Nova "crise de subprime"? A "exposição de empréstimos no setor de software" do PE dos EUA é maior do que os relatórios financeiros indicam

O potencial de exposição real do setor de crédito privado nos Estados Unidos ao setor de software pode estar muito além do que é divulgado.

Em 13 de fevereiro, após uma análise de milhares de posições de sete principais empresas de desenvolvimento comercial (BDC) pela Bloomberg, foi descoberto que pelo menos 250 investimentos, no valor superior a 9 bilhões de dólares, não foram classificados pelos credores como empréstimos ao setor de software, apesar de essas empresas devedoras serem claramente definidas como empresas de software por outros credores, patrocinadores de private equity ou pelas próprias empresas.

Essa discrepância na classificação não apenas dificulta uma avaliação precisa do grau de concentração de fundos de crédito no setor de software, mas também subestima a vulnerabilidade do mercado diante da disrupção do software tradicional pelo AI. Observadores de mercado apontam que, embora essa diferença não signifique necessariamente uma tentativa de ocultação, ela revela problemas de longa data, como padrões inconsistentes de reporte no setor de crédito privado, estruturas de taxas complexas e uma grande margem de manobra na avaliação de ativos.

O analista Robert Dodd, da Raymond James Financial Inc., alertou que os métodos atuais de classificação geralmente abrangem apenas softwares genéricos, subestimando gravemente a exposição do setor de software como modelo de negócio. Esse sistema de classificação tradicional já se tornou obsoleto na era do AI.

Atualmente, o setor de software é a maior única exposição do setor de desenvolvimento comercial (BDC). Segundo a Barclays Plc, empréstimos ao setor de software representam cerca de 20% de todos os empréstimos detidos pelos BDCs, muito acima dos 13% do mercado de empréstimos alavancados nos EUA. Com as ações de software sofrendo fortes perdas recentemente e startups de AI, como a Anthropic PBC, lançando novas ferramentas que ameaçam os serviços tradicionais de software, essa grande e ambígua exposição ao risco tem gerado preocupações entre investidores sobre uma potencial “nova crise de subprime”.

Exposição invisível: as “empresas de software” redefinidas

A Bloomberg revisou os documentos de divulgação dos BDCs geridos por Sixth Street, Apollo Global Management Inc., Ares Management Corp., Blackstone, Blue Owl Capital Inc., Golub Capital e HPS Investment Partners, e constatou que todas essas instituições apresentam casos de classificação de empresas de software em outras categorias de setor.

Como exemplo, a Pricefx, que se autodenomina “a principal plataforma de precificação líder de mercado”, mas cujo principal credor, Sixth Street Partners, a classifica como uma empresa de “serviços comerciais” e não de software.

Sixth Street afirmou nos documentos que os investimentos são agrupados por mercado final, portanto o software não aparece como uma categoria separada, embora reconheça que muitas das empresas de seu portfólio oferecem principalmente produtos ou serviços de software, o que as expõe ao risco de queda do setor.

Além disso, a Apollo classifica a Kaseya, que se autodenomina uma “empresa de software de gestão de TI”, como “retalho especializado”, enquanto Blackstone e Golub a incluem na categoria de software.

Ainda mais, Golub rotula a Restaurant365, que se apresenta como fornecedora de “software de sistemas de back-end para restaurantes”, como “produtos alimentícios”, ao lado de fabricantes de farinha de peixe da Louisiana e chicletes Bazooka; enquanto Ares a classifica como uma posição de software e serviços.

O estrategista da Barclays, Corry Short, destacou que essa inconsistência torna extremamente difícil comparar a exposição de todo o mercado ao setor de software.

A confusão nos critérios de classificação aumenta a dificuldade na avaliação de risco

De acordo com a Bloomberg, essa confusão na classificação chega a ocorrer dentro da mesma empresa.

O maior BDC listado sob a marca Blue Owl, a Blue Owl Capital Corp., classifica pelo menos quatro empresas como “químicos”, “infraestrutura e serviços ambientais” e “serviços comerciais”, enquanto na sua fundação focada em tecnologia, a Blue Owl Technology Finance Corp., essas mesmas empresas são claramente rotuladas como “software”.

Um porta-voz da Blue Owl afirmou que cada fundo possui uma estratégia de investimento diferente, portanto as classificações setoriais podem variar, e o objetivo é fornecer informações de forma consistente para que os investidores compreendam os riscos.

Como os empréstimos de crédito privado geralmente são negociados de forma privada e com pouca liquidez, sem mecanismos independentes de descoberta de preços ou benchmarks universais, a rotulagem dos ativos pelos gestores assume uma importância extraordinária.

Michael Anderson, chefe da estratégia de crédito global do Citigroup, afirmou que isso aumenta a responsabilidade dos gestores de BDCs em avaliar, valorar e classificar corretamente esses ativos, uma vez que esses empréstimos não são negociados publicamente nem fazem parte de índices de acompanhamento amplamente acessíveis aos investidores.

Preocupações com a concentração do setor diante do impacto do AI

Nos últimos dez anos, atraídas por fluxos de receita previsíveis, muitas gestoras de ativos alternativos entraram no setor de software.

Jim Zelter, presidente da Apollo, revelou no início deste mês que aproximadamente 30% do capital de private equity foi direcionado para esse setor, e que cerca de 40% de todo o crédito privado apoiado por originadores foi destinado ao setor de software.

No entanto, com os avanços disruptivos do AI, especialmente com o lançamento de novas ferramentas pela Anthropic PBC que ameaçam desde pesquisa financeira até serviços imobiliários, a ansiedade do mercado quanto ao futuro dos negócios de software aumentou rapidamente.

O índice de software da S&P North America caiu mais de 20% neste ano, com várias quedas diárias superiores a 4% nas últimas semanas. Analistas acreditam que, diante do impacto do AI na remodelação do setor de software, os gestores de crédito privado enfrentarão uma fiscalização cada vez mais rigorosa.

Dodd, da Raymond James, apontou que a forma como os BDCs reportam diferentes informações sobre o mesmo empréstimo cria problemas, e essa inconsistência oculta a verdade. A revolução do AI está transformando radicalmente o setor de software e suas funções comerciais, tornando obsoletos os guias históricos de classificação setorial.

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