¿Ya no se compra almacenamiento a ciegas? Morgan Stanley: fabricantes originales > fabricantes de módulos, DRAM > NAND

La IA sigue alargando el ciclo alcista del almacenamiento, pero la lógica comercial del sector está pasando de "subidas generalizadas de precios" a "diferenciación estructural". La conclusión principal del último informe de Morgan Stanley es que el almacenamiento sigue en un ciclo favorable, pero prefieren los fabricantes originales sobre los módulos, y la DRAM sobre la NAND.

Según el equipo de trading de Morgan Stanley, en su informe global de tecnología del 2 de julio actualizaron el modelo de oferta y demanda de NAND. Su estimación muestra que la demanda de NAND relacionada con la IA crecerá un 60% interanual en 2027, generando un déficit de oferta y demanda de aproximadamente el 9% en el mercado global de NAND en 2027. La escasez persiste, pero el mercado ya no tiene tensiones indiferenciadas.

El cambio más clave se produce en los dos extremos de la demanda. La demanda relacionada con servidores e IA se mantiene fuerte, y los acuerdos de suministro a largo plazo (LTA) proporcionan protección a la baja para los precios; pero el lado del consumo ya ha mostrado señales de un techo en las subidas de precios. Los inventarios de los fabricantes de módulos y distribuidores están aumentando, los clientes de teléfonos inteligentes y PC están presionados entre el volumen de ventas y los márgenes de beneficio, y después de las subidas de precios en el 2T26, ya han comenzado a producirse cancelaciones reales de pedidos.

Esto significa que los inversores deben reevaluar la posición relativa dentro de la cadena de almacenamiento. La DRAM es tácticamente superior a la NAND debido a mejores cláusulas LTA, mayor visibilidad de la demanda, disciplina de oferta restringida por EUV y la posible presión de capacidad de HBM4E; dentro de la NAND, los fabricantes originales son superiores a los fabricantes de módulos debido a su mayor resiliencia de beneficios y control de la oferta.

La demanda de IA sigue siendo la línea principal, la escasez de NAND se extiende hasta 2027

La IA se está convirtiendo en la fuente central del crecimiento incremental de la demanda de NAND. Se espera que la demanda de NAND para IA pase de 205 EB en 2025 a 400 EB en 2026, y luego a 609 EB en 2027. La participación de la IA en la demanda total de NAND también aumentará del 18% en 2025 al 32% en 2026, y luego al 41% en 2027.

A nivel agregado, se espera que la demanda global de NAND pase de 1111 EB en 2025 a 1250 EB en 2026, y alcance los 1484 EB en 2027. La oferta durante el mismo período se estima en 1128 EB, 1058 EB y 1347 EB, respectivamente. La tasa de suficiencia de oferta y demanda correspondiente es del 2% en 2025, -15% en 2026 y -9% en 2027.

Estos datos indican que la escasez en el sector no terminará rápidamente. Incluso si la oferta se recupera a un crecimiento interanual del 27% en 2027, los servidores de IA, los SSD empresariales, el almacenamiento QLC y los buffers de inventario de CSP seguirán siendo suficientes para absorber gran parte de la nueva oferta.

Pero esto no significa que los precios de la NAND puedan subir indefinidamente. La demanda de IA y la demanda de consumo ya se han bifurcado notablemente. La escasez se concentra principalmente en productos relacionados con servidores e IA, mientras que la capacidad de absorción de subidas de precios de los productos de consumo está disminuyendo.

Divergencia en las señales de precios: servidores fuertes, consumo tocando techo

Las encuestas de canal muestran que en el 3T26, los precios de la NAND para SSD empresariales TLC subieron aproximadamente un 30% intertrimestral, pero los productos de consumo de NAND solo aumentaron ligeramente. En el lado de la DRAM, los precios de los productos para servidores en el 3T26 subieron aproximadamente un 20% intertrimestral, mientras que la DDR3 y DDR4 tradicionales, debido a una oferta más ajustada y al aumento de la demanda relacionada con la IA, subieron entre un 30% y un 40%.

Los LTA están cambiando la forma en que fluctúan los precios. Los proveedores de memoria aún están negociando acuerdos a largo plazo con los principales clientes, y estos acuerdos suelen incluir límites de precio superior e inferior. El límite inferior ayuda a proteger la rentabilidad y valoración de los fabricantes originales, mientras que el límite superior restringe el espacio para mayores subidas de precios.

También hay divergencia en las actitudes de los clientes. Los clientes están más dispuestos a pagar precios más altos por DRAM para asegurar el suministro, mientras que las subidas de precios de la NAND ya encuentran cierta resistencia. Esto está relacionado con el aumento de la presión sobre los márgenes de beneficio de los clientes de electrónica de consumo.

El lado del inventario también envía señales de advertencia. Los inventarios de los proveedores siguen en mínimos históricos, pero los inventarios de los fabricantes de módulos han aumentado significativamente, y los inventarios de memoria de consumo de los distribuidores también son elevados. Los distribuidores consideran que la demanda no ha empeorado fundamentalmente, pero las agresivas subidas de precios en los últimos tres trimestres han elevado los costos, inhibiendo las compras de los compradores pequeños y medianos, y la contracción del volumen de transacciones está aumentando la presión de mantenimiento de inventarios.

¿Por qué DRAM es prioritario sobre NAND?

Seguimos manteniendo una visión constructiva sobre todo el ciclo de almacenamiento, pero en la asignación táctica nos inclinamos más hacia la DRAM.

Hay cuatro razones. Primero, las cláusulas LTA de la DRAM son más favorables, y los clientes tienen una mayor disposición a pagar para asegurar el suministro. Segundo, la visibilidad de la demanda es mayor, siendo la computación de IA y la demanda relacionada con servidores los principales soportes. Tercero, la disciplina de oferta es más clara, ya que las restricciones tecnológicas y de capacidad, como EUV, limitan una rápida expansión. Cuarto, la posible presión de capacidad de HBM4E podría ajustar aún más la oferta y demanda de DRAM.

Sin embargo, las acciones de almacenamiento todavía se ven afectadas por la "tasa de cambio". Si las subidas de precios interanuales tienden a estabilizarse alrededor del 4T26, y la oferta y demanda de 2028 aún no están claras, el impulso cíclico a corto plazo podría debilitarse. Pero la visibilidad de beneficios que aportan los LTA aún podría respaldar una revalorización de las valoraciones.

¿Por qué los fabricantes originales son prioritarios sobre los fabricantes de módulos?

Dentro de la NAND, preferimos a los fabricantes originales sobre los fabricantes de módulos, principalmente debido a la resiliencia de beneficios y al control de la oferta.

En los ciclos tradicionales, los fabricantes de módulos suelen acumular inventarios de bajo costo en el fondo del ciclo y liberarlos durante la fase alcista, obteniendo una mayor elasticidad de beneficios. Pero este modelo también conlleva un carácter cíclico evidente: una vez que se agotan los inventarios de bajo costo, los márgenes de beneficio alcanzan un pico y las acciones suelen verse presionadas.

Este ciclo tiene diferencias. Si la escasez impulsada por la IA se mantiene durante tres a cinco años a través de LTA, los márgenes de beneficio de los fabricantes de módulos podrían ser más estables que en el pasado. Sin embargo, los fabricantes de módulos aún enfrentan tres restricciones: los inventarios de bajo costo se agotarán gradualmente dentro del año, las subidas de precios de los productos de consumo se estrecharán en el 2S26, y los fabricantes originales están asignando más oferta a clientes CSP, limitando el crecimiento de envíos de los fabricantes de módulos en 2026 y 2027.

Además, los clientes hiperescala tienden a comprar directamente a los fabricantes originales de NAND o a firmar acuerdos de suministro a largo plazo, lo que podría limitar el mercado accesible a largo plazo de los fabricantes de módulos en SSD empresariales y almacenamiento de IA. La contribución de ingresos por SSD empresariales de la mayoría de los fabricantes asiáticos de módulos SSD sigue siendo solo de aproximadamente el 10% al 20%, lo que difícilmente puede compensar completamente la debilidad de los SSD de consumo.

Los inversores deben prestar atención a tres tipos de riesgos

El primero es la desaceleración del gasto de capital en IA. Este es el mayor riesgo macroeconómico para las acciones de almacenamiento. Mientras el gasto de capital en IA no toque techo en el corto plazo, la rentabilidad del almacenamiento aún podría prolongarse más allá de 2027.

El segundo es la presión del lado del consumo. Los clientes de teléfonos inteligentes y PC tienen menor capacidad para soportar nuevas subidas de precios, ya han comenzado las reducciones de pedidos, y los inventarios de los fabricantes de módulos y distribuidores están aumentando. Si el volumen del lado del consumo sigue siendo débil, la lógica de subidas generalizadas de precios de la NAND se debilitará.

El tercero es la reversión de la oferta en 2028. Si la nueva capacidad de producción de obleas se acelera mientras se relaja la disciplina de oferta, la NAND podría enfrentar un riesgo de exceso de oferta. Por el contrario, si nuevos productos SSD de inferencia de IA entran en producción en masa, podrían consumir aproximadamente tres veces la capacidad de los SSD normales, ajustando aún más la oferta del sector.

La conclusión es que el ciclo de almacenamiento aún no ha terminado, pero la etapa de "comprar a ciegas" está pasando. La demanda de IA continúa respaldando los productos de almacenamiento de gama alta y los productos para servidores, y los LTA mejoran la visibilidad de beneficios; pero los precios del lado del consumo están tocando techo, los inventarios de los fabricantes de módulos están aumentando, y las variables de oferta para 2028 están aumentando. Para los inversores, la clave de la próxima fase no es juzgar si el almacenamiento sigue en alza, sino distinguir quién tiene un mayor poder de fijación de precios, una entrada de oferta más estable y una visibilidad de demanda más clara.

Aviso de riesgo y cláusula de exención de responsabilidad

        El mercado tiene riesgos, la inversión debe ser cautelosa. Este artículo no constituye un consejo de inversión personal y tampoco considera los objetivos de inversión, situación financiera o necesidades específicas de usuarios individuales. Los usuarios deben considerar si cualquier opinión, punto de vista o conclusión en este artículo se ajusta a su situación particular. Invertir basándose en esto es bajo su propio riesgo.