova redução, o renminbi recuperou-se rapidamente, de 6,74 para 6,47 em poucos dias. Outros instrumentos de regulação cambial também tiveram efeitos semelhantes.

(3) Como pode evoluir a taxa de câmbio no futuro? Uma correção de curto prazo ou uma continuação de valorização estável a médio e longo prazo

No curto prazo, as operações de “suavização” do Banco Central podem aliviar o pânico na liquidação de câmbio, e o mercado financeiro já apresenta sinais de preocupação com ajustes. Por exemplo, após as reduções de reservas cambiais em 2017 e 2020, o câmbio ajustou-se temporariamente, com variações de 3,2% e 0,4%, respectivamente, ao longo de 15 e 3 dias de negociação. Além disso, o mercado de opções mostra sinais de maior flexibilidade: a volatilidade implícita das opções de 3 meses aumentou desde janeiro, indicando que alguns participantes estão se protegendo contra uma possível fraqueza do renminbi. O fator de reversão de risco de 25 delta também voltou a ficar positivo, sinalizando que há fundos usando opções para se protegerem contra a depreciação.

A médio prazo, a trajetória do câmbio continuará sendo influenciada pelas forças de mercado, com potencial de continuidade na valorização. Desde a reforma cambial de 2015, houve nove fases de valorização, sendo que a mais semelhante a esta foi na segunda metade de 2021. Comparando, a atual escala de liquidação de câmbio é maior e o ambiente fundamental mais saudável, sugerindo que a valorização pode persistir. Eventos como uma possível recuperação do dólar ou aumento das tensões comerciais podem afetar o ritmo, mas não necessariamente inverter a tendência de valorização estável de longo prazo.

Aviso de riscos

• Aumento de conflitos geopolíticos;
• Desaceleração econômica nos EUA acima do esperado;
• Mudanças mais agressivas na política do Federal Reserve (“técnico” mais hawkish).

Corpo do relatório

Desde o final de janeiro de 2026, a valorização do renminbi acelerou-se claramente; para conter a rápida apreciação, o Banco Central anunciou em 27 de fevereiro a redução da taxa de reserva de risco cambial. Quais as semelhanças e diferenças desta rodada de valorização em relação às anteriores? Os instrumentos do Banco Central poderão inverter a tendência?

1. Reflexões sobre o tema: o renminbi valoriza, “parado” ou “em transformação”?

(1) Por que o renminbi acelerou a sua valorização recentemente? Com a valorização contínua, o efeito “rebanho” na liquidação de câmbio pode estar começando a surgir

Desde o início de 2026, o renminbi mantém-se forte, com sinais de aceleração desde o final de janeiro. Em 27 de fevereiro, atingiu brevemente 6,83, aproximando-se de 6,80. Observando o ciclo de valorização, a fase de aceleração também é notável: desde abril de 2025, o ciclo de valorização pode ser dividido em seis fases. A primeira, durante a expectativa de desaceleração da guerra comercial, viu uma rápida correção do excesso de valorização; de maio a novembro de 2025, a valorização foi relativamente estável, com uma taxa anualizada de cerca de 2,7% em relação ao dólar. Desde dezembro, essa velocidade acelerou-se claramente, atingindo uma taxa de 11,5% entre dezembro e janeiro, e desde fevereiro, acelerando ainda mais para 24,6%, algo incomum na história.

Na fase inicial, a valorização ocorreu devido à recuperação sazonal de liquidação de câmbio e ao enfraquecimento do dólar. Contudo, desde o final de janeiro, a aceleração adicional mostra sinais de “liquidação de câmbio por pânico”: desde 27 de janeiro, o dólar valorizou-se 1,9%, enquanto o renminbi contra o dólar manteve-se forte, com alta de 1,5%. Dados de alta frequência indicam que: 1) o volume de consultas e transações em renminbi permanece elevado, sugerindo que a “maré de liquidação” pode continuar após o declínio sazonal; 2) o spread de swap de liquidação de câmbio caiu, ao contrário do esperado, possivelmente devido à alta do câmbio a prazo, refletindo uma maior consolidação do consenso empresarial de valorização.

(2) O Banco Central pode inverter a tendência com intervenções? Historicamente, pode suavizar o ritmo, mas difícil alterar a tendência de fundo

Em 27 de fevereiro, o Banco Central anunciou a redução da taxa de reserva de risco cambial de 20% para 0%, com o objetivo de estimular a demanda de compra de câmbio a prazo pelas empresas e aliviar a valorização unilateral do câmbio. Essa ferramenta envia sinais de política e pode estimular as empresas a aumentarem compras de câmbio a prazo, ajudando a conter a valorização rápida do renminbi. No entanto, com base em intervenções anteriores em setembro de 2017 e outubro de 2020, o impacto real no volume de compras de câmbio foi limitado. Se a valorização continuar, outros instrumentos macroprudenciais, como reservas cambiais e parâmetros de financiamento transfronteiriço, também podem ser utilizados.

Porém, historicamente, as ações do Banco Central tendem a suavizar o ritmo, mas não a alterar a tendência de fundo. Após a redução da taxa de reserva de risco cambial em 2017, o renminbi ajustou-se temporariamente, mas a tendência de valorização permaneceu, com o câmbio subindo de 6,67 para 6,29 em curto prazo, e a taxa de valorização anualizada caindo de 11,2% para 4,3%. Em 2020, após nova redução, o renminbi recuperou-se rapidamente, de 6,74 para 6,47 em poucos dias. Outros instrumentos de regulação cambial também tiveram efeitos semelhantes.

(3) Como pode evoluir a taxa de câmbio no futuro? Uma correção de curto prazo ou uma continuação de valorização estável a médio e longo prazo

No curto prazo, as operações de “suavização” do Banco Central podem aliviar o pânico na liquidação de câmbio, e o mercado financeiro já apresenta sinais de preocupação com ajustes. Por exemplo, após as reduções de reservas cambiais em 2017 e 2020, o câmbio ajustou-se temporariamente, com variações de 3,2% e 0,4%, respectivamente, ao longo de 15 e 3 dias de negociação. Além disso, o mercado de opções mostra sinais de maior flexibilidade: a volatilidade implícita das opções de 3 meses aumentou desde janeiro, indicando que alguns participantes estão se protegendo contra uma possível fraqueza do renminbi. O fator de reversão de risco de 25 delta também voltou a ficar positivo, sinalizando que há fundos usando opções para se protegerem contra a depreciação.

A médio prazo, a trajetória do câmbio continuará sendo influenciada pelas forças de mercado, com potencial de continuidade na valorização. Desde a reforma cambial de 2015, houve nove fases de valorização, sendo que a mais semelhante a esta foi na segunda metade de 2021. Comparando, a escala de liquidação de câmbio atual é maior e o ambiente fundamental mais saudável, sugerindo que a valorização pode persistir. Eventos como uma possível recuperação do dólar ou aumento das tensões comerciais podem afetar o ritmo, mas não necessariamente inverter a tendência de valorização estável de longo prazo.

Aviso de riscos

• Aumento de conflitos geopolíticos;
• Desaceleração econômica nos EUA acima do esperado;
• Mudanças mais agressivas na política do Federal Reserve (“técnico” mais hawkish).