Título original: La stablecoin de Vitalik Esencialmente una Opción de Compra Cubierta
Autor original: Dan Rysk
Traducción: Peggy, BlockBeats

Nota del editor: Durante mucho tiempo, las opciones en DeFi nunca han llegado a ser un producto de negociación principal. En comparación con los contratos perpetuos, son más complejas, con una liquidez más dispersa y más difíciles de generar una demanda natural estable.

Pero la reciente propuesta de Vitalik sobre una stablecoin algorítmica abrió otra posibilidad para las opciones: ya no se consideran un producto de negociación independiente, sino que se convierten en un módulo financiero fundamental detrás de stablecoins, productos de rendimiento y activos estructurados.

El autor de este artículo interpreta esta propuesta desde la perspectiva de las opciones. Él cree que los activos estables en el diseño de Vitalik, en esencia, son similares a una opción de compra cubierta sintética: los usuarios dividen 1 ETH en dos partes, una obtiene un "valor estable" por debajo de un precio de ejercicio, y la otra obtiene ganancias de aumento por encima del precio de ejercicio. Dado que ambas partes siempre suman 1 ETH, el sistema no necesita introducir deuda, margen o mecanismos de liquidación, evitando así el riesgo de liquidación que es central en las stablecoins tradicionales con CDP.

Pero los desafíos de este diseño también son evidentes. Para que el activo estable se acerque a una stablecoin, necesita mantener continuamente opciones de compra en el dinero con un vencimiento extendido, lo que puede generar deslizamientos en la extensión, rutas de negociación preemptivas y problemas de liquidez. Más importante aún, cada activo estable requiere que alguien mantenga continuamente el activo en la parte alcista correspondiente, es decir, un long ETH apalancado sin tasa de financiamiento ni riesgo de liquidación. La viabilidad a largo plazo de esta demanda determinará si el sistema puede expandirse realmente.

El autor concluye señalando, basándose en la experiencia de Rysk, que la dificultad histórica de escalar las opciones en DeFi radica en que, como producto de negociación directo, son demasiado complejas y la demanda de los usuarios no es lo suficientemente natural. Pero si se colocan en una posición diferente, integrándolas en activos más complejos como stablecoins, productos estructurados o índices, podrían ser más adecuados como infraestructura de DeFi. En otras palabras, las oportunidades para las opciones en DeFi no necesariamente son convertirse en el próximo contrato perpetuo, sino actuar como motor de fijación de precios y distribución de riesgos en la próxima generación de productos financieros en la cadena.

A continuación, el texto original:

Durante años, he escuchado la misma frase: "Las opciones no funcionan en DeFi."

Tras trabajar en Rysk, admito que hay algo de verdad en esa afirmación. La mayoría de los productos de opciones en DeFi son difíciles de escalar. La liquidez dispersa dificulta atraer volumen de negociación natural, y los traders optan por productos más simples. Los contratos perpetuos se han convertido en la herramienta predeterminada para expresar opiniones direccionales, y los mercados de predicción son una forma más sencilla de apostar por resultados de eventos.

Por eso, la propuesta reciente de Vitalik llamó mi atención. Sugiere que se puede construir una stablecoin algorítmica sin mecanismo de liquidación, usando una estructura de derechos similar a las opciones.

Lo que realmente me atrajo fue su enfoque: las opciones no como productos de negociación, sino como infraestructura subyacente.

Este ha sido un punto que he promovido en los últimos años y que es central en la construcción de Rysk V12. Para nosotros, el producto es el rendimiento; para Vitalik, la estabilidad. Cuanto más lo pienso, más familiar me resulta este diseño.

El lado estable que describe es, en esencia, una opción de compra cubierta.

Por qué es una opción de compra cubierta

Su diseño divide una unidad de ETH en dos derechos. Una parte, P, mantiene un valor hasta un precio de ejercicio determinado; la otra, N, obtiene las ganancias por encima de ese precio de ejercicio. La suma de ambas siempre es igual a una unidad de ETH, por lo que no hay deuda, ni margen, ni necesidad de liquidación.

Supongamos que el precio actual de ETH es 2,500 dólares y el precio de ejercicio es 1,500 dólares. Mientras ETH se mantenga por encima de 1,500 dólares, P funciona como un derecho con valor estable en 1,500 dólares; solo cuando ETH cae por debajo de 1,500 dólares, P empieza a asumir riesgo a la baja. N, por su parte, obtiene toda la ganancia adicional por encima de 1,500 dólares.

Esta es exactamente la estructura de beneficios de una opción de compra cubierta.

El tenedor mantiene el activo en sí, vende la potencial ganancia por encima del precio de ejercicio y cobra la prima de la opción. P replica esta estructura de beneficios de compra cubierta. N es, en efecto, la opción de compra que posee el comprador.

Más precisamente, es una opción de compra cubierta sintética. Nadie vende realmente una opción desde afuera; en cambio, mediante la división de derechos, se reconstruye la misma estructura de beneficios.

Este es también el mismo argumento detrás de Rysk V12. Los usuarios mantienen ETH, BTC o HYPE y obtienen ingresos vendiendo opciones de compra cubierta. Vitalik apunta a que este mismo módulo base puede orientarse hacia la estabilidad.

La misma máquina, diferentes productos.

El problema es: requiere opciones en el dinero profundo y que deben extenderse continuamente

Hoy en día, la mayoría de los usuarios de Rysk venden opciones de compra cubierta fuera del dinero. Tienen ETH y eligen un precio de ejercicio por encima del precio actual: apuestan a que el precio no subirá allí, o si sube, están dispuestos a vender a un precio más alto para obtener beneficios, conservando la prima de la opción.

Pero el lado estable que propone Vitalik necesita otra estructura. Para parecer un monto estable, el precio de ejercicio debe estar muy por debajo del precio spot, por lo que esta opción de compra será en el dinero profundo, con la mayor parte de su valor en valor intrínseco.

Por ejemplo, si el precio spot es 2,500 dólares y el precio de ejercicio es 1,500 dólares, entonces 1,000 dólares corresponden al valor intrínseco que el comprador debe pagar por adelantado. Esto hace que la transacción requiera mucho más capital.

Pero una opción de compra solo puede mantenerse estable en un momento dado. Si ETH cae por debajo del precio de ejercicio, empieza a asumir riesgo a la baja, por lo que debe ajustarse continuamente a un precio de ejercicio más bajo, extendiendo la opción una y otra vez.

Por eso, este activo estable en esencia es un proceso de extensión continua de opciones de compra cubierta.

Vitalik también reconoce este riesgo. La repetida extensión genera deslizamientos, que representan la mayor amenaza para el diseño, y la ejecución de esas extensiones es la parte realmente difícil.

Cualquier mecanismo que siga un calendario fijo y público para las extensiones será vulnerable a la anticipación del mercado. Este fue un problema que enfrentaron los DOVs de opciones en DeFi: venden opciones con el mismo vencimiento y precio de ejercicio cada semana, por lo que el mercado sabe exactamente qué sucederá y puede posicionarse con anticipación, extrayendo valor de esas operaciones.

En cualquier caso, cada extensión requiere un comprador. La pregunta es: ¿quién lo comprará? ¿A qué precio?

Lo más difícil: quién proveerá fondos

En el modelo de Vitalik, alguien debe depositar una ETH completa, dividirla, vender el lado estable y mantener el lado alcista. Ese depositante es la pieza clave en el funcionamiento del sistema.

El candidato más obvio son los market makers.

Pero en realidad, su posición final es un long apalancado en ETH. Cualquier persona que quiera apalancarse en ETH puede simplemente comprar opciones de compra o contratos perpetuos. Es más simple, más eficiente y más familiar. Ese depositante está usando un camino más difícil para obtener una posición que podría conseguir más fácilmente en otro lugar.

El lado alcista tiene una ventaja real: ofrece apalancamiento sin tasa de financiamiento ni riesgo de liquidación, algo que los contratos perpetuos no pueden proporcionar.

Pero aún necesita encontrar compradores, y no solo una vez. Cada vez que exista una unidad de activo estable, debe haber alguien en el otro lado que mantenga la posición alcista correspondiente.

Para escalar, este modelo requiere que exista continuamente un grupo de personas dispuestas a mantener esa posición apalancada en ETH en cualquier condición de mercado.

Y los market makers son, en esencia, optimizadores de recursos. No hay una razón clara por la cual no aceptarían fácilmente algo nuevo, de alto uso de capital y con costos de integración elevados. "Los especuladores y market makers proveerán liquidez", es la hipótesis en la que se basa todo el diseño. Pero esa conducta no ocurre por arte de magia.

Lo que aprendimos en Rysk

En Rysk, aprendimos esto de la manera difícil. Las primeras versiones del protocolo tuvieron dificultades para escalar, carecían de demanda natural y nunca encontraron un encaje producto-mercado.

En la versión actual, Rysk V12, ambas partes tienen fuertes motivos para participar. Por un lado, los tenedores quieren obtener rendimiento de sus activos, que en sí mismos sirven como colaterales.

Los market makers compiten en un mecanismo de solicitud de cotizaciones (RFQ) para comprar esa demanda. Solo pagan primas de opciones, sin necesidad de ofrecer colateral, y obtienen la exposición a riesgo de opciones que realmente desean, pudiendo valorarla y cubrirla en sus libros. Esto hace que la eficiencia del capital en esa parte del mercado sea mucho mayor, y por eso, los equipos de negociación se involucran de forma espontánea.

Ninguna parte está obligada a mantener una posición que podría obtener más fácilmente en otro lugar.

Este sistema tampoco depende de incentivos o emisión de tokens.

Es motivo de entusiasmo

Me alegra ver que este tipo de diseño se explore con seriedad. Los desafíos son reales, pero son del tipo interesante. Es precisamente el espacio que DeFi debería explorar.

Lo que me valida aún más es que esta propuesta refuerza la misma elección que hicimos en Rysk: colateralización completa, sin liquidaciones, sin riesgo de contraparte y solo con entrega física en el vencimiento, con oráculos solo en ese momento.

Los casos de uso son diferentes, pero la base es la misma. Esa base ya ha sido probada en HyperEVM, donde los market makers compiten por la demanda. También ya hemos desplegado en la mainnet de Ethereum y estamos a punto de abrirlo al público.

Si estás explorando stablecoins, productos estructurados, índices o cualquier producto con atributos de opción en su base, contáctame.

Las opciones son un módulo fundamental. Lo realmente interesante es lo que se construye sobre ellas.

[Enlace al original]

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