Circle（CRCL）sufre una rebaja de calificación: ¿El auge de Open USD está cambiando el panorama competitivo de las stablecoins?

Fecha 15 de julio de 2026 (hora de Pekín), Circle Internet Group (NYSE: CRCL) cerró en 63,22 dólares, con una subida marginal del 0,35% durante el día, y llegó a tocar un mínimo de 59,29 dólares en algún momento de la sesión. En el último año, CRCL ha acumulado una caída del 67,63% y se ha retraído aproximadamente un 78,8% desde su máximo de 52 semanas de 298,99 dólares. El día anterior, justo un día antes, el banco de inversión japonés Mizuho rebajó la calificación de Circle de “neutral” a “por debajo del rendimiento del mercado” (Underperform), recortando el precio objetivo de 85 dólares a 50 dólares. En el mismo día, JPMorgan también recortó sus previsiones de beneficios para Circle y Coinbase.

Dos informes pesimistas de Wall Street apuntan a una misma variable central: Open USD (OUSD) .

La lógica del recorte de calificación de Mizuho: ¿cómo amenaza Open USD el modelo de ganancias de Circle?

En el informe, el analista de Mizuho Dan Dolev señaló de forma explícita que el modelo de negocio de Open USD “podría cambiar fundamentalmente el modelo de negocio de Circle, que depende de retener la mayor parte de los ingresos de los bonos del Tesoro para impulsar sus ingresos”.

Para comprender este juicio, primero hay que desglosar la estructura de ganancias de Circle. El negocio principal de Circle es altamente unitario: los usuarios depositan dólares para acuñar USDC, y Circle invierte todas sus reservas en bonos del Tesoro estadounidenses a corto plazo, ganando el diferencial de intereses. Después de descontar la participación con socios de distribución como Coinbase y Binance, Circle retiene efectivamente aproximadamente el 38% de los ingresos por reservas. En el año fiscal 2025, los ingresos totales de Circle fueron de 2.747 millones de dólares, pero los costes de distribución pagados a Coinbase superaron los 900 millones de dólares al año.

Open USD adopta una estrategia diametralmente opuesta. OUSD, gobernado por el consorcio Open Standard, asigna la gran mayoría de los ingresos de las reservas directamente a los emisores y distribuidores, y solo cobra una pequeña tarifa de gestión por sí mismo. El consorcio está compuesto por más de 140 empresas, incluyendo Visa, Mastercard, Stripe, BlackRock, Coinbase, Google, etc. Stripe ya planeó que OUSD sea el stablecoin predeterminado para transacciones empresariales en su plataforma, y Coinbase también confirmó que integrará OUSD en la red Base.

Mizuho sostiene que este modelo de “dar ventaja” generará tres presiones:

Primero, aumenta el poder de negociación de los distribuidores. Los acuerdos de reparto de ingresos de Circle con su mayor socio distribuidor, Coinbase, se espera que se renueven en agosto de 2026. Coinbase, además, es miembro fundador de Open USD, lo que le da una posición negociadora más fuerte. Mizuho estima que el porcentaje de ingresos correspondiente a los costes de distribución y de transacción de Circle subirá del 64% al 73%.

Segundo, compresión sostenida de los márgenes. Mizuho redujo su pronóstico de EBITDA ajustado de Circle para 2027 de 1.090 millones de dólares a 699 millones de dólares, aproximadamente un 25% por debajo de la expectativa consensuada de 941 millones de dólares de Wall Street. Incluso con el supuesto en el modelo de que los tipos de interés de 2027 serán más altos que antes, Mizuho considera que “eso no es suficiente para compensar la posible compresión de precios”.

Tercero, descuento de valoración. Mizuho aplica a Circle un múltiplo de EBITDA de aproximadamente 17 veces, lo que supone un descuento de tres veces frente al promedio de empresas comparables (Visa, Mastercard, Coinbase, Robinhood), que ronda unas 20 veces; como justificación, cita el desaceleramiento del crecimiento de la capitalización de USDC y el aumento de la competencia en stablecoins.

El dilema de crecimiento de USDC: contracción de la oferta y presión sobre la cuota de mercado

La otra capa del motivo del recorte de calificación es la desaceleración del impulso de crecimiento de USDC.

A mediados de julio de 2026, la oferta circulante de USDC es de aproximadamente 73.000 millones de dólares, inferior a los casi 80.000 millones de dólares que alcanzó a principios de marzo de 2026, lo que supone una caída de alrededor de 7.000 millones de dólares. Esta contracción se produce en el contexto de la caída general del mercado de stablecoins: desde mayo de 2026, la capitalización total global de stablecoins se ha reducido en aproximadamente 100.000 millones de dólares hasta situarse cerca de 3,12 billones de dólares; en particular, en junio se recortaron 77.000 millones de dólares en un solo mes, la mayor caída mensual desde el colapso de Terra-Luna en 2022.

Si bien USDC aún se mantiene como el segundo mayor en el ranking global por capitalización, afronta presiones de múltiples capas. Por un lado, la menor actividad en el mercado cripto reduce directamente la demanda de stablecoins; por otro, entran más emisores nuevos de stablecoins regulados al mercado, diluyendo la cuota de participación existente. Aun cuando Circle recibió el 10 de julio de 2026 la aprobación final de la Office of the Comptroller of the Currency (OCC) para crear Circle National Trust, un banco de fideicomiso nacional de activos digitales, Mizuho sigue considerando que este hito regulatorio “no resuelve el problema fundamental que daña la cotización”.

Consenso dentro de la divergencia: ¿cuál es la esencia de la disputa sobre la fosa económica?

Sin embargo, Wall Street no está unificada en el pesimismo.

Al día siguiente del anuncio de Open USD (1 de julio de 2026), Bernstein reiteró su calificación de “superar al mercado” para Circle y un precio objetivo de 190 dólares, lo que implicaba un potencial de subida de más del 200% frente al precio de cierre de 62,63 dólares en ese momento. Bernstein cree que la escala de la alianza de Open USD en realidad valida el potencial de crecimiento de las stablecoins como una clase de activos, en lugar de suponer una amenaza directa para Circle. Los analistas de William Blair también mantuvieron una calificación de “superar al mercado” y describieron OUSD como “una solución en busca de un problema”.

La esencia de esta divergencia radica en diferentes juicios sobre el origen de la fosa económica de Circle.

La lógica de los alcistas se sostiene en tres niveles: primero, USDC ya está profundamente integrada en el ecosistema DeFi, la blockchain Base y la infraestructura de pagos cripto de IA, con costes de migración a corto plazo relativamente altos; segundo, Circle recibe auditorías mensuales de reservas por parte de Deloitte, y su arquitectura de cumplimiento (incluida la certificación MiCA y la licencia de OCC Trust Bank) crea una barrera de confianza en colaboraciones institucionales; tercero, si Estados Unidos promulga una ley formal de stablecoins, la ventaja regulatoria de Circle como pionero podría convertirse en una prima de valoración.

La lógica de los bajistas apunta a un problema estructural más profundo: la competencia en el mercado de stablecoins podría estar cambiando de “quién es más conforme” a “quién posee el mayor canal de distribución”. El modelo de alianza de Open USD es, en esencia, una “alianza de distribuidores”: permite que los participantes que tienen una red de pagos (Stripe, Visa), un ecosistema de comerciantes (Shopify) y canales de fondos institucionales (BlackRock) compartan directamente los ingresos de las reservas, incentivando que estos canales promocionen OUSD en lugar de USDC.

El modelo de “float-capture” de Circle se basa en un supuesto: que emitir stablecoins en sí mismo es una capacidad escasa y valiosa. La lógica de Open USD, en cambio, es que emitir no es la fuente de valor; la distribución sí lo es. Si el mercado valida esa lógica, entonces la posición de Circle como “infraestructura de dólares digitales” se enfrenta a un desafío fundamental.

El análisis de JPMorgan también valida esta tendencia desde otro ángulo. El banco señaló que, en los términos revisados de la colaboración de Circle con el DEX descentralizado Hyperliquid sobre USDC, Coinbase recibirá todos los ingresos de las reservas de USDC relacionadas con Hyperliquid y luego devolverá aproximadamente el 90% de los ingresos al DEX. JPMorgan llamó a este arreglo “la trampa del prisionero”: Circle y Coinbase se ven forzados a competir entre sí para ofrecer los términos de reparto de ingresos más atractivos con el fin de retener a sus socios. Hyperliquid mantiene aproximadamente 6.000 millones de dólares en USDC, lo que equivale a cerca del 8% del total en circulación.

¿Qué necesitan vigilar los inversores?

Al integrar los análisis anteriores, lo que enfrenta Circle no es una competencia de un solo eje, sino una lucha multinivel que involucra el modelo de ganancias, la distribución y la autoridad de precios dentro de la industria. A continuación, varias variables merecen seguimiento continuo:

Cambios en la oferta de USDC. Si 73.000 millones de dólares constituyen un suelo por etapas o si la tendencia bajista continúa, se reflejará directamente en la demanda del mercado y la presión por reembolsos.

Evolución de la tasa de rendimiento de las reservas. Más del 95% de los ingresos de Circle provienen de los intereses de los bonos del Tesoro de las reservas de USDC. Cualquier cambio en la trayectoria de tipos de la Reserva Federal tendrá un efecto multiplicador sobre la rentabilidad de Circle.

Redistribución de la cuota en el mercado de stablecoins. La velocidad de adopción tras el lanzamiento oficial de Open USD, especialmente el volumen de transacciones real dentro de los ecosistemas de Stripe y Coinbase, será la piedra de toque para validar la teoría de “ventaja de canal de distribución”.

Resultado de la renovación del acuerdo de reparto de Coinbase. La negociación de agosto será un indicador clave de la dirección de los márgenes de Circle. Si el porcentaje de reparto de ingresos aumenta significativamente, validará la preocupación central de Mizuho.

Resultados del 2T. El mercado espera que el beneficio por acción de este trimestre sea de 0,20 dólares. Los datos reales de crecimiento de ingresos, el margen de EBITDA y la media de USDC en circulación proporcionarán referencias más objetivas que cualquier informe de analistas.

Conclusión

Circle todavía tiene la segunda stablecoin más grande del mundo, la estructura de cumplimiento más estricta y la mayor integración con DeFi. Pero la aparición de Open USD marca una nueva etapa en la industria de las stablecoins: pasar de una “competencia de producto” a una “competencia de ecosistema. No es una competencia sobre qué stablecoin es más segura, sino una sobre quién controla los canales de distribución y quién decide la asignación de los ingresos”.

Para los inversores de CRCL, la cuestión central en la segunda mitad de 2026 quizá ya no sea “si USDC puede mantener la segunda posición”, sino “si la fosa económica de Circle puede sostenerse en la era en la que la distribución es lo que manda”. La respuesta aún no está clara, pero la pugna ya se ha puesto completamente en marcha.

FAQ

P1: ¿Por qué Mizuho rebajó la calificación de Circle (CRCL) a “por debajo del rendimiento del mercado”?

Mizuho cree que el “modelo de transmisión de ingresos” de Open USD asignará la gran mayoría de los ingresos de las reservas a los distribuidores, lo que podría obligar a Circle a ceder más participación de ingresos a socios como Coinbase, comprimiendo así los márgenes de beneficio. Mizuho redujo su pronóstico de EBITDA de Circle para 2027 de 1.090 millones de dólares a 699 millones de dólares, y recortó el precio objetivo de 85 dólares a 50 dólares.

P2: ¿Qué es Open USD? ¿En qué se diferencia de USDC?

Open USD (OUSD) es una stablecoin en dólares anunciada el 30 de junio de 2026 por la alianza Open Standard integrada por más de 140 empresas, con Visa, Stripe, BlackRock, Coinbase, entre otros, como patrocinadores. A diferencia del modelo de Circle de retener la mayor parte de los ingresos de las reservas, OUSD asigna la mayor parte de los ingresos de las reservas a los socios distribuidores, y por sí mismo solo cobra una pequeña tarifa de gestión.

P3: ¿Cuál es la circulación actual de USDC y su cuota de mercado?

A mediados de julio de 2026, la oferta circulante de USDC es de aproximadamente 73.000 millones de dólares, inferior al máximo de casi 80.000 millones de dólares alcanzado en marzo de 2026. USDC es la segunda stablecoin en dólares más grande del mundo, solo por detrás de Tether de USDT (aproximadamente 1,84 billones de dólares).

P4: ¿Cómo afecta a la cotización el otorgamiento de la licencia bancaria por parte de la OCC a Circle?

El 10 de julio de 2026, Circle obtuvo la aprobación final de la OCC para constituir un banco nacional fiduciario de activos digitales, y la acción llegó a subir más del 10% en la sesión previa a la apertura. Sin embargo, Mizuho considera que esta aprobación no resuelve los problemas fundamentales como el enfriamiento del crecimiento de USDC y la intensificación de la competencia; después, la acción revirtió gran parte de la subida.

P5: ¿Cuáles son las expectativas de consenso de los analistas para Circle (CRCL)?

Según una encuesta de 25 analistas, la calificación de consenso para CRCL es “comprar” y el precio objetivo promedio a 12 meses es de 123,35 dólares. Pero la diferencia entre los precios objetivo es amplia: el mínimo es de 55 dólares y el máximo de 243 dólares, lo que refleja discrepancias significativas del mercado sobre las perspectivas de Circle.