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La historia de la inflación que no se está contando

Por qué la desviación del IPC de junio importa más que lo que sugieren los titulares

La Oficina de Estadísticas Laborales publicó esta semana un informe que, a primera vista, suena a buenas noticias para cualquiera que haya estado vigilando su factura de compras con temor. El IPC subyacente se situó en 2,7% interanual—una décima de punto por debajo del consenso, frente al 2,9% del mes anterior. La inflación general, de hecho, cayó 0,1% mes a mes, la primera lectura mensual negativa desde el caos inicial de la pandemia. La inflación general anual bajó de 4,2% a 3,8%.

Los mercados reaccionaron como lo hacen los mercados: los rendimientos de los bonos del Tesoro bajaron, las probabilidades de recorte de tasas para la reunión de julio se suavizaron desde terreno de moneda al aire, y los medios financieros desempolvaron sus plantillas de “aterrizaje suave”.

Pero hay un problema—los números cuentan una historia más complicada de lo que sugiere el optimismo instintivo del mercado.

Seamos honestos sobre lo que impulsó esa caída del titular. Los precios de la energía. El repunte por el conflicto Israel-Irán demostró ser temporal, y el crudo retrocedió, arrastrando consigo los precios de la gasolina y los servicios públicos. Si lo eliminamos, queda una inflación de servicios subyacentes que está resultando sorprendentemente persistente. Los costos de vivienda—renta y renta equivalente de propietarios—no se están moviendo de forma significativa. El seguro de auto sigue subiendo. Los servicios médicos acaban de registrar su mayor salto mensual desde el otoño pasado.

Esto no es una victoria. Es una tregua.

La Fed lo sabe. Ya han estado aquí—viendo cómo la inflación general se retira por la volatilidad energética mientras la economía subyacente de servicios sigue funcionando a niveles muy por encima de su objetivo del 2%. Por eso, el testimonio del presidente Warsh esta semana tuvo un tono cauteloso a pesar de la sorpresa del IPC. El marco de política de la Fed no reacciona a lecturas aisladas, especialmente cuando el “buen” número viene con un asterisco del tamaño de un conflicto geopolítico.

El rendimiento del Tesoro a 10 años bajó con el lanzamiento del IPC, sí. Pero mira la curva—los rendimientos a 2 años apenas se movieron, y el mercado sigue descontando una tasa terminal muy por encima de donde los responsables de política quisieran estar. El mercado de bonos no está descontando un giro. Está descontando paciencia.

Y esa es la historia real aquí. La Fed ha logrado algo genuinamente impresionante: han mantenido ancladas las expectativas de inflación pese a un exceso de varios años. Pero lo han hecho manteniendo credibilidad mediante una retórica firme incluso mientras los datos se debilitaban. No abandonarán esa postura fácilmente.

El informe de nóminas de junio mostró el desempleo bajando hasta 4,1%. El mercado laboral no está gritando por alivio. La Fed puede permitirse esperar.

El problema de los servicios

Si estás buscando dónde esta historia de inflación se pone interesante, olvida la cifra de energía y céntrate en los servicios. Los servicios subyacentes sin vivienda (ex-shelter) van calientes. Los costos de salud se están acelerando. Los servicios de transporte no se han desacelerado de manera significativa. Estas son las categorías que no responden rápido a los aumentos de tasas—responden al crecimiento salarial, a costos regulatorios y a restricciones estructurales de oferta.

Las herramientas de la Fed son instrumentos contundentes para este tipo de inflación. Pueden frenar la demanda, pero no pueden construir más unidades de vivienda ni reformar la fijación de precios en salud. Eso significa que incluso si logran su objetivo del 2%, el camino hasta allí podría ser más largo y más desigual de lo que implica el precio actual del mercado.

La desviación del IPC de junio es una bienvenida. Es evidencia de que la tendencia desinflacionaria no se ha revertido, que las lecturas persistentes del primer trimestre fueron ruido más que señal. Pero no es el “todo despejado” que algunos traders parecen estar descontando.

El siguiente movimiento de la Fed casi con seguridad será mantener en julio. ¿Septiembre? Quizá. Pero la confianza del mercado en un recorte de septiembre asume un progreso continuo en los servicios subyacentes, y eso está lejos de estar garantizado.

Para los inversores, la lección es conocida: no luches contra la Fed, pero tampoco asumas que sabes lo que van a hacer. Los datos se están moviendo en la dirección correcta. Pero el destino todavía está lejos.