JPMorgan: KOSPI se desploma un 28% y la liquidación de apalancamiento favorece una lectura alcista

Después de la caída brutal del KOSPI del 28%, la liquidación de apalancamiento supera el 70%. JPMorgan mantiene una sobreponderación y un objetivo de 12.500 puntos, pero el espacio para un rebote limitado sigue restringido por el endurecimiento regulatorio y las dudas sobre la demanda de IA.
（Antecedentes: JPMorgan rebaja las acciones coreanas KOSPI: objetivo pesimista a 6.000 puntos: los ETF apalancados impulsan el mercado y el mercado ya muestra señales de cansancio tras el auge）
（Información de contexto: ¡Caída diaria del 5% en las acciones coreanas! JPMorgan rebaja el objetivo pesimista a 6.000 puntos, Goldman Sachs y Moody’s ven un panorama negativo）

Tabla de contenidos

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• KOSPI se desploma 28%: JPMorgan mantiene sobreponderación
• Congelación de ETF apalancados: de 50 a 26 mil millones de dólares
• Fondos de cobertura se desapalancan: la relación largo/corto cae por debajo de 4 veces
• Salida desastrosa de capital extranjero: 1100 millones de dólares, ventas concentradas de Samsung
• Regulación endurece el apalancamiento: se suspenden productos sobre una sola acción
• Aumento disparado de expectativas de ganancias: EPS sube 143,4%

JPMorgan, en un informe de investigación fechado el 21 de julio, estima que el índice KOSPI de Corea del Sur ya ha retrocedido aproximadamente 28% desde el máximo del 22 de junio. Los ETF apalancados y las posiciones de los fondos de cobertura se han reducido de forma significativa, pero el banco aún mantiene una sobreponderación para el mercado coreano. El objetivo de referencia para KOSPI a 12 meses se mantiene en 12.500 puntos.

La tesis central de esta evaluación no es simplemente apostar por un rebote, sino explicar esta racha de caídas rápidas del mercado bursátil coreano como un “pisotón” de apalancamiento y ajustes de posiciones concentradas. Según JPMorgan, el tamaño de los ETF apalancados de Corea del Sur bajó de alrededor de 50 mil millones de dólares a finales de junio a 26 mil millones de dólares actualmente. Ya se habría completado aproximadamente un 75% de la reducción. El progreso del desapalancamiento en fondos de cobertura de renta variable también supera la mitad. En el año, la salida de capital extranjero supera los 1100 millones de dólares, y aproximadamente el 90% proviene de dos grandes valores de memoria: Samsung Electronics y SK Hynix.

Pero bajar posiciones no significa que el mercado ya haya recuperado la calma. La volatilidad del mercado bursátil coreano sigue alta; el ratio VKOSPI/VIX está cerca de 5 veces, mientras que en condiciones normales ronda 1 vez. La capacidad de los swaps está ajustada, la regulación sobre productos de apalancamiento de acciones individuales se ha endurecido y sigue en duda si la demanda de IA puede seguir respaldando la memoria y la cadena industrial. Ese es el límite para saber si el ajuste realmente se acerca al final.

La caída en el mercado coreano ya ha sido suficientemente intensa. El KOSPI registró un máximo histórico de cierre de 9114,55 puntos el 22 de junio, y a principios de julio ya había caído más de 20% desde el máximo. Tomando como referencia alrededor de 6516 puntos antes y después del 21 de julio, la caída desde el máximo es de aproximadamente 28,5%.

El objetivo de 12.500 puntos de JPMorgan se sustenta en que este retroceso en la práctica no es un colapso repentino de fundamentos, sino la salida forzada de operaciones previamente excesivamente abarrotadas. Antes, el mercado coreano subió rápidamente impulsado por las expectativas de un ciclo alcista de IA y memoria, y reformas de gobierno corporativo. Parte del dinero amplificó su exposición mediante ETF apalancados, swaps y posiciones de fondos largo/corto. Tras el aumento de la volatilidad, el cierre de posiciones y los reembolsos, a su vez, intensificaron la caída.

KOSPI se desploma 28%: JPMorgan mantiene sobreponderación

El factor de impulso de precios retrajo cerca de -26% en cuatro semanas, lo que también apunta al mismo problema: cuanto más fuerte fue la subida previa, más presión soportan las acciones con posiciones más abarrotadas de dinero.

Sin embargo, la volatilidad en sí aún no se ha normalizado. El ratio VKOSPI/VIX se acerca a 5 veces, lo que muestra que la volatilidad del mercado local coreano está muy por encima de la del mercado estadounidense. Aunque la presión por posiciones se está reduciendo, las oscilaciones de precios podrían seguir amplificando la caída a corto plazo.

La liquidación más evidente ocurre en los ETF apalancados.

JPMorgan estima que el tamaño de activos de los ETF apalancados vinculados a Corea bajó de alrededor de 50 mil millones de dólares a finales de junio a 26 mil millones de dólares actualmente. El avance de la reducción es de aproximadamente 75%, acercándose a los 18 mil millones de dólares que el banco considera un tamaño más aceptable.

Este número no puede interpretarse simplemente como que los inversores hayan hecho reembolsos masivos. En el mismo periodo, el flujo de dinero acumulado sigue siendo positivo; la reducción de tamaño proviene principalmente del retroceso del mercado subyacente. Es decir, la suscripción neta no ha desaparecido del todo, pero la caída de precios ha reducido de manera pasiva la exposición al apalancamiento.

Congelación de ETF apalancados: de 50 a 26 mil millones de dólares

Los AUM de ETF apalancados cayeron de alrededor de 50 mil millones de dólares a 26 mil millones de dólares, pero el flujo de dinero acumulado sigue siendo positivo.

Esta es también la razón por la que JPMorgan cree que la reducción de apalancamiento ya tiene avances sustanciales. Si el tamaño de los productos apalancados siguiera en niveles altos, cada retroceso del mercado podría desencadenar más ventas pasivas. Tras recortar a la mitad la escala, el efecto amplificador de las mismas oscilaciones de precios sobre la presión vendedora futura se debilitaría.

De forma transversal, el capital de margen del retail en Corea no es extremo. Según el criterio enumerado en el informe, el saldo de margen en Corea es de aproximadamente 21 mil millones de dólares, equivalente al 0,5% de la capitalización bursátil total. Los ETF apalancados equivalen a unos 26 mil millones de dólares, es decir, el 0,7% del total. En comparación, en Estados Unidos el saldo de margen representa alrededor del 1,9% del mercado, mientras que los ETF apalancados rondan el 0,3%. En China, el saldo de margen en A-shares representa cerca del 2,8%, y los ETF apalancados representan una proporción cercana a 0.

El saldo de margen en Corea es de 21 mil millones de dólares, 0,5% del valor de mercado; los ETF apalancados son 26 mil millones de dólares, 0,7%.

Esta comparación muestra que el problema del mercado coreano no es un nivel anormalmente alto de margen, sino el peso excesivo de los ETF apalancados dentro del mercado. Los inversores minoristas siguen siendo compradores importantes en el mercado bursátil de Corea. Desde junio, en las compras de acciones en el extranjero, varios productos apalancados figuran todavía entre los primeros. El sentimiento no se ha enfriado por completo, pero el retroceso y las expectativas regulatorias ya han reducido primero el tamaño del apalancamiento.

Fondos de cobertura se desapalancan: la relación largo/corto cae por debajo de 4 veces

La segunda pista de liquidación proviene de los fondos de cobertura.

El libro Prime de JPMorgan muestra que el progreso del desapalancamiento de los fondos de cobertura de renta variable ya supera el 50%. La relación largo/corto, que en su punto máximo estuvo por encima de 5,5 veces, cayó a menos de 4 veces. Esto indica que el dinero que incrementó posiciones durante el rápido rally del año pasado en Corea ya ha reducido una parte considerable de su exposición.

Una caída del índice de cerca del 28% indica que el precio ya se ha ajustado; mientras que la reducción de la relación largo/corto indica que también se reduce el “combustible” para las ventas forzadas. Si la relación largo/corto sigue cayendo, la presión por ventas en cadena causada por estar demasiado posicionados sería menor que la situación a finales de junio.

Pero estar por debajo de 4 veces no significa que todo vuelva completamente a la normalidad. Aún hay una brecha frente al “nivel normal”: la capacidad de los swaps sigue ajustada y la volatilidad anómala tampoco se ha eliminado del todo. En mercados como el coreano, con alta concentración, cuando los canales de financiación se estrechan, el retroceso de las acciones populares se amplifica, especialmente en las posiciones núcleo respaldadas previamente por la cadena de IA y memoria.

“Eliminar 75%” tampoco puede equipararse directamente a una confirmación de suelo. El mercado puede retroceder desde el estado más abarrotado, pero mientras la volatilidad siga alta y la financiación siga ajustada, las posiciones restantes podrían seguir amplificando las caídas en algunos días de operaciones.

Salida desastrosa de capital extranjero: 1100 millones de dólares, ventas concentradas de Samsung

La estructura del flujo de capital extranjero es más importante que el volumen total.

Según el informe de investigación de JPMorgan del 21 de julio, la salida neta de capital extranjero desde el mercado de acciones coreanas supera los 1100 millones de dólares en el año. Aproximadamente el 90% de esa cifra proviene de Samsung Electronics y SK Hynix. En reportes públicos, el mismo tipo de cifra a finales de junio estaba alrededor de 950 millones de dólares; los datos posteriores podrían haberse actualizado según el retroceso del mercado y las ventas de capital extranjero.

Este tipo de salida concentrada es diferente de una retirada completa del mercado coreano. El peso de las dos grandes empresas de memoria en el índice MSCI EM cayó desde 9,5% y 8,3% a finales de junio a 7,5% y 5,7%, respectivamente. Tras la reducción de peso, la presión sobre el capital que está restringido por el alcance otorgado, pesos de referencia o limitaciones de concentración al seguir viéndose forzado a vender se aliviaría en cierta medida.

En el año, la salida neta de capital extranjero supera los 1100 millones de dólares, y aproximadamente el 90% proviene de las dos grandes empresas de memoria.

Esta es también una de las razones por las que JPMorgan sigue manteniendo una sobreponderación para Corea. Si el capital extranjero estuviera vendiendo de forma integral activos coreanos, el problema estaría más cerca de una contracción general de la confianza sistémica. Si la presión vendedora se concentra en estas dos acciones de memoria con pesos demasiado altos, a medida que el peso retroceda y se alivien las restricciones de posición, la forma en que el mercado soporta la presión sería distinta.

Regulación endurece el apalancamiento: se suspenden productos sobre una sola acción

El riesgo también se concentra aquí. El apoyo central del mercado coreano sigue ligado al gasto de capital de IA, la construcción de centros de datos y la demanda de almacenamiento de gama alta. Si el mercado empieza a dudar de la continuidad del gasto en cómputo de IA, o si surgen expectativas técnicas para reducir la demanda de almacenamiento de gama alta, Samsung Electronics y SK Hynix seguirán siendo un amplificador del flujo de capital extranjero y la volatilidad del índice.

Las autoridades regulatorias de Corea ya han comenzado a enfriar las operaciones con alto apalancamiento.

El 16 de julio, la Comisión Financiera de Corea anunció y confirmó la suspensión de la salida de nuevos productos sobre una sola acción con apalancamiento, de productos inversos y de covered call. El requisito mínimo de depósito se elevará de 10 millones de wones coreanos a 30 millones de wones coreanos, previsto para el 5 de agosto. A partir del 19 de agosto, el margen inicial contará solo efectivo. Desde noviembre, la unidad mínima de negociación para productos con apalancamiento sobre una sola acción listados en Corea se planea aumentar de 1 acción a 20 acciones.

Estas medidas no van dirigidas a todos los ETF apalancados, sino que se enfocan en los productos apalancados sobre una sola acción. El impacto tampoco empuja el índice de forma inmediata, sino que limita que los productos apalancados vuelvan a expandirse. Incluso si el sentimiento del retail sigue fuerte, el espacio para que el dinero vuelva a amplificar rápidamente la exposición a través de operaciones pequeñas y márgenes que no son en efectivo se reducirá.

Esto explica por qué JPMorgan, aun siendo optimista con Corea, sigue destacando el efecto regulatorio. Si la regulación solo reprime en el corto plazo, el dinero apalancado podría volver a acumularse a través de otros productos o mercados. Si la nueva normativa sigue vigente, el mecanismo de amplificación de volatilidad del mercado bursátil coreano se debilitará.

Aumento disparado de expectativas de ganancias: EPS sube 143,4%

Otra razón para que JPMorgan mantenga su postura optimista es que las expectativas de ganancias en Corea siguen ajustándose al alza.

El informe muestra que el EPS para 2026 en el mercado coreano se ha incrementado 143,4% en los últimos 6 meses; en el sector tecnología, el ajuste es 215,5%; y en el sector industrial, 91,0%. Incluso con una fuerte caída en los precios, las revisiones de los analistas sobre ganancias futuras siguen siendo sólidas, especialmente concentradas en la tecnología relacionada con IA y la cadena industrial.

En el mercado coreano, el EPS de 2026 sube 143,4% en seis meses; en el sector tecnológico, sube 215,5%; y en el sector industrial, sube 91,0%.

Los factores que respaldan estos aumentos incluyen un despliegue de capacidad de cómputo a gran escala, construcción de centros de datos, gasto en seguridad y resiliencia, y expectativas de mediano y largo plazo de reformas de gobierno corporativo en Corea. Para el mercado coreano, la memoria, los servidores, los equipos industriales y las cadenas de suministro relacionadas siguen siendo las direcciones más directamente beneficiadas.

Los riesgos también provienen de la misma dirección. El punto de apoyo de fundamentos de esta ronda del mercado coreano depende altamente del ciclo de IA. Si se desacelera el gasto de capital en IA, o si las nuevas tecnologías reducen la demanda de memoria de gama alta y hardware relacionado, los aumentos de ganancias podrían revisarse de nuevo. La debilidad relativa en sectores como materiales y consumo también indica que el mercado coreano no mejora de manera simultánea en toda la industria.

El objetivo de 12.500 puntos de JPMorgan se construye sobre un conjunto de condiciones: que la liquidación de apalancamiento continúe, que la demanda de IA no sea desmentida, que la presión vendedora concentrada de los extranjeros se alivie. Lo que se puede decir ahora es que las posiciones más abarrotadas del mercado coreano ya se han aflojado de manera clara. Lo que aún no se puede decir es que la volatilidad ya volvió a la normalidad, que los extranjeros ya pasaron a un reflujo sostenido, o que los aumentos de ganancias en la cadena de IA ya están completamente asegurados.