#CorePCEandGDPFinalReading $XAUT $US500 $BTC $ETH

Il s'avère que la publication du PCE n'a absolument pas renforcé le scénario de taux « plus élevés plus longtemps ». Elle a produit l'effet inverse, et avec une marge plus importante que je ne l'aurais imaginé avant sa publication.

Le PCE sous-jacent s'est établi à 3,0 % sur un an, contre 3,3 % en juillet et une prévision de 3,3 %. En rythme mensuel, le sous-jacent s'est établi à 0,2 %, contre 0,3 % prévu. L'indice global a atteint 3,4 %, nettement sous les 3,7 % auxquels tout le monde se préparait. Ce n'est pas une petite surprise positive, c'est une véritable surprise, et le marché l'a traitée comme telle, réduisant presque immédiatement les probabilités d'une nouvelle hausse des taux de la Fed en octobre.

C'est toutefois là que l'interprétation se complique réellement. Le BEA a procédé à une refonte annuelle de sa méthodologie dans la même publication, en modifiant la manière dont il mesure les logiciels, les services juridiques et les frais de gestion de portefeuille. Ces trois catégories figuraient parmi les composantes les plus dynamiques de l'inflation sous-jacente depuis le début de l'année. Des économistes de plusieurs grandes banques avaient publiquement estimé que la révision à elle seule réduirait le chiffre sous-jacent d'environ 0,1 à 0,2 point. La baisse effective a été de 0,3 point. Une partie de ce ralentissement correspond donc à une véritable désinflation, tandis qu'une autre s'explique par un changement de l'étalon de mesure en pleine course. Je ne pense pas que quiconque en dehors du BEA puisse encore dissocier clairement ces deux effets, et je me méfierais de toute personne affirmant pouvoir le faire avec une totale certitude à ce stade.

Ce à quoi je reviens sans cesse, c'est que cette publication est tombée exactement le jour où l'or avait déjà fortement décroché et où les rendements obligataires atteignaient un plus haut de 24 ans. Deux signaux macroéconomiques très différents pointant dans des directions opposées : une publication d'inflation en ralentissement et un marché des rendements qui alerte depuis une semaine entière sur une pression structurelle liée à la dette. Normalement, une publication d'inflation aussi faible serait sans ambiguïté positive pour les actifs risqués et négative pour le dollar. Mais lorsqu'elle survient à côté d'un marché obligataire aussi tendu pour des raisons qui n'ont rien à voir avec la trajectoire des taux de la Fed, l'interprétation devient plus complexe que ne le suggère le chiffre principal.

Le BTC et l'ETH avaient tous deux relativement bien résisté avant cette publication, et une véritable surprise à la baisse sur l'inflation est précisément le genre d'événement qui devrait favoriser une poursuite de ce mouvement ; une moindre pression sur les anticipations de taux signifie généralement davantage de marge pour l'appétit pour le risque. La question de savoir si cela se concrétisera au cours des prochaines séances, ou si les propres problèmes du marché obligataire finiront par constituer le sujet dominant indépendamment de ce qu'a montré le PCE, est précisément ce que je veux observer plutôt que de le supposer.

C'est la réaction de l'or qui m'intrigue le plus. Il avait déjà fortement chuté avant même la publication de ce chiffre, ce qui m'indiquait que le positionnement était devenu excessivement orienté dans un sens. Une publication d'inflation faible supprime une raison de continuer à le vendre. Si l'or ne parvient toujours pas à trouver d'acheteurs après un chiffre qui lui est aussi favorable, cela m'indiquera que le mouvement baissier possède sa propre dynamique, qui n'est pas vraiment liée aux anticipations d'inflation, mais à quelque chose d'entièrement différent, peut-être associé aux mêmes dynamiques d'offre et de demande qui touchent les obligations à long terme.

Je n'ai pas de conclusion nette ici, et je pense qu'il serait malhonnête de prétendre en avoir une. Une publication plus faible que prévu, en partie réellement désinflationniste et en partie due à un changement de mesure, au beau milieu d'un marché obligataire soumis à une véritable pression structurelle, ne constitue pas une configuration simple de « prise de risque, tout acheter ». Deux histoires se déroulent simultanément, et je préfère observer la réaction concrète de chaque actif au cours des un ou deux prochains jours plutôt que de déclarer un vainqueur dès maintenant.

Ce qui me ferait pencher vers une interprétation plus nette d'un « ralentissement réel de l'inflation », ce serait de voir les données de septembre, attendues à la fin octobre, confirmer cette tendance sans qu'un nouveau changement méthodologique fasse la moitié du travail. D'ici là, je considère le chiffre publié aujourd'hui comme encourageant, mais pas totalement fiable pris isolément.

Le chiffre publié aujourd'hui a-t-il changé votre positionnement, ou attendez-vous une lecture plus nette avant de modifier quoi que ce soit ?

Ceci ne constitue pas un conseil financier ; faites toujours vos propres recherches avant de prendre toute décision de trading ou d'investissement.