El oro ahora está pendiente de la Reserva Federal otra vez.

La lógica del mercado del oro está experimentando un notable "retorno". Una reciente investigación de JPMorgan revela una cruda realidad del mercado: el poder de fijación de precios del oro ha vuelto a manos de la Reserva Federal.

El 4 de julio, según información de Zhui Feng Trading Desk, JPMorgan señaló en su último informe de investigación de metales preciosos que, a medida que la intensidad de compra de otros sectores de demanda se enfría por completo, los flujos de fondos de los ETF de oro sensibles a las tasas de interés han recuperado el poder de fijación de precios marginal del oro — la correlación negativa entre el precio del oro y las tasas de interés reales de EE.UU. ha resurgido con fuerza después de años de silencio. Esto significa que la subida y bajada del oro depende nuevamente de una variable central: el próximo movimiento de la Reserva Federal.

JPMorgan ha reducido su pronóstico del precio promedio del oro para el tercer trimestre a 4,300 dólares la onza, y para el cuarto trimestre a 4,500 dólares la onza, una disminución del 20% al 25% en comparación con las expectativas anteriores. Esto significa que la fase anterior de "optimismo ciego" impulsada por la aversión al riesgo y las compras masivas de los bancos centrales ha terminado.

Aunque el precio del oro ha experimentado un rebote técnico desde la línea de 4,000 dólares la onza, el banco señala claramente que los riesgos a corto plazo siguen inclinándose a la baja — si los datos económicos del verano resultan más calientes de lo esperado, obligando a la Fed a adelantar las subidas de tipos, el precio del oro podría caer por debajo de los 4,000 dólares, desencadenando ventas técnicas y descendiendo al rango de 3,500 a 3,600 dólares.

Al mismo tiempo, JPMorgan mantiene su postura alcista a largo plazo sobre el oro, y espera que en 2027, con el retorno estructural de las compras de los bancos centrales y la demanda física, el precio del oro reanude su tendencia alcista, con un precio promedio anual que podría alcanzar los 4,775 dólares la onza.

En cuanto a otros metales preciosos, la plata está experimentando un cambio fundamental de "escasez de oferta" a "equilibrio", y se espera que la relación oro/plata se acerque aún más a 70-75, con el precio de la plata oscilando en el rango de 62 a 65 dólares la onza; el platino, cerca de los 1,600 dólares la onza, ha alcanzado el precio de incentivo clave en el lado de la oferta de Sudáfrica, y se espera que se recupere a 1,800 dólares a finales de año y a 1,950 dólares a finales de 2027 a medida que el oro se estabilice; el paladio continúa bajo presión por la erosión de la demanda de vehículos eléctricos, y se espera que se recupere a 1,350 dólares a finales de año, pero el precio promedio en 2027 se mantendrá en torno a los 1,300 dólares.

Los flujos de ETF recuperan el poder de fijación de precios: el oro y las tasas de interés reales vuelven a estar "vinculados"

Para entender el núcleo del actual mercado del oro, primero hay que aclarar una historia.

Antes de 2022, el precio del oro estaba altamente correlacionado negativamente con las tasas de interés reales de EE.UU. — cuando las tasas reales subían, el costo de oportunidad de mantener oro sin rendimiento aumentaba, y los tenedores de ETF y los inversores en futuros tendían a reducir sus posiciones. Esta lógica, simple y estable, dominó el mercado durante más de una década.

Después de 2022, esta relación se rompió. Durante el agresivo ciclo de subidas de tipos de la Fed, las tenencias de ETF experimentaron grandes salidas, pero el crecimiento explosivo de la demanda de compra de oro de los bancos centrales no solo cubrió esta brecha, sino que también liberó al oro de las "ataduras" de las tasas de interés reales. Posteriormente, con el auge del "comercio de devaluación monetaria" en 2025, la demanda física minorista, la rápida expansión de las tenencias de ETF en Asia y la afluencia de fondos impulsados por el momentum empujaron conjuntamente el precio del oro a máximos históricos.

Sin embargo, desde marzo de 2026, este panorama se ha revertido nuevamente. El desapalancamiento inicial provocado por el conflicto entre Estados Unidos e Irán, combinado con las señales agresivas de línea dura emitidas por el nuevo presidente de la Fed, Kevin Warsh, ha hecho que otros sectores de demanda se "apaguen" colectivamente:

• India: Para proteger la cuenta externa, el gobierno aumentó los aranceles de importación y endureció las restricciones de importación, lo que provocó una fuerte contracción de la demanda física;

• China: La prima del oro en el mercado interno sigue siendo baja, reflejando una demanda minorista débil;

• Bancos centrales: Aunque en abril y mayo se reanudaron las compras netas, la intensidad se ha vuelto claramente cautelosa;

• Inversores minoristas: Después de que Warsh reiterara su determinación de combatir la inflación, la narrativa del "comercio de devaluación" se enfrió, y los fondos se dirigieron a nuevos temas como los chips de IA.

El completo silencio del lado de la demanda ha hecho que los flujos de ETF sensibles a las tasas de interés sean la única fuerza marginal activa. Desde finales de febrero, los ETF de oro globales han registrado salidas netas de aproximadamente 128 toneladas (una caída de alrededor del 3%), lo que coincide básicamente con la correspondencia histórica de un aumento de aproximadamente 50 puntos básicos en la tasa real del Tesoro de EE.UU. a 10 años.

Pero la caída real del precio supera con creces lo que las salidas de ETF por sí solas pueden explicar — la sensibilidad del precio del oro a las tasas reales es incluso más intensa que en el régimen anterior a 2022: por cada aumento de 1 punto básico en las tasas reales, el precio del oro cae unos 20 dólares, con una caída acumulada de más del 20%.

JPMorgan cree que esta "sensibilidad excesiva" refleja precisamente la extrema debilidad de otros sectores de demanda actuales — su ausencia, mientras amplifica el impacto de las tasas reales, también comprime la base de soporte del precio del oro.

Camino de la Fed: La paciencia es oro, pero el espacio al alza está presionado

La previsión base de JPMorgan es: la Fed se mantendrá sin cambios este año, y la primera subida de tipos se retrasará hasta el tercer trimestre de 2027. Sin embargo, la fijación de precios del mercado ya se ha adelantado — el mercado de futuros OIS actualmente descuenta casi por completo una subida de tipos dentro del año, y espera un total de casi 40 puntos básicos de subidas acumuladas para abril de 2027, lo que es más temprano y más agresivo que la base de JPMorgan.

Incluso si la Fed finalmente se mantiene paciente como espera JPMorgan, el problema persiste: la pendiente ascendente de la curva OIS (es decir, el mercado fija el próximo movimiento como una subida de tipos) será bastante pegajosa. La razón es que el mercado laboral de EE.UU. ha mostrado un fuerte dinamismo recientemente, el nuevo presidente Warsh tiene una actitud más dura hacia la inflación, y el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años sigue siendo más de 20 puntos básicos inferior al valor razonable implícito del modelo, lo que significa que hay espacio para un mayor aumento de las tasas a medio plazo.

En este contexto, a menos que los datos de empleo o inflación muestren un debilitamiento evidente, el mercado seguirá adelantando el momento de las subidas de tipos de la Fed, en lugar de eliminar significativamente las expectativas agresivas. Esta "curva OIS persistentemente inclinada hacia arriba" actuará como un sombrero, suprimiendo la recuperación de las tenencias de ETF y frenando la demanda más amplia de oro por parte de los inversores.

Basándose en las últimas previsiones de tipos reales, JPMorgan ha reducido drásticamente su pronóstico de flujos de ETF de oro globales en 2026 de una entrada neta de aproximadamente 400 toneladas a una salida neta de aproximadamente 50 toneladas (hasta el 26 de junio, todavía se registraba una entrada neta de aproximadamente 19 toneladas en lo que va del año).

Riesgos a la baja significativos a corto plazo, la lógica a largo plazo no ha cambiado

En cuanto a la tendencia a corto plazo, JPMorgan señala claramente que la balanza de riesgos de la previsión base actual se inclina hacia la baja, principalmente a través de dos caminos:

• Camino uno: la Fed se ve obligada a adelantar las subidas de tipos.

Los estrategas de tipos de interés de JPMorgan creen que el ciclo de subidas de tipos de 1999-2000 es la analogía histórica más cercana, cuando la Fed subió los tipos en un total de aproximadamente 50 a 100 puntos básicos. Si el mercado comienza a fijar precios para este escenario, el rendimiento del bono del Tesoro a medio plazo podría subir otros 50 puntos básicos, y el precio del oro probablemente caerá por debajo de los 4,000 dólares la onza, desencadenando ventas técnicas, con un rango objetivo de 3,500 a 3,600 dólares.

• Camino dos: sorpresivo fortalecimiento del dólar estadounidense.

Los estrategas de divisas de JPMorgan creen que la sombra del "excepcionalismo estadounidense" está reapareciendo. El riesgo más crucial es que, si la inteligencia artificial se utiliza más ampliamente como una palanca geopolítica, la divergencia de crecimiento entre Estados Unidos y otras economías se ampliará aún más, impulsando al dólar a una tendencia más fuerte, lo que ejercerá una presión adicional sobre el oro denominado en dólares.

A pesar de que las perspectivas a corto plazo se vuelven conservadoras, JPMorgan no ha abandonado su postura alcista a largo plazo sobre el oro. El informe enfatiza que el "comercio de devaluación" no ha muerto, solo está temporalmente eclipsado por la narrativa de la política monetaria agresiva.

Las dos fuerzas estructurales que respaldan el optimismo a largo plazo aún existen:

• Compras de bancos centrales: En abril y mayo ya se reanudaron las compras netas, y los datos de importación de oro de China siguen siendo sólidos (incluso con una demanda minorista interna débil, lo que sugiere que la acumulación oficial continúa). JPMorgan redujo ligeramente su pronóstico de compras netas de bancos centrales globales en 2026 de 640 toneladas a 600 toneladas, pero la lógica estratégica de acumulación a largo plazo no ha cambiado.
• Retorno de la demanda física: Una vez que se eliminen las restricciones de importación de la India, se desencadenará una liberación concentrada de demanda compensatoria; el repunte cíclico de la demanda física también brindará soporte al precio del oro.

JPMorgan espera que, a medida que las fuerzas estructurales anteriores se reanuden en 2027, el precio del oro suba trimestre a trimestre: 4,600 dólares en el primer trimestre, 4,700 dólares en el segundo, 4,800 dólares en el tercero, 5,000 dólares en el cuarto, con un promedio anual de aproximadamente 4,775 dólares la onza. Pero la premisa de esta trayectoria de recuperación es que la Fed pueda lograr un giro dovish más sustancial — esta es una condición necesaria para reavivar el impulso alcista del oro.

Plata: De "prima de escasez" a "reequilibrio oferta-demanda"

La plata está experimentando un profundo cambio fundamental. El año pasado, la extrema tensión en el mercado físico impulsó a la plata a superar significativamente al oro; este año, esta lógica se está invirtiendo.

JPMorgan espera que la demanda de plata para paneles solares en 2026 caiga alrededor del 30% interanual, lo que equivale a una reducción de aproximadamente 60 millones de onzas. Esto significa que, después de cinco años consecutivos de déficit de oferta, el mercado de la plata (excluyendo inventarios y flujos de ETF) se equilibrará este año, e incluso podría convertirse en un pequeño excedente en 2027.

El cambio en el panorama de oferta y demanda afecta directamente las características de volatilidad de la plata en relación con el oro: en los días de caída del oro, la plata caerá de manera más significativa — exactamente lo contrario del patrón asimétrico del año pasado de "el oro sube, la plata sube más".

Sobre esta base, JPMorgan espera que la relación oro/plata se acerque aún más a 70 (segundo semestre de 2026) y 75 (2027) desde los niveles actuales, y se espera que el precio de la plata oscile en el rango de 62 a 65 dólares la onza, con un precio promedio anual de aproximadamente 70,6 dólares en 2026 y 63,9 dólares en 2027.

Platino y paladio: siguiendo al oro en la búsqueda del suelo, esperando señales de estabilización

El platino y el paladio también han sufrido el impacto de las ventas masivas de ETF, con metales suministrados continuamente al mercado físico, y los precios cayendo junto con el oro.

En cuanto al platino, el precio actual de aproximadamente 1,600 dólares la onza está cerca del "precio de incentivo fundamental" identificado por JPMorgan — por debajo de este nivel, la inversión necesaria en el suministro de las minas sudafricanas corre el riesgo de ser suspendida, lo que provocaría una escasez de oferta más severa y duradera.

JPMorgan espera que, a medida que el oro se estabilice en el segundo semestre de 2026, el platino encuentre un soporte más sólido, con un precio promedio a fin de año que podría recuperarse a 1,800 dólares, y a 1,950 dólares a finales de 2027.

En cuanto al paladio, el continuo aumento de la penetración de los vehículos eléctricos está empujando la balanza de oferta y demanda hacia un excedente significativo. JPMorgan cree que el diferencial de precios entre el platino y el paladio debe ampliarse aún más para acelerar la tendencia de sustitución y apuntalar la demanda de paladio. Se espera que el paladio se recupere a 1,350 dólares a finales de año, pero el precio promedio en 2027 seguirá limitado, manteniéndose en torno a los 1,300 dólares.

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