Lo que creció más rápido en la primera mitad del año fue: el "apalancamiento" global.

El mercado se ve tranquilo en la superficie, pero bajo el agua, las corrientes son turbulentas. En la primera mitad de 2026, una expansión de apalancamiento sin precedentes en el sistema financiero global se está gestando silenciosamente: desde los ETF apalancados minoristas hasta los futuros y swaps de rendimiento total institucionales, y hasta el estiramiento máximo de los balances de los intermediarios, la cadena de apalancamiento se ha extendido a todos los rincones.

Robert Quinn, experto en futuros de Goldman Sachs, señaló en su último informe semanal que el costo de financiamiento de acciones ha experimentado un salto "sin precedentes", alcanzando el apalancamiento de los intermediarios su pico histórico del año. La tasa de financiamiento de los TRF de septiembre para el S&P 500 llegó a situarse en +127.5 puntos básicos sobre la tasa de fondos federales. El Futuro de Rendimiento Total Ajustado por Tasa de Interés (AIT TRF) del S&P 500 de CME, que mide el costo de financiamiento de acciones estadounidenses, ha subido a su nivel más alto desde finales de 2024.

Andy Kent, de la correduría Kyte, afirmó: "El apalancamiento se ha convertido en uno de los temas centrales para los inversores, con una deuda de margen elevada y una expansión continua del crédito en todos los eslabones del sistema bancario en la sombra."

Los riesgos potenciales de esta ola de apalancamiento no pueden ignorarse. Bloomberg citó advertencias de participantes del mercado: el crecimiento explosivo de los productos de negociación apalancados, la expansión de las cuentas de margen minoristas y el aumento de los depósitos de los fondos de cobertura en los brókeres principales están acumulando riesgos sistémicos. Si el diferencial de financiamiento hace que una contraparte no pueda continuar, toda la cadena de apalancamiento podría revertirse abruptamente, desencadenando una caída en cadena de los precios de los activos.

Fusión de ETFs apalancados y posiciones institucionales

El punto de partida de esta expansión del apalancamiento es el frenesí minorista por los ETF apalancados e inversos. Actualmente, los activos bajo gestión de dichos productos se acercan a los 200 mil millones de dólares, con una exposición neta de aproximadamente 400 mil millones de dólares. Al mismo tiempo, el volumen de negociación de los ETF apalancados también ha experimentado un crecimiento explosivo.

Goldman Sachs señaló que los flujos de capital minorista hacia los ETF apalancados han llevado al límite la capacidad de los intermediarios para ofrecer exposición a los activos más populares, incluidos SK Hynix, Samsung y TSMC. Los intermediarios suelen recurrir a swaps de rendimiento total (TRS) para satisfacer esta demanda. Cabe destacar que el fuerte rendimiento de unas pocas acciones de primer orden, como las de semiconductores y chips de memoria, también ha impulsado el crecimiento orgánico de los activos bajo gestión de los ETF apalancados relacionados, amplificando aún más la exposición general.

La demanda institucional no se queda atrás. La mesa de futuros de Goldman Sachs ha observado que, debido a que la demanda de financiamiento para el sector de tecnología de la información supera con creces a la de las acciones de pequeña capitalización, el diferencial de tasas de financiamiento implícitas entre los futuros del S&P 500 y el Russell 2000 ha alcanzado máximos de varios años, reflejando una alta divergencia en la demanda de apalancamiento entre diferentes activos.

La demanda asiática se convierte en un impulsor, destacando el mercado surcoreano

El análisis de Goldman Sachs identifica otro motor importante del aumento del costo de financiamiento: Asia, y especialmente el mercado surcoreano. En un informe reciente, Goldman Sachs describió la evolución del índice compuesto de la Bolsa de Valores de Corea (KOSPI) como "un enorme bucle de retroalimentación autorreforzante", impulsado por la acumulación continua de capital apalancado.

Aunque los reguladores surcoreanos han intentado endurecer los controles sobre los swaps de rendimiento total, las medidas han tenido poco efecto y no han logrado contener la expansión descontrolada del apalancamiento del mercado. La demanda generada por los minoristas a través de ETF apalancados se superpone con las posiciones establecidas por las instituciones a través de TRS, llevando conjuntamente la capacidad de financiamiento de los intermediarios al límite.

Andy Kent resume la situación actual como una "tormenta perfecta": el rápido crecimiento de los ETF apalancados, la acumulación continua de posiciones largas en futuros, la ocupación del capital bancario por proyectos de IPO y ADR, y la expansión del negocio de los brókeres principales, múltiples factores se combinan para impulsar un "aumento explosivo" en el costo de financiamiento del mercado estadounidense.

Aumento de la cobertura de riesgos, la cadena de apalancamiento enfrenta presiones de reversión

Ante la doble presión de los altos costos de financiamiento y las burbujas de valoración de las acciones tecnológicas, algunos inversores ya han comenzado a buscar cobertura. Los bancos están observando flujos de negociación considerables por parte de los clientes tanto en el lado largo como en el corto de los principales temas macroeconómicos. Raphael Cyna, jefe de estructura de rendimiento global de Bank of America, señaló que los inversores inicialmente apostaron por un "escenario de estanflación" (caída de acciones, subida de tasas); posteriormente, algunos operadores se posicionaron en operaciones de cobertura de recesión con "caída de acciones, caída de tasas", viendo los bonos como activos de refugio tradicionales.

Bram Kaplan, estratega de JPMorgan, sugirió a los clientes comprar opciones de compra del S&P 500 vinculadas al aumento de las tasas de interés, para capturar las oportunidades de negociación que surgen de la correlación entre acciones y bonos en mínimos de varios años. Los principales bancos también continúan lanzando nuevas variantes de productos estructurados híbridos para satisfacer las necesidades de cobertura diversificada de los inversores en un entorno macroeconómico complejo.

La mesa de futuros de Goldman Sachs advierte que, tomando como referencia mayo de este año, a medida que se acerca el final del trimestre, el costo de financiamiento podría volver a aumentar. El riesgo más profundo radica en que, cuando los diferenciales de financiamiento de los intermediarios ya se encuentran en niveles históricamente altos, si una contraparte no puede soportar la presión de financiamiento y la liquidez se contrae repentinamente, toda la cadena de apalancamiento, desde los ETF apalancados minoristas hasta los TRS institucionales y los balances de los intermediarios, sufrirá una compresión inversa violenta, y los activos de riesgo difícilmente podrán mantenerse a salvo.

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