¡Posee el 4% global de Bitcoin! El mercado sigue de cerca la "lógica de venta de monedas" de MSTR, las acciones han caído un 75% en un año.

Strategy está pagando su estructura de capital con Bitcoin. El mayor tenedor corporativo de Bitcoin del mundo enfrenta un dilema matemático provocado por su propio modelo de negocio: cuando la prima de las acciones desaparece y las ventanas de financiamiento se estrechan, la promesa de "nunca vender" ha cedido silenciosamente ante la presión de liquidez real.

Un artículo de Wall Street News informa que Strategy reveló el 6 de julio que, entre el 29 de junio y el 5 de julio, vendió 3,588 Bitcoins, recaudando aproximadamente $216 millones para pagar dividendos de sus acciones preferentes. Esta es la mayor venta de Bitcoin en la historia de la compañía y la tercera desde que inició su estrategia de Bitcoin en 2020.

Tras el anuncio, las acciones de MSTR llegaron a caer más del 5% durante la sesión, y Bitcoin cayó a aproximadamente $61,800, por debajo del costo promedio de tenencia de la compañía de unos $75,700. La compañía registró una pérdida de $8.32 mil millones en activos digitales en el segundo trimestre, mientras que el precio de Bitcoin cayó un 14% en el mismo período.

La cautela del mercado no solo proviene de la venta en sí, sino del cambio lógico que la sustenta. Strategy posee 843,775 Bitcoins, aproximadamente el 4% del total global de Bitcoin, y cualquier venta masiva podría impactar significativamente el precio de la criptomoneda.

Según un análisis del Wall Street Journal, el indicador central de valoración de Strategy, el mNAV, ha caído por debajo de 1, lo que significa que la valoración del mercado sobre la compañía es inferior al valor de sus tenencias de Bitcoin, lo que socava fundamentalmente su lógica de negocio de "intercambiar acciones con prima por Bitcoin".

La promesa de "nunca vender" se afloja, el volumen de ventas se multiplica por cien

Strategy solía considerar "no vender Bitcoin nunca" como la base de su modelo de negocio, pero esta promesa ha mostrado grietas evidentes.

A finales de mayo, la compañía rompió por primera vez la práctica habitual al vender 32 Bitcoins, recaudando unos $2.5 millones para pagar dividendos de acciones preferentes, y enfatizó que esto solo cumplía con los compromisos con los inversores de acciones preferentes, sin representar un cambio de estrategia.

Sin embargo, la última ronda de ventas se ha ampliado a 3,588 Bitcoins, aproximadamente cien veces el volumen de ventas de mayo. Según la divulgación de la compañía, 1,363 se vendieron a un precio promedio de unos $59,300, y los otros 2,225 a unos $60,800.

El artículo de Wall Street News señala que los ingresos de esta venta se destinarán exclusivamente al pago de dividendos del segundo trimestre de cuatro valores preferentes (STRF, STRE, STRK, STRD) y al dividendo mensual de junio de STRC. La venta de Bitcoin ya no es una operación simbólica única, sino que se está integrando gradualmente en el sistema de financiamiento regular de la compañía.

Es notable que Strategy anunció oficialmente el 29 de junio que su junta directiva había autorizado la venta de hasta $1.25 mil millones en Bitcoin para recomprar acciones y pagar intereses y dividendos de acciones preferentes. Esto marca el abandono oficial de la filosofía de "mantener Bitcoin a toda costa" a nivel corporativo.

Es especialmente relevante que la estructura de capital que sustenta este modelo de negocio está soportando una presión cada vez mayor.

El analista Zach Pandl señala que Strategy solo gasta aproximadamente $1.5 mil millones al año en dividendos de acciones preferentes, y el flujo de caja de su negocio de software está lejos de cubrirlo. Cuando las reservas de efectivo son insuficientes, la compañía solo puede seguir financiándose o vendiendo Bitcoin.

Al 5 de julio, Strategy poseía 843,775 Bitcoins y tenía reservas de efectivo de $2.55 mil millones. La compañía estima que este colchón de efectivo puede proporcionar alrededor de 17 meses de margen para pagar intereses y dividendos de acciones preferentes sin necesidad de recurrir a sus activos en criptomonedas.

La lógica operativa de Strategy es cada vez más clara: comprar Bitcoin continuamente cuando la financiación es fluida, y vender pequeñas cantidades de Bitcoin para pagar dividendos cuando la financiación se ajusta, manteniendo así el ciclo cerrado del sistema de capital.

Aunque después de la primera venta a finales de mayo, la compañía pronto compró otros 1,550 Bitcoins, y en abril y mayo también completó compras masivas de $2.54 mil millones y $2 mil millones respectivamente, la sostenibilidad de este sistema está siendo cuestionada a medida que el precio de Bitcoin se presiona.

mNAV cae por debajo de 1, el núcleo del modelo de negocio enfrenta un desafío fundamental

El núcleo del modelo de negocio de Strategy radica en utilizar la prima de las acciones como "moneda" para comprar Bitcoin continuamente. El ancla cuantitativa de esta lógica es el indicador mNAV creado por la propia compañía.

Según el análisis del Wall Street Journal, Strategy define mNAV como el múltiplo del valor empresarial de la compañía en relación con el valor de sus tenencias de Bitcoin. En su apogeo, este indicador se mantuvo durante mucho tiempo en un nivel de prima alta, lo que permitió a la compañía emitir acciones continuamente para comprar más Bitcoin, operando de manera similar a las empresas de fusiones tradicionales que utilizan acciones con alta valoración como moneda para adquisiciones sucesivas.

Sin embargo, con una caída acumulada de aproximadamente el 75% en el precio de las acciones de MSTR durante el año pasado, el mNAV cayó por debajo de 1 el mes pasado, lo que significa que la valoración del mercado sobre Strategy ya es inferior al valor contable de sus tenencias de Bitcoin, y esta lógica de "bola de nieve" ha comenzado a funcionar en reversa.

Más preocupante aún, este indicador en sí mismo tiene un problema de sobrevaloración sistémica. El Wall Street Journal señala que Strategy, al calcular el valor empresarial, utiliza el valor nominal de la deuda y las acciones preferentes, no su valor de mercado. Sin embargo, a medida que los bonos corporativos y las acciones preferentes de la compañía han caído significativamente junto con el precio de las acciones, este método de cálculo se ha distorsionado gravemente.

Tomando como ejemplo el 26 de junio, Strategy reportó un mNAV de aproximadamente 0.99, pero si se calcula la deuda y las acciones preferentes a valor de mercado, el mNAV real sería solo de aproximadamente 0.89. En ese momento, la deuda de la compañía se negociaba con un descuento del 7%, y las diversas series de acciones preferentes tenían un descuento combinado de aproximadamente el 28%.

Al cierre del jueves pasado, el sitio web de Strategy mostraba un mNAV de 1.09, pero calculado a valor de mercado, el real era solo de aproximadamente 1.04, con un margen de prima extremadamente limitado.

Presión de venta y reacción en cadena del mercado

El tamaño de las tenencias de Bitcoin de Strategy hace que cualquier venta tenga un significado sistémico a nivel de mercado.

Strategy posee aproximadamente el 4% del total global de Bitcoin. Incluso la operación de mayo, en la que solo vendió 32 Bitcoins y recaudó $2.5 millones, ya había generado una presión a la baja evidente sobre el precio de Bitcoin y las acciones de MSTR.

Los analistas consideran que, aunque esta venta de 3,588 Bitcoins sigue siendo una parte muy pequeña de sus tenencias, la preocupación del mercado por una posible venta masiva ha aumentado significativamente.

Según la propia lógica de Strategy, cuando el mNAV se mantiene en territorio de descuento, la compañía debería vender Bitcoin para recomprar sus propios valores. Los inversionistas están monitoreando de cerca si esta señal se convertirá en una acción a gran escala.

Para estabilizar el precio de las acciones preferentes, Strategy elevó la tasa de dividendo de su serie principal STRC al 12% el 29 de junio, buscando atraer compras y acercar el precio a su valor nominal. Esta medida en sí misma indica que la compañía presta mucha más atención al precio de mercado de las acciones preferentes de lo que muestra en el cálculo de mNAV.

El Wall Street Journal señala que si el mercado vuelve a valorar a Strategy en un rango de descuento y se mantiene, la compañía enfrentará una situación en la que se agote el efectivo y se vea obligada a recurrir a sus reservas de Bitcoin de manera masiva. Strategy quizás se ha ganado algo de tiempo, pero cuánto queda, nadie puede determinarlo en este momento.

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