#AI大跌后高盛仍看好数据中心 #WCTCS9 Dans le train des centres de données IA, chaque baisse est une occasion de monter à bord !
Ces deux derniers jours, Wall Street s’est enflammée.
Ken Griffin, de Citadel, a déclaré : « Nous pouvons presque certainement affirmer que nous sommes en pleine bulle de l’IA. »
Mais le directeur des investissements de Federated Hermes, qui gère des centaines de milliards de dollars, a rétorqué : « Les inquiétudes liées à une bulle sont prématurées : il faudra encore trois ou quatre ans pour achever cette vague de construction d’infrastructures. »
Le PDG de State Street, O’Hanley, a répondu sans détour : « Ces centres de données ne sont pas construits à l’aveuglette. Ils s’appuient sur de vraies commandes et de véritables clients entreprises. »
Gray, président de Blackstone, a été encore plus direct : « La demande croît de façon parabolique, et cela n’a rien à voir avec la bulle des télécommunications des années 1990, où l’on posait d’abord des câbles à fibre optique en espérant que le trafic suive. »
Au fond, dans tout ce vacarme à Wall Street, une seule question fait débat :
La demande en IA est bien réelle, mais sa croissance peut-elle suivre le rythme des dépenses ?
Examinons trois séries de données qui ne mentent pas.
Première série : les commandes sont déjà passées, et les clients font la queue pour être livrés. À la fin du troisième trimestre de cette année, le carnet de commandes de Google Cloud atteignait 560,8 milliards de dollars, celui d’AWS environ 496 milliards, et les obligations de performance restantes de Microsoft Commercial 677 milliards de dollars, en hausse de 73 % sur un an.
Qu’est-ce que cela signifie ? L’argent des clients est déjà engagé ; ils attendent simplement que les centres de données soient construits et mis sous tension. Microsoft a même reconnu que ses dépenses d’investissement étaient inférieures aux prévisions ce trimestre, non pas par manque de demande, mais parce que les capacités de ses fournisseurs tiers ne suivaient pas.
Deuxième série : pour acheter de la puissance de calcul, il faut faire la queue jusqu’en 2027.
Le prix de location des puces B200 de Nvidia a déjà grimpé à 5 dollars par GPU et par heure, soit une hausse de 25 à 30 % depuis le début du suivi, en août dernier. Les nouvelles commandes ne sont pratiquement plus acceptées et les délais de livraison sont généralement repoussés au premier semestre 2027.
Pourquoi l’offre est-elle si tendue ?
Il faut 3 à 5 ans pour augmenter la capacité des usines de wafers, et 5 à 10 ans entre l’obtention des autorisations et le raccordement au réseau de l’électricité nécessaire aux centres de données. Ce sont des contraintes physiques auxquelles on ne peut pas échapper en injectant simplement plus d’argent. D’un côté, la demande a été multipliée par 1 000 en deux ans (le nombre quotidien de requêtes en tokens des grands modèles chinois est passé de 100 milliards à 140 000 milliards) ; de l’autre, l’offre avance comme une vieille route qu’on élargit seulement un peu chaque année.
Les voitures foncent, la route s’élargit, que faire ? Il ne reste qu’à construire des routes à toute vitesse.
Troisième série : les géants qui « perdent de l’argent » voient en réalité leurs marges progresser.
À propos du « flux de trésorerie disponible négatif », la banque Nomura souligne très justement qu’il s’agit de l’effet classique de la courbe en J : l’argent est dépensé d’abord, tandis que les revenus arrivent progressivement une fois les actifs opérationnels. Les comptes affichent une trésorerie négative, mais l’activité elle-même est rentable. Les preuves sont là : au troisième trimestre, le chiffre d’affaires d’AWS a atteint 46 milliards de dollars, avec sa croissance la plus rapide depuis 2021 ; la marge opérationnelle de Google Cloud est passée de 23,7 % à 36,2 % ; les trois géants du cloud ont totalisé 110 milliards de dollars de revenus, et leurs marges ont continué de progresser malgré l’envolée des dépenses d’investissement.
Le mot « pertes » ne convient vraiment pas.
Alors, que se passe-t-il avec la chute de CoreWeave ?
Elle est effectivement inquiétante : le rendement de ses obligations a dépassé 15 %, son cours a perdu un tiers en un mois et sa capitalisation boursière est passée de 90 à 31 milliards de dollars. Mais si l’on examine de près son bilan, on découvre une entreprise de « nouveau cloud » très endettée, qui emprunte pour acheter des GPU puis loue de la puissance de calcul : sa dette nette représente 7,5 fois son EBITDA, contre seulement 0,1 fois pour les grandes entreprises technologiques. China International Capital Corporation la qualifie d’« émetteur fragile, de type subprime, au sein du système de financement de l’IA ».
En un mot : les fissures de CoreWeave sont bien réelles, mais elles relèvent d’un problème localisé de structure de financement, et non de la fin de la demande en IA. Ses dépenses d’investissement ne représentent que 4 à 5 % des investissements mondiaux des fournisseurs de cloud dans les infrastructures d’IA. Même si l’entreprise fermait demain, les géants ne cesseraient pas de construire leurs centres de données. Voilà la vérité la plus facilement négligée dans ce débat :
Les actions valorisent les récits, les obligations valorisent les flux de trésorerie.
Quand un petit bateau très endetté tangue, cela ne signifie pas que le paquebot tout entier est en train de couler.
L’histoire du marché chinois est encore plus solide.
Le gouvernement central a intégré le réseau de calcul, aux côtés des réseaux d’eau et du nouveau réseau électrique, dans les « six grands réseaux ». Les nouveaux investissements directs dans le réseau de calcul devraient s’élever à environ 4 000 milliards de yuans pendant la période du « 15e plan quinquennal ».
Sur le marché des actions A, le bénéfice net attribuable aux actionnaires des entreprises du secteur électronique a bondi de 183,9 % au cours des trois premiers trimestres de 2026, tandis que celui du secteur des semi-conducteurs a été multiplié par environ 1,7. La marge brute des semi-conducteurs a gagné 24 points de pourcentage d’un seul coup. En un an, la part de marché des accélérateurs d’IA fabriqués en Chine est passée de 41,1 % à plus de 60 % : il s’agit d’une redistribution des parts de marché marquant un véritable tournant.
Bill Ackman a fait un calcul que tout investisseur devrait garder en tête : un centre de données IA de 1 GW coûte entre 40 et 50 milliards de dollars à construire, génère 15 à 20 milliards de dollars de revenus par an, affiche une marge opérationnelle incrémentale de 50 % et un rendement du capital investi avant impôt de 15 à 25 %.
Ce n’est pas un gouffre qui brûle de l’argent, c’est une machine à billets.
La question n’est pas de savoir si elle dépense beaucoup, mais si elle peut continuer à générer des revenus une fois construite.
La réponse est déjà inscrite dans les carnets de commandes : 677 milliards de dollars de commandes fermes attendent d’être livrées.
Alors, comment faut-il interpréter la baisse actuelle des centres de données IA ?
Dudley — ancien président de la Réserve fédérale de New York — a livré l’analyse qui est peut-être la plus mesurée à ce jour : les infrastructures mondiales d’IA pourraient effectivement atteindre 10 000 milliards de dollars, et la pression sur les revenus est bien réelle, mais le risque de revivre une crise systémique comme celle de 2008 est faible. Le marché a largement pris conscience des risques, les échéances des financements correspondent globalement à la durée de vie des actifs, et des assureurs ainsi que des investisseurs de long terme sont là pour les soutenir.
Un fonds spéculatif de Wall Street doté de 80 milliards de dollars avertit que le marché pourrait passer de la FOMO à la FOGO. Pourtant, les flux des investisseurs institutionnels indiquent tout le contraire : lors de la correction des actions A au début du mois de novembre, les ETF de puissance de calcul du ChiNext ont enregistré des entrées nettes plusieurs jours d’affilée, avec un afflux quotidien maximal de plus de 31 millions de yuans.
Que font les investisseurs avisés ? Ils ramassent discrètement les titres quand les autres paniquent.
Revenons à la question de départ : peut-on arrêter d’investir dans les centres de données IA ?
La réponse se trouve dans une déclaration de Microsoft : « Les clients ont déjà passé commande et attendent d’être livrés. »
La réponse se trouve dans la réunion d’urgence organisée par le ministère sud-coréen des Finances : « Les perspectives de croissance à moyen et long terme des secteurs de l’IA et des semi-conducteurs restent valables ; aucun signe de contraction des investissements ou de la demande en IA n’a été observé. »
La réponse se trouve dans cette règle d’or de l’investissement : lorsque la demande croît de façon parabolique tandis que l’offre ne progresse que de façon linéaire, l’écart qui se creuse entre les deux constitue l’opportunité industrielle de la prochaine décennie.
Les bulles méritent notre vigilance, mais manquer une opportunité industrielle de long terme mérite encore davantage notre vigilance.
La tendance est longue, les fluctuations sont rapides.
Pour traverser véritablement les cycles, il ne s’agit pas de prédire chaque correction, mais de conserver les actifs essentiels qui ont des commandes en main et dont la capacité de production fait la loi.
#Gate股票畅聊季 
