De emisores a propietarios de infraestructura: La estrategia Arc de Circle y la brecha mortal en la ley GENIUS

Escribir artículo: Zennon Kapron

Traducido por: AididiaoJP, Foresight News

Circle financia su propia cadena de bloques Layer-1 Arc con 222 millones de dólares. Un emisor de stablecoins que también posee la infraestructura en la que depende su liquidación USDC, lo cual es precisamente el conflicto de intereses que la ley GENIUS nunca ha abordado.

Durante los últimos dos años, Circle se ha presentado como un emisor responsable de stablecoins — busca activamente regulación, acoge reglas, y prefiere ser un emisor de dólares aburrido pero totalmente respaldado, en lugar de un proyecto de especulación en criptomonedas. Este posicionamiento es razonable cuando solo actúa como emisor. Pero ahora, la compañía está asumiendo un rol completamente nuevo, que reactivó el conflicto de intereses que la regulación financiera suele evitar a toda costa.

Arc convierte al emisor en propietario de la infraestructura

El 11 de mayo de 2026, Circle anunció que había completado una preventa de tokens por 222 millones de dólares para su propia cadena de bloques Layer-1 Arc, con una valoración totalmente diluida de aproximadamente 3 mil millones de dólares. Los principales inversores incluyen a Andreessen Horowitz (a16z), BlackRock, Apollo y la Bolsa de Valores de Nueva York, operada por Intercontinental Exchange. Que una empresa cotizada realice una preventa de tokens ya es un hecho inédito, y el tamaño de la financiación muestra cuánto valora Circle este proyecto.

Arc es la apuesta central de Circle. El proyecto fue lanzado en 2025, y se posiciona como una cadena nativa para stablecoins, con USDC como el activo nativo para pagar tarifas de transacción. Actualmente, ya ha completado una red de prueba pública. El CEO de Circle afirmó que la compañía está explorando la emisión de un token nativo de Arc y la transición a un mecanismo de validación de prueba de participación (PoS).

Circle ya no se conforma con emitir dólares; quiere poseer la cadena de bloques en la que esos dólares operan, en lugar de dejar que sus dólares circulen en infraestructura controlada por otras empresas.

¿Por qué es problemático que el emisor tenga las « vías férreas »?

Las finanzas tradicionales separan estrictamente la emisión de instrumentos financieros de la infraestructura de liquidación y compensación. Los sistemas de liquidación deben ser neutrales y justos con todos los participantes, y aplicar las mismas reglas tanto a los emisores como a sus competidores.

Cuando el emisor también controla la capa de liquidación, esa neutralidad se reduce a una promesa, sin ninguna estructura que pueda hacerla cumplir. Arc permite a Circle tener control sobre el orden de las transacciones, la validación y la formulación de reglas en la red en la que compite.

Si un competidor quiere que su stablecoin liquide en Arc, debe operar sobre la infraestructura que controla su rival directo. Circle puede establecer tarifas, priorizar transacciones, definir estándares técnicos y ajustar las reglas de la red para favorecer a USDC, y tener el control de la cadena misma no le obliga a ser moderado.

El problema no es que Circle abuse de su poder, sino que ese poder en sí mismo no debería ser otorgado a un emisor de stablecoins, porque la tentación que genera es estructural y permanente.

La ley GENIUS solo regula las « monedas », no las « vías férreas »

Aquí radica la laguna legal. La ley GENIUS, firmada en julio de 2025, busca hacer que las stablecoins sean seguras como medio de pago. Especifica en detalle las reservas que deben mantener, los requisitos de divulgación, los mecanismos de supervisión de los emisores y las protecciones para los titulares. Como regulación para los emisores, es minuciosa y cautelosa en su marco.

Pero en el nivel de estructura del mercado, casi guarda silencio. Los redactores se centraron en la « moneda » en sí — si el token dólar realmente vale un dólar, si puede ser canjeado por dólares reales. No consideraron que los emisores también puedan poseer y operar su propia infraestructura de liquidación, porque en 2025 ninguna empresa principal lo hacía.

Ahora, Circle ha entrado en un vacío legal. La ley GENIUS regula las reservas en las billeteras de los usuarios, pero no menciona en absoluto a una empresa que posea billeteras, vías férreas y dólares al mismo tiempo.

El respaldo de los inversores institucionales revela el verdadero propósito de Arc

Observa la lista de inversores en la financiación de Arc: BlackRock, la mayor gestora de activos del mundo, también administra las reservas de USDC; Apollo, una gran firma de crédito privado; Intercontinental Exchange, que posee la Bolsa de Nueva York. Estas instituciones son en sí mismas creadoras y operadoras de infraestructura de mercado, y su inversión no busca especular con el precio del token.

Están invirtiendo en una infraestructura que en el futuro será un canal financiero central — una red de liquidación para la tokenización de dólares, que eventualmente se extenderá a fondos y valores tokenizados. Arc se está construyendo y capitalizando como infraestructura, y la empresa que controla ese espacio es la que, en teoría, debería ser un actor neutral en el flujo de la moneda estable.

¿Por qué Circle no tiene otra opción?

Esta estrategia tiene una lógica defensiva clara. USDC debe competir con Tether USDT, que tiene más del doble de tamaño, y también con las stablecoins que lanzan cada vez más bancos y empresas de pagos.

Ser solo un emisor significa depender únicamente de la diferencia de reservas, que es toda la rentabilidad, y esa posición es frágil y vulnerable a ataques. Ahora, cada competidor serio intenta salir de esa situación controlando más partes de la cadena de valor.

Stripe está construyendo su propia cadena, Tether también está expandiendo infraestructura y canales de distribución. Si Circle continúa solo como emisor, y sus rivales se convierten en plataformas, solo podrá ocupar la posición más débil. Arc representa el cambio de Circle de « vender productos » a « gestionar espacios » — lo que tiene un potencial de ganancias mayor y más duradero.

La misma lógica explica por qué la regulación necesita establecer reglas: todos los principales emisores tienen el mismo incentivo de seguir a Circle en la construcción de sus propias « vías férreas ».

¿Qué necesita una solución real?

Los conflictos estructurales requieren respuestas estructurales, y la regulación financiera ya tiene modelos maduros. Los intercambios están sujetos a reglas de acceso justo y no discriminatorio, las cámaras de compensación tienen requisitos de gobernanza que aseguran que no favorecen a ningún miembro en particular. El principio central es: toda infraestructura que todos deben usar no puede estar controlada en favor de un solo usuario.

Aplicado a Arc, esto significa que la red misma debe tener obligaciones, no solo las stablecoins:

El orden de las transacciones debe ser demostrablemente neutral entre USDC y otras stablecoins competidoras;

Las tarifas deben ser públicas y uniformes;

La gobernanza de la cadena debe estar separada y auditada, y no puede estar alineada con los intereses comerciales de Circle en la cuota de mercado de USDC.

Estas no son demandas novedosas, sino herramientas estándar en infraestructura de mercado regulada. La única razón por la que no se han aplicado todavía es que la ley fue creada antes de que los emisores se convirtieran en infraestructura.

La regulación europea MiCA también ofrece un contraste: igual que la ley GENIUS, se centra en los emisores y las reservas, y no contempla en su marco la situación de « emisores que operan también la red de liquidación ». Ahora, en la fase de prueba y próxima a la transición a mainnet de Arc, agregar esa sección sería lo más barato; pero una vez que se convierta en un canal para la economía tokenizada de dólares, cambiarlo será mucho más costoso.

La relación estrecha entre el respaldo y la cadena de liquidación

El primer conflicto está ligado a un segundo, y los inversores apuntan directamente a ello: BlackRock, que administra las reservas de USDC, también es inversor en Arc. La relación entre el respaldo, el emisor y la cadena de liquidación ahora está conectada por intereses comerciales superpuestos.

Cada relación por separado puede ser legítima, pero en conjunto describen un grupo altamente concentrado de empresas que invierten entre sí, en el centro de una infraestructura de dólares que debería ser neutral.

Esa concentración es precisamente lo que los reguladores deben examinar. La pregunta no es si estas instituciones son confiables (lo son), sino si el sistema de dólares tokenizados debería formarse en torno a un pequeño grupo antes de que se establezca la obligación de neutralidad en el núcleo.

El plazo para crear reglas es muy corto

Los reguladores deben estar atentos a los plazos. Desde el anuncio hasta la prueba pública y la finalización de la financiación, Arc solo tomó aproximadamente un año. Circle ha declarado claramente que lanzará la mainnet y cambiará a validación PoS.

Una infraestructura de este tipo, que soporte valor real, será muy difícil de reformar después — porque modificar reglas implicaría costos que se trasladarían a todas las instituciones que construyen sobre ella. Las redes de liquidación acumulan integración, liquidez y dependencia de aplicaciones, y cada capa adicional aumenta el costo de cambiar el sistema en el futuro.

El momento clave para definir las obligaciones de neutralidad del emisor de stablecoins es ahora — mientras Arc todavía está en fase de pre-mainnet, y solo las reglas de diseño están en los documentos, no en un sistema en funcionamiento. Cuando Arc alcance un volumen de transacciones a nivel institucional, pedir a Circle que separe la gobernanza de la cadena de sus intereses comerciales en USDC será como ordenar una reconstrucción del sistema en tiempo real, un proceso lento, costoso y con fuerte resistencia.

La integración vertical es estrategia y riesgo

Las acciones de Circle no son irracionales. Tener toda la pila de infraestructura sigue la lógica de empresas como Stripe, y desde la perspectiva de los accionistas, es la decisión correcta — porque las ganancias fluyen hacia quien controla la infraestructura, y un simple emisor solo tiene un negocio frágil, apoyado en vías férreas de otros.

La estrategia que favorece a los accionistas de Circle es precisamente la que los reguladores deberían examinar ahora, antes de que se consolide. Los conflictos estructurales de costo de prevención son bajos, y deshacerlos después sería muy costoso.

La cuestión no es complicada: ¿puede un emisor regulado de stablecoins poseer una red de liquidación que sus competidores deben usar? Y si se permite, ¿qué obligaciones de neutralidad debe asumir esa red?

La ley GENIUS no responde a estas dos preguntas, porque en 2025 todavía no eran necesarias. Pero en 2026, sí lo serán, y Circle es la razón.