TL;DR
· Nomura elevó el precio objetivo de Zhongji Innolight de 1015 yuan a 1325 yuan, un 20,6% por encima del precio de cierre del 6 de julio.
· El precio objetivo se basa en una EPS de 66,06 yuan para 2027 y un PE de 20 veces, apostando por el crecimiento de los módulos ópticos de 1,6T y superiores.
· Esta previsión es significativamente superior al consenso de Wind; los cuellos de botella en la cadena de suministro, la materialización de la demanda de los clientes y los pedidos duplicados siguen siendo riesgos.

Según un informe de Caiwen del 7 de julio, republicado por Tonghuashun, Nomura mantuvo la calificación de «Comprar» para Zhongji Innolight y elevó el precio objetivo de 1015 yuan a 1325 yuan. Con base en el precio de cierre de 1098,92 yuan del 6 de julio, el nuevo precio objetivo implica un potencial de subida de aproximadamente el 20,6%.

El cambio más importante de esta revisión no está en el múltiplo de valoración, sino en la previsión de ganancias. Según el informe original, el precio objetivo de 1325 yuan se deriva de una EPS de 66,06 yuan para 2027 y una relación P/E de 20 veces. El P/E de 20 veces se aproxima al nivel medio del sector de tecnología y componentes electrónicos del A-share chino según Wind, mientras que Zhongji Innolight actualmente cotiza a unas 16,6 veces el P/E estimado para 2027.

Para los inversores, lo que el informe realmente eleva es el techo de la demanda de módulos ópticos para centros de datos de IA. La historia central de Zhongji Innolight sigue girando en torno a la actualización de módulos ópticos de alta velocidad, desde 800G hasta 1,6T, luego 2,4T, 3,2T y, a más largo plazo, las formas NPO/CPO. El juicio de Nomura es que esta línea de actualización llevará los ingresos y beneficios de la compañía más allá de 2027 a niveles significativamente superiores al consenso del mercado.

El precio objetivo se elevó a 1325 yuan gracias a la revisión al alza de las ganancias de 2027

Según los datos del informe original, la previsión de ingresos de Zhongji Innolight para el año fiscal 2027 se elevó a 261 031 millones de yuan, y la previsión de beneficio neto atribuible a los accionistas se elevó a 73 396 millones de yuan. Para 2028, el ajuste fue mayor: la previsión de ingresos se elevó a 371 545 millones de yuan, y la previsión de beneficio neto atribuible a los accionistas se elevó a 103 944 millones de yuan.

No se trata solo de apostar por una mejora de los pedidos a corto plazo, sino de adelantar o ampliar el ritmo de producción de productos de mayor velocidad en 2027-2028.

Los supuestos de margen también se elevaron. El informe original revisó al alza la previsión de margen bruto para FY26-28 hasta el 45,7%-46,2%, y mantuvo el margen operativo en torno al 34,5%-35,0%. La lógica subyacente es que, al aumentar la proporción de productos de gama alta como 1,6T y fotónica de silicio, la mejora de la combinación de productos puede compensar parte de la presión sobre los precios.

Los ajustes en las previsiones de ingresos, beneficio neto y margen bruto para FY26-28 son la base principal del precio objetivo de 1325 yuan.

La fuente directa de la revisión al alza del precio objetivo también está aquí. El múltiplo de valoración no cambió; todavía se calcula con 20 veces la EPS de 2027. Lo que cambió es que la EPS de 2027 aumentó de 50,87 yuan a 66,06 yuan. El precio objetivo de 1325 yuan proviene principalmente del aumento de la previsión de ganancias, no de una valoración más agresiva.

Después de 1,6T vienen 2,4T y 3,2T; los supuestos optimistas son claramente superiores al consenso

El mayor supuesto que respalda la revisión al alza de las ganancias es que los envíos de módulos ópticos de alta velocidad para centros de datos de IA continúan aumentando.

Según el informe original, la previsión de envíos globales de módulos ópticos de 800G se elevó a 55 millones de unidades en 2027 y 78 millones en 2028. La previsión de envíos de 1,6T se elevó a 71,5 millones de unidades en 2027 y 126 millones en 2028. Más importante aún, el informe incluye por primera vez supuestos para productos de mayor velocidad: 2 millones de unidades de 2,4T en 2027, 5 millones de unidades de 2,4T en 2028 y 2 millones de unidades de 3,2T en 2028.

Estas cifras corresponden a la continua expansión de los clústeres de IA de los proveedores de nube. A medida que aumenta el número de GPU, la demanda de módulos ópticos de alta velocidad entre servidores, entre racks y dentro de las redes internas del centro de datos también se amplía. Para los fabricantes de módulos ópticos, la actualización de velocidad generalmente significa un aumento en el precio unitario, las barreras técnicas y los requisitos de certificación del cliente, lo que facilita que los principales fabricantes amplíen su ventaja.

Nomura estima que Zhongji Innolight puede mantener una participación del 30%-35% en el mercado global de módulos ópticos para centros de datos de IA. Si este supuesto de participación se cumple, la revisión al alza de los envíos de la industria se trasladará directamente a los ingresos de la empresa. Si la proporción de productos de gama alta aumenta sin problemas, los márgenes también se verán respaldados.

Aquí también está la divergencia. Según el informe original, las previsiones de ingresos de Zhongji Innolight para FY26-28 son entre un 32% y un 67% más altas que el consenso de Wind, y las previsiones de beneficio neto son entre un 14% y un 38% más altas. En concreto, la previsión de ingresos para 2027 es de 261 031 millones de yuan, mientras que el consenso de Wind es de aproximadamente 163 600 millones de yuan. Para 2028, la previsión de ingresos es un 67% superior al consenso y el beneficio neto un 38% superior.

La comparación entre Nomura y el consenso de Wind muestra que la previsión de ingresos para 2027 es un 60% superior al consenso, y la previsión de ingresos para 2028 es un 67% superior.

Detrás del precio objetivo de 1325 yuan hay un juicio más optimista que el promedio del mercado sobre la demanda, la participación y la actualización del producto. Si se materializa o no depende de si el gasto de capital en IA de los principales clientes continúa aumentando y si la transición a productos posteriores a 1,6T avanza según lo esperado.

NPO/CPO son una historia a largo plazo, aún no pueden considerarse ingresos realizados

Después de 1,6T, NPO y CPO se consideran fuentes de crecimiento continuo más allá de 2028.

En pocas palabras, los módulos ópticos enchufables tradicionales, a medida que los clústeres de IA se expanden, enfrentarán presiones de consumo de energía, densidad de ancho de banda y disipación de calor. NPO y CPO intentan acercar los módulos de conversión fotoeléctrica al chip de conmutación, reduciendo las pérdidas de transmisión y mejorando la eficiencia general. Si este tipo de arquitectura se adopta a gran escala, los principales fabricantes de módulos ópticos aún podrían participar en nuevas formas de producto y en la división del trabajo en la cadena de suministro.

Incluir NPO/CPO en la lógica de crecimiento a largo plazo indica que la historia de crecimiento no se limita al volumen de 1,6T. Después del avance de 2,4T, 3,2T y las nuevas formas de empaquetado, la curva de ingresos más allá de 2028 todavía tiene espacio para la imaginación alcista.

Pero esta parte no puede presentarse como un resultado definido. NPO/CPO aún implican problemas como la elección de la arquitectura del cliente, la compatibilidad con el chip de conmutación, la gestión térmica, el rendimiento y el costo. Incluso si la dirección técnica es clara, el ritmo de adopción a escala puede ser más lento que los supuestos optimistas. Para el precio de las acciones, estos productos a largo plazo son más un soporte de valoración que ingresos definidos que ya han entrado en los estados financieros.

Gráfico de rango de múltiplos P/E prospectivos a 12 meses, que puede usarse junto con el precio objetivo de 1325 yuan y el supuesto de P/E de 20 veces para 2027.

La cadena de suministro aún no se ha aflojado completamente, y los pedidos duplicados también pueden canibalizar los pedidos

Las restricciones a corto plazo se encuentran principalmente en la cadena de suministro upstream.

Componentes como obleas de InP, equipos MOCVD y EML de 200G aún pueden experimentar tensiones debido a la curva de rendimiento, los plazos de entrega de equipos y las interrupciones en la cadena de suministro. Según informes públicos, Nomura espera que las ganancias de Zhongji Innolight en el segundo trimestre de 2026 crezcan aproximadamente un 20%-22% intertrimestral. Sin embargo, si la cadena de suministro puede seguir respaldando mayores volúmenes afectará el cumplimiento de los resultados a corto plazo.

A largo plazo, la expansión de la capacidad puede aliviar parte de la escasez. JX Advanced Metals anunció el 16 de junio que planea invertir hasta 120 mil millones de yenes en los próximos cuatro años para expandir la capacidad de sustratos de InP; combinado con los planes de inversión existentes, la capacidad objetivo alrededor del año fiscal 2030 será aproximadamente de 7 a 10 veces la del año fiscal 2025. Sin embargo, todavía hay un desfase temporal entre la planificación de capacidad y el suministro estable; los materiales y dispositivos de alta gama aún deben pasar por pruebas de rendimiento, certificación del cliente y entrega a escala.

Otro riesgo son los pedidos duplicados. En la cadena de infraestructura de IA, durante períodos de alta demanda, es fácil que los clientes bloqueen pedidos con anticipación, hagan pedidos duplicados o que los proveedores sobreestimen la demanda real. Una vez que los proveedores de nube ajusten el ritmo de su gasto de capital, la visibilidad de los pedidos puede cambiar rápidamente, y las presiones de inventario y precios también se transmitirán aguas arriba.

El significado del precio objetivo de 1325 yuan no es que la acción necesariamente suba otro 20%, sino que es el resultado de una valoración optimista de Nomura basada en mayores envíos, una mejor combinación de productos y una revisión al alza de la EPS de 2027. Zhongji Innolight sigue siendo uno de los valores centrales más seguidos en la cadena de módulos ópticos de IA, pero la divergencia actual se ha centrado en una cuestión: si la demanda y los márgenes posteriores a 1,6T se materializarán a un ritmo más agresivo que el consenso del mercado.

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